营口港：整体上市短期摊薄业绩 长期利好

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　　国信证券 唐建华

　　拟向大股东定向增发不超过4.4656亿股，收购58.5亿资产

　　营口港(600317)拟向营口港务集团发行不超过44656万股股份，发行价格不低于13.10元，用来购买港务集团在鲅鱼圈港区已经建成并完成竣工验收的16＃、17＃、22＃、46＃、47＃、52＃、53＃泊位资产和业务，资产总额为58.5亿元，其中16＃、17＃合计33亿元，22＃7亿元，46＃、47＃合计3.5亿元，52＃、53＃合计15亿元。

　　收购完成后，除已建成但手续尚不完备的54-56＃暂不进入外，其他绝大部分泊位均实现上市。

　　预计07-10年全港吞吐量复合增长20.5%，集团由粗放转为集约增长

　　营口港集团2005年、2006年总资产分别为115亿、145亿元，负债率分别为70%、75%，分别完成货物吞吐量7500万、9477万吨(其中集装箱货物量分别为1700万吨、2200万吨左右)，集装箱分别完成78.7万和101万标箱(提前1年突破百万标箱)，06年主营业务收入约15亿元(为股份公司的1.78倍)，05、06年分别实现利润3000万、8000万元。营口港集团制定的目标是：2007年货物吞吐量超亿吨(提前3年完成过亿吨目标)，利润完成2亿元。2010年全港货物吞吐量超2亿，即未来4年复合增长率达20.5%。

　　预计整体上市后公司07-10年吞吐量和纯利复合增长21.6%和40%

　　依靠集团不断注入优质资产，股份公司实现了跨跃式发展。近五年吞吐量增长了2.25倍，收入增长了3.15倍，利润增长了2.51倍，近三年吞吐量增长了0.88倍，收入增长了0.98倍，利润增长了1.41倍。预计整体上市后公司06-10年前吞吐量复合增长21.6%，纯利复合增长40%。

　　整体上市短期摊薄业绩，长期利好，下调评级至谨慎推荐

　　06年底总股本为25708万股，07年3月末因可转债转股使总股本增至34879万股，假设此次定募于07年第3季度末完成，07年底总股本将增至79535万股，预计07-09年每股收益分别为0.39元、0.44元、0.60元，现价16.35元对应PE分别为42倍、37倍、27倍，07PB4.1倍。目前去除前推12个月业绩为负值的公司，全部A股市盈率(TTM，整体法)为40倍，沪深300为36倍，港口股07PE平均56倍(整体法)、44倍(算术平均)，PB4.27倍(算术平均)，公司相对估值高于市场平均值但低于港口业平均值。在假设永续增长率为2%，WACC取8.26%的条件下，用DCF模型估出的持续经营业务价值为12.69元，加上营口集装箱码头公司贡献的投资收益带来的价值1.11元和出租集装箱泊位获得的租金收入带来的现金流价值1.25元，公司总体内在价值为15.05元。下调评级至“谨慎推荐”。

　　估值

　　绝对估值

　　我们将公司整体价值分为三块来估，1、主营散杂货业务价值；2、营口集装箱码头公司(拥有50%权益)贡献的投资收益价值；3、出租集装箱泊位带来的租金收益的现金流价值。

　　主营散杂货业务价值

　　我们假设所有散杂货基准费率未来一直保持不变，永续增长率为2%，无风险利率为3.6%，上证综合指数从998点上涨至目前的3800点水平，市场长期平均预期收益率估计下降至8.6%(仍然比美国1900-1996年平均收益率7.5%/6.75%要高)，因此股市风险溢价为5%，港口行业平均资产Beta为0.93，据此计算出WACC为8.26%，采用现金流量折现法(可预测期为2007-2016年)估出公司主营业务内在价值为100亿元，折合每股10.37元，其中终值(Terminal Value)占总价值的89%。

　　基于我们对公司经营情况的基本假设，当TV&WACC分别在+/-0.5百分点和0.005个百分点内变化时，我们得出的每股价值在6.09-12.48元之间。

　　出租集装箱码头的租金带来的现金流价值

　　假设51-53#码头继续以06年规则租给合资码头公司使用，2010年以自有资金和银行借款向集团购买54-56#并租给合资码头公司从事内外贸集装箱业务，预测07-09年税后租金收益折合EPS分别为0.039元、0.055元、0.063元，贴现率取8%，租金收益为公司带来的现金流价值为1.24元。

