传化股份：公司的发展前景依然广阔推荐

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　　国信证券 邱伟

　　评论：

　　发展前景依然广阔。公司作为国内纺织助剂行业的龙头近年来收入增长速度逐年下降。04-06年销售收入增长率分别为40.3%、24.8%、19.2%，07年一季度增长率更是仅为5.8%，增长率不仅远低于此前20%左右的水平，也低于行业平均10-15%的增长水平。除收入基数增大的原因之外，还与集团在考虑股份公司未来发展战略时相对保守有关。不过目前集团已经意识到这一点，未来会在公司发展战略上有所调整，公司的发展前景依然广阔。另外由于子公司上海广丰实际所得税率由免税提高到15%等原因，使得公司的利润增长也低于预期。

　　纺织助剂行业未来几年将保持10-15%左右的增长率。作为世界上最重要的纺织大国，中国的纺织业近年来发展很快，近年来年均增长率超过10%。而纺织助剂对

纺织品的新颖化、高档化、功能化，以及提高纺织品附加值并加强纺织品在国际市场的竞争力至关重要，是一个国家纺织品深加工和精加工水平的综合体现。我国纺织行业的产品升级给纺织助剂的发展带来了重要的发展机遇，未来将保持快于纺织行业发展速度的增长速度。

　　量大面广的行业特征决定了研发与销售的重要。纺织助剂行业是典型的哑铃型行业。助剂是面对特殊用户群进行设计的产品，是化工产品链的最末端，其生产工艺并不复杂，但技术含量较高；而且下游面对的客户众多，一个完整的销售网络对于助剂生产企业来说同样至关重要。在这方面，传化已经建立了以国内染化企业最为集中的华东地区为中心，同时兼顾华南和华北地区(主要是

石家庄和山东)，共计8000多家客户的销售网络；公司在研发方面也有相当大的投入，占年销售的3-4%，每年均有多个新产品投入市场，未来公司还将新建研发大楼，加大研发投入。

　　未来仍保持较为稳健的增长态势。公司控股子公司杭州传化精细化工有限公司负责实施的三个募集资金项目年产2万吨织物涂层剂工程项目、年产22000吨织物整理剂技改工程项目和年产2万吨染色助剂技改项目已经在06年6月顺利投产。成为今年业绩的新增量。另外年产2万吨功能型整理剂技改项目预计也将于07年6月份建成投产，成为今年和明年的业绩增量。

　　染助一体化是纺织助剂行业的发展趋势。与国外不同的是，目前国内助剂企业多数是与染料企业分割经营的，其实从产业链的角度来看，助剂和染料是天然不可分割的，染料、助剂一体化的模式更适应下游印染企业对产品个性化、专业化的要求。07年初传化集团收购了泰兴锦鸡染料有限公司，沿着染助一体化的道路前进，未来不排除整合进上市公司的可能。

　　继续维持公司“推荐”的投资评级。预计公司07、08年EPS分别为0.89元/股和1.11元/股。虽然公司的未来增长略显保守，但考虑到染助一体化趋势的前景，作为传化集团下属的上市公司，拥有传化化工较强的背景，我们继续维持公司“推荐”的投资评级。

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