　　相对估值

　　不考虑未来所得税抵免，预测07-09年主营业务、投资收益及租金收益共同贡献的每股收益分别为0.41元、0.44元、0.60元，现价16.35元对应40倍、37倍、27倍，07PB4.1倍，目前去除前推12个月业绩为值的公司，全部A股市盈率(TTM，整体法)为40倍，沪深300为36倍，港口股07PE平均56倍(整体法)、44倍(算术平均)，PB4.27倍(算术平均)，公司相对估值高于市场平均值但低于港口业平均值。

　　考虑到收购进来的资产将为08年奠定盈利增长基础，未来无需大的资本开支就可以带来较大的业绩增长(07-10年纯利复合增长34%)，鉴于国家对港口码头的建设立项一直都实行严格的审批验收制度，随着“十五”、“十一五”期间港口大规模建设高潮告一段落和国家对环保的格外重视，2010年后除非特批，新开工项目将很少，因此公司目前拥有的剩余泊位产能将成为稀缺资源，对于有自然垄断特性的港口企业来讲，这种剩余产能相当于一种“盈利期权”，因为只要拥有码头泊位，未来盈利将是迟早的事，正所谓“拥有资源比短期利润更重要”。

　　目前整体上市为市场最大炒作热点之一，上港集团的“榜样力量”令营口港具有一定炒作价值，下调评级至“谨慎推荐”。

　　营口港集团概况

　　泊位情况-港口已初具规模，大规模建设暂告一段落

　　营口港作为东北经济区进出口货物的优选运输链，被辽宁省省确立为沈阳经济区“6+1”模式的出海港，现已成为中国东北第二大港、中国第十大港。

　　营口港务集团现辖有营口港区(老港区)、鲅鱼圈港区，并规划预留了仙人岛港区。全港现有生产性泊位32个，其中鲅鱼圈港区23个，营口港区9个。全港年核定通过能力2118万吨，其中鲅鱼圈港区1973万吨，营口港区145万吨。股份公司20个泊位均在鲅鱼圈港区，只有22#、46-47#、52-56#未进入股份公司。

　　20#、21#原为集团油码头，现已经废弃，业务转至股份公司的11-13#，23-24#刚建时定位于集装箱，后就改为多用途泊位，集装箱业务全部转移至51-53#，。53-56#已建成但仍未验收，现由五公司经营钢材等杂货业务。

　　营口港货物和集装箱吞吐量均远超过全国平均水平

　　从吞吐量方面看，06年全港货物吞吐量(含集装箱)9477万吨，比增25.7%，其中股份公司完成4352万吨(含集装箱)，老港区约650万吨，集装箱货物约2200万吨，集团其他泊位完成2275万吨。全港集装箱运输完成101万标箱，增长28%。

　　2006年全国规模以上港口完成货物吞吐量45.6亿吨，比上年增长15.6%，其中外贸货物吞吐量15.7亿吨，增长16.8%。全国港口集装箱吞吐量9300万标准箱，增长23.0%。

　　资产利润率有待提高

　　2005年、2006年集团总资产分别为115亿、145亿元，负债率分别为70%、75%，分别完成货物吞吐量7500万、9477万吨(其中集装箱货物量分别为1700万吨、2200万吨)，集装箱分别完成78.7万和101万标箱(提前1年突破百万标箱)，实现利润3000万、8000万元。

　　营口港集团制定的目标是：2007年货物吞吐量超亿吨(提前3年完成过亿吨目标)，利润完成2亿元，显然未来3年集团将由大规模建设阶段进入大规模收获阶段；2010年货物吞吐量超超过2亿，也就是说未来4年复合增长率达20.5%，这是集团根据对货源的调研得出的结果。

　　全港未来规划-钢铁、集装箱、原油是重点

　　2010年前重点建设钢铁、集装箱泊位

　　凭着东北及辽宁中部城市群最近港口的区位优势，营口港成为东北老工业基地振兴的海上通道和辽宁中部城市群事实上的外港。随着“五点一线”沿海经济带的开发建设，营口港迎来了又一个新的发展契机。

　　2006-2010年前集团在建或将建营口港四期工程共10个泊位的建设，总投资40亿，其中前5个即54-58#为集装箱泊位，单个泊位能力30-50万，总投资25亿(造价高低取决于报批时有无捆梆其他辅助工程)，每年建成2-3个泊位；后五个为钢铁或多用途泊位，投15亿，09至10年全部竣工。

　　新旧港区的定位明确

　　鲅鱼圈作为营口港发展综合运输的核心港区，将全面发展矿石、钢铁、油品等大型专业化码头，逐步发展成沈阳经济区和东北地区的主要物流基地。

　　营口港将规划建设一个全新港区--仙人岛，面积80-100平方公里，超过现有港区规模两倍。

　　仙人岛港区将发展为大型深水原油专业化码头，并依托港口发展石化、重型加工制造产业，逐步建成重要的大型原油中转、储备基地和大型临港工业基地。

　　存在外延式扩张机会

　　辽宁沿海诸港口间的整合为大势所趋，将来可能互相参股，如大连已和锦州港合资从事集装箱业务，并参股了秦皇岛港。而营口港集团也已买下盘锦港，并将投巨资做大。

　　营口港(600317)的成长故事

　　1、2002年1月16日，公司首次公开发行1亿股A股股票，发行价格5.90元/股。

　　2、2002年3月完成收购营口港鲅鱼圈港区二期工程、一期工程309米深水岸线泊位和散粮中转设施工程，资产规模由2001年底的3.86亿扩大到2002年底的12.12亿，泊位由成立时的6个增加到13个。

　　3、2004年5月20日7亿元可转债顺利发行，公司用募集资金收购了三期工程多用途51#泊位和成品油及液体化工品码头。

　　4、2004年6-7月收购了营口中远国际集装箱码头有限责任公司50%的股权、营口港实业发展有限责任公司99.44%的股权，并整体收购了营口港务集团汽车运输公司。收购完成后，公司开始介入收益良好的集装箱业务。

　　股份公司近五年吞吐量增长3.25倍，收入增长4.15倍，利润增长3.51倍，近三年增长更快，吞吐量增长1.88倍，收入增长1.98倍，利润增长2.41倍。

　　营口港将整体上市整体上市

　　方案简介

　　营口港(600317)今天公布了定向增发方案，通过向控股股东——营口港务集团有限公司发行股份不超过44,656万股，发行价格不低于13.10元。用来购买港务集团在鲅鱼圈港区已经建成并完成竣工验收或者在近期可完成竣工验收的全部泊位资产和业务。根据初步方案，拟购买资产为16＃、17＃、22＃、46＃、47＃、52＃、53＃泊位的资产和业务，七大泊位的资产总额合计达58.5亿元，其中，16＃和17＃泊位的资产总额共计33亿元，22＃泊位资产7亿元，46＃和47＃泊位资产共计3.5亿元，52＃和53＃资产分别为7.5亿。

　　在建工程承诺2010年前注入

　　对于港务集团在鲅鱼圈港区拥有的已建成但手续尚不完备的泊位54＃、55＃、56＃，公司表示，拟采取由股份公司临时租赁经营，以避免同业竞争，待其手续完备后再置入股份公司，以有效避免同业竞争。公司预计将在2010年完成对该等泊位的收购。

　　对于港务集团鲅鱼圈港区在建的泊位，港务集团作出了承诺：“目前在鲅鱼圈港区在建的泊位，待竣工投产手续完备后将置入股份公司，以有效避免公司与港务集团在鲅鱼圈港区的同业竞争。”

　　整体上市后新增泊位和业务不多

　　由于此次注入的16#、17#矿石泊位和52#、53#集装箱泊位以前是采用向集团租赁经营的，06年已经贡献了利润，只有22#煤炭泊位、46#港作泊位以及47#汽车滚装泊位是属新增泊位，06年22#泊位接卸100多万上水煤炭(华能电厂专用)，47#装卸的车辆暂时不成规模，因此后3个泊位贡献的利润将非常有限。

　　腹地经济快速发展直接驱动港口壮大

　　营口港地缘优势明显

　　营口港具有极强的货物集疏运能力，是我国东北及内蒙古东部地区最近的对外贸易出海口岸。

　　营口港紧靠沈阳经济区，沈阳、鞍山、抚顺、本溪、辽阳、铁岭等城市均在其250公里服务半径之内。

　　营口港与沈大高速公路、哈大公路、长大铁路相连，鲅鱼圈港区距沈大高速公路4.2公里，长大铁路9公里，北距沈阳210公里，南距大连190公里。连接营口港和长大线的唯一铁路通道-沙鲅铁路支线正在修复线直通鞍钢新厂。

　　即将开工建设的沈西工业走廊铁路，由沈山铁路三台站东端引出，向南跨越304国道、秦沈客运专线、京沈高速公路后，沿京沈高速公路南侧并行向西，经沙岭站至火石岗站，全长约39公里。还要建5公里的马三家联络线，并相应改建约7公里的沈山上行线。根据规划，这条铁路远期还要继续向西延伸，途经潘家堡站、辽中北站。由此，线路折向南，即可接入国铁干线，直达营口。该项目投资预估算总额8.5亿元，建设期1年，07年开工，08年建成。按照规划，这段铁道由铁道部投资建设，为国家二级铁路。建成后，将使沈西工业走廊接入铁路大动脉，成为连接沈阳和营口港的铁路通道，以前从沈阳到营口港的陆路运输得用6小时，开通这条通道后，只要1个多小时就可到达。

　　腹地经济快速增长

　　营口港的直接腹地为营口市，间接腹地为沈西产业带为首的东北三省、内蒙东部，目前营口港进口矿石的运量已占整个东北地区总量的50%，出口钢材量占65%；非金属矿产品的出口量，营口港已承担了将近90%。抚顺石化的成品油输油管道一直铺设到营口港的油罐区和码头前沿，鞍钢的精品钢材项目已选择在营口港岸边建设。

　　直接腹地-营口市GDP增速远超全国平均水平

　　2006年营口市GDP为457.69亿元，比增18.9%。营口市2006“工业发展年”各项工作进展顺利，全年规模以上工业完成总产值732亿元，比增35.4%，完成增加值202亿元，比增29.5%。全年规模以上工业完成销售产值716亿元，比增34.9%，出口交货值119亿元，比增18.7%。

　　2006年营口市进出口总额为16.54亿美元，比增长13.2%。其中，出口额11.73亿美元，增长27.1%；进口额4.81亿美元，增长31.01%。全年实际利用外资1.01亿美元，比增28.6%。

　　间接腹地-沈阳经济区将厚积薄发

　　近年来，营口港货源的60%以上来自于沈阳经济区。沈阳700多万人口，是东北潜力最大的中心城市，是物流枢纽城市。

　　营口港是促进整个沈阳经济区扩大对外开放，与世界经济接轨，并积极参与世界经济分工与合作的重要窗口，因此受到辽宁省重点扶持，正规划建设一条“沈西产业走廊”直通营口港的免费双向8车道高速公路，为了更好地发挥辽宁中部城市的外港作用，营口港集团拟在沈阳投资6亿元建设占地面积600亩(分两期建设，一期为2007-2010年，二期为2011-2015年)的沈阳近海经济区物流港，该物流港将为近海经济区的工业园、沈西工业走廊及沈阳经济区提供相应的物流服务。

　　物流港包括物流中心、信息平台、保税园区和港口功能，物流中心主要服务近海经济区，以沈阳为中心的辽宁中部城市群，以及东北地区生产企业的产前、产后的物流配送；信息平台了解掌握全球的物流信息，为物流配送提供及时快捷的信息服务；保税园区主要为近海经济区的外贸进出口企业产前原材料和产后成品的进出口保税；港口功能把营口港口岸的服务功能前移，最大限度地服务沈阳乃至东北地区经济发展。

　　间接腹地-大连-长兴鸟-营口-锦州-葫芦岛“五点一线”沿海产业基地

　　2005年年中辽宁省出台了《进一步扩大对外开放的实施意见》，提出了打造沿海经济带发展规划，即要建设大连长兴岛临港工业区、辽宁(营口)沿海产业基地、辽西锦州湾沿海经济区和修建一条连接三个区的滨海公路。

　　06年初辽宁省正式将辽宁丹东产业园区、大连花园口工业区两个区域划了进来，形成了如今大连-长兴鸟-营口-锦州-葫芦岛“五点一线”的开放格局。06年初辽宁省出台《关于鼓励沿海重点发展区域扩大对外开放的若干政策意见》，在税收、用地、审批等各个方面颁布了一系列新的优惠政策。尤其是锦州和葫芦岛分别为内陆经济实力相对较弱的朝阳市和阜新市确定了分别为一平方公里和两平方公里的“飞地”，并实施政策优惠，在“飞地”内设立的企业，上缴省的增值税、营业税、企业所得税、个人所得税和房产税，省财政给予100%增量返还，由“飞地”提供市和使用市按50%的比例分留。

　　随着大量内外资如富士康等众多大型企业的落户，假以时日，辽宁省沿海产业基地一定会象全国其他沿海经济特区一样迅速发展，成为加工工业乐园，从而给营口港带来源源不断的货源。

　　间接腹地-东三省经济增速有所加快

　　2006年辽宁省实现地区生产总值(GDP)9257亿元，比增13.8%，进出口总额483.9亿美元，比上年增长18.0%，其中出口总额283.2亿美元，增长20.8%，进口总额200.7亿美元，增长14.2%。实际使用外商直接投资额59.9亿美元，比增66.7%。

　　吉林省实现地区生产总值4249亿元，比增15.0 %，外贸进出口总值达到79.14亿美元，比上年增长21.2 %，其中出口总值29.97亿美元，增长21.5%，进口总值49.17亿美元，增长21.1 %，全年实际利用外资16.50亿美元，比增43.4 %，其中外商直接投资7.61亿美元，增长15.0 %。

　　黑龙江省实现地区生产总值6216.8亿元，比增12.0%，增速加快0.4个百分点，已连续五年保持两位数增长。全年实现进出口总值128.6亿美元，比增34.3%，是全国第11个、中西部地区第1个突破百亿美元的省份。其中出口84.4亿美元，增长38.9%，进口44.2亿美元，增长26.3%。实际利用外资17.5亿美元，比增14.9%，其中外商直接投资17.1亿美元，增长18.0%。

　　受惠于腹地重大工程的建设

　　2006年鞍钢西区500万吨精品钢材生产基地、本钢二号冷轧生产线、辽阳石化年产80万吨PTA等重点项目建成投产或基本达到投产条件，华能营口二期工程建设进度加快，鞍钢营口鲅鱼圈500万吨宽厚板、营口五矿150万吨宽厚板、抚顺石化年产100万吨乙烯等新建工程开工建设。

　　以上工程完工投产将为营口港提供源源不断的金属矿石、钢铁制品、煤炭、原油及液体化工品货源。

　　整体上市后主要货种发展趋势

　　内贸集装箱业务近年发展迅速并居全国前列

　　腹地集装箱生成系数呈上升趋

　　外资正加速向环渤海湾地区转移，从下表可看出大东北地区外商直接投资和外贸进出口加速增长，预计2010年前该区域外贸进出口仍将20%的速度增长。

　　05年以前该地区内外贸集装箱生成系数在55-57%之间，05、06年已提高至64-65%，假设未来几年生成系数稳定于64.5%，简单推算出2010年腹地集装箱生成量可达925万TEU，未来4年复合增长率为19.5%。

　　营口港作为北方内贸主枢纽港(90%为内贸箱)，距离货源较大连近200km，平均每标箱可节约近1700元的陆路运费，内贸集装箱量市场占有率应可由目前22.3%提升至30%，届时箱量为277万TEU。

　　集装箱未来发展重点之一，目前处于快速成长期

　　全港集装箱泊位共三个即51-53#，岸桥总数已增至12台，完全具备接卸第六代集装箱船舶的能力。05、06年分别完成78.7万、101万TEU，07年一季度完成25.6万TEU，比增36.2%。2005年在全国沿海港口中其内贸集装箱吞吐量仅次于广州港和天津港，排名第五。

　　营口集装箱码头有限公司是营口港内最主要的集装箱码头运营商，该公司前身-营口中远国际集装箱码头有限责任公司于1996年10月由中远(集团)总公司与港口港务集团合资成立(双方各占50%股权)，2004年7月集团作价1992万元将其50%股权转让给上市公司。

　　该公司原来在23#、24#泊位上操作，2004年4月迁至51#、52#泊位(租用，其中51＃泊位产权属于公司，52#产权属于集团)，两泊位岸线长588米，设岸桥6台，厂桥10台。产权属于集团的53#泊位于06年投产，三个泊位岸线总长826米，泊位水深-14米，可同时停靠3条5万吨级集装箱船舶，堆场面积60万平方米。

　　营口港现有17家集装箱船公司，开辟了涵盖南方所有港口的内贸航线，中远、中海的市场份额最大(中远箱占40%，中海占35%左右)，06年该公司完成83.8万标箱，其中75万TEU为内贸箱，内贸箱重箱占60%，预计未来几年营口港每年将净增20-30万T EU内贸箱，2010年左右内贸箱可达200万TEU左右。

　　06年公司开始花大力气拓展外贸集装箱业务，目前外贸箱仅8万TEU，公司计划2010年前后争取获得东北市场1/3的市场份额，我们预计将达到45万TEU。

　　该公司06年主营收入约1.3亿，单箱收入200元，单箱毛利80元，毛利率约40%，纯利4158万元。预计07-09年分别完成110万、143万、186万TEU。

　　钢铁及矿石业务

　　钢铁和矿石是营口港主力货种

　　04-06年钢铁及矿石吞吐量占营口港全港吞吐量的比重分别为50.55%、59.01%、64.34%，复合增长42%，这主要得益于以鞍钢为主的东北地区钢铁企业产能和产量的快速成长，目前营口港进口矿石的运量已占整个东北地区总量的50%，出口钢材量占65%。随着鞍本集团的合并和鞍钢鲅鱼圈钢铁项目于08年建成投产，营口港的钢铁和矿石吞吐量仍将加快增长。

　　宏观经济仍支持钢铁业景气繁荣

　　2006年全年国内生产总值增长10.7%，粗钢产量4.2亿吨，增长18.5%，钢材4.7亿吨，增长25.3%，铁矿石进口量达3. 26亿吨，增长18.6%。2007年全球经济增长预计达到4.9%，我国经济增长预计在10%左右，总体发展形势仍然趋好。预计2007年全国粗钢产量为4.76亿吨，净增量为5600万吨，增幅为13.7%。

　　按照07年5600万吨钢铁增量计，按照1.6-2.1的配矿系数，由于钢铁行业景气仍较好，订货周期由过往30天缩短至目前15天左右，我们认为配矿系数取2.1，钢铁企业用矿更安全，据此得出全国铁矿石需求增量为11760万吨，按50%的进口率计，预计07年全国进口铁矿石5880万吨，增幅为14.9%，07年1季度进口铁矿石已达1亿吨，比增23.4%。以上预测目标完全能够实现。

　　腹地鞍本钢铁集团是最大的矿石和钢铁制品货主

　　鞍钢和本钢在2005年8月正式合并，组建成新的鞍本钢铁集团，2006年鞍本集团钢铁产量2255.76万吨(其中鞍钢1525.75万吨)，产量居全国第一。原鞍钢集团生产铁1515万吨，生产钢1517万吨，比增349%，生产钢材1402万吨，比增132%。

　　营口腹地钢铁类重点项目多

　　2006年鞍钢西区500万吨板材精品基地全部建成投产，五矿营口中板有限责任公司轧钢改造配套工程累计完成投资25.6亿元，已全部竣工交付使用，新增生铁及炼钢生产能力各120万吨。本钢二号冷轧生产线工程的建设进度也在加快。

　　鞍钢营口鲅鱼圈500万吨宽厚板将于07年底建成、08年达产，鞍钢营口鲅鱼圈项目二期500万吨和营口五矿二期150-350万吨也将于09年投产。鲅鱼圈钢铁项目投资概算226亿元，项目建设期3年(06-08年)，2006年已投入80亿元，2007年拟投入120亿元、2008年投入26亿元，生产规模为生铁493万吨、钢500万吨、钢材488万吨。

　　上述重点项目将08-2010年逐步达产，完全达产后每年将产生3500多万吨钢铁和铁矿石货源。

　　营口港矿石码头竞争优势明显

　　营口鲅鱼圈港是北方沿海建设钢铁厂的最佳位置，通过营口港进口矿石和出口钢铁制品，综合成本最低。鞍钢营口鲅鱼圈港新建钢铁厂址紧邻营口港20万吨级铁矿石码头和华能电厂。

　　公司自2005年1月开始租赁经营该深水泊位码头，将原来分散在二港池、三港池通用散杂货泊位上进行装卸的铁矿石统一到一港池深水泊位码头上装卸，实现营口港的集约化规模生产。

　　煤炭业务增长前景乐观

　　22#泊位注入前，公司煤炭业务增长空间有限。原因是东北煤炭下水量趋降，原因是①东北煤炭过往价格偏低，价值回归后就地销售比例加大；②一方面，东北大开发促进经济发展，当地能源需求逐渐提高导致外销下降；另一方面，华南、华东地区的进口煤增加，也使东北下水煤减少；③东北矿井老旧，建设滞后，储备也不足，产能受到制约，可供资源增长潜力有限；④随着老工业基地的振兴，辽宁进口煤炭的需求量将逐年递增。2月24日营口港接卸了第一艘装载进口煤炭的好望角型巨轮。2006年全国进口煤炭3821万吨，增加1779万吨，增长46.6%，出口煤炭6329万吨，同比减少744万吨，下降11.7%。

　　22#主要用来为华能电厂接卸从山西运来的优质煤。其一期工程两台32万千瓦合计64万千瓦机组燃煤机组已并网发电，年消耗煤炭120万吨左右；二期扩建工程项目已于2005年4月底开工建设，2006年完成投资13.2亿元，比增2.1倍，主厂房已全部完工，两台合计120万千瓦发电机组设备正进行安装，预计2007年7月建成交付使用，估计年消耗煤炭210万吨左右。今后还将建设三期工程和四期工程，最终将有484万千瓦组。

　　油品业务

　　公司腹地石化企业主要有华锦集团(位于盘锦市)、抚顺石化、辽阳石化(位于沈西走廊)等。

　　《辽宁省工业经济发展'十一五'规划》到2010年辽宁省工业投资规模5000亿元，年均增长20%以上，竣工和投产亿元以上重大工业项目300项，培育30亿元以上重点集群30个，其中石化工业项目138项，总投资1981亿元。资金投向包括：1、加快建设抚顺石化炼油改造项目，原油加工能力由920万吨提高到1200万吨；2、建成华锦集团60万吨乙烯；沈阳蜡化50万吨/年重油催化热裂解制乙烯、抚顺百万吨乙烯等重要乙烯项目；3、建成辽阳石化80万吨/年精对苯二甲酸、20万吨/年乙二醇、沈阳蜡化13万吨/年丙烯酸及酯。

　　04年公司用可转债募集资金收购的3个(2*2.5万吨级+1*8万吨级)新泊位已于2005年4、5月份投产，集团拥有的旧码头20#、21#已报废。新码头泊位设计吞吐能力416万吨，极限能力可达1100万吨，05、06年油品吞吐量分别为193万、565万，预计07、08年吞吐量分别达到

　　汽车滚装业务发展不理想

　　集团的汽车码头设计能力为19万辆，原本与一汽集团合资，后者现已撤股，目前该码头已成为中性码头，06年从该码头下水车辆仅2万辆。随着辽宁装备制造业的发展和华晨

汽车市场份额的扩大，今年预计将有近万辆华晨汽车从营口港下水南运，远期看仅华晨从营口港下水的车每年达5万辆。

　　粮食物流-营口中储粮储运有限责任公司

　　由于国家对粮食出口实行限制政策，近年来吞吐量呈现下降趋势，为稳定货源，公司决定与中储粮公司捆绑在一起，如此可带来货源，并形成规模效应，出口政策一旦发生变化，还有可能带来发展机遇。

　　粮食储运、中转、购销以及进出口等业务由营口中储粮储运有限责任公司承担。

　　该公司于2004年5月由中央储备粮营口直属库与营口集团公司共同投资成立，注册资本为19296万元，其中中央储备粮营口直属库以实物出资9776万元、现金200万元，持股比例为51.7%，营口港集团以实物出资9120万元、现金200万元，持股比例为48.3%。

　　该公司现拥有营口港鲅鱼圈港区10万吨散粮筒仓及相关配套设施，正在扩建，08年后仓容将达到40万吨，05、06年合资公司资产分别为8.8亿元、4.4亿元，纯利分别为1513万元、814万元，该公司将变成集粮食贸易、运输、仓储、装卸四位一体的粮食一体化物流公司，总资产将达到10亿元，预计09年后才可能有大发展的机会。

　　盈利预测及投资评级

　　假设05-07年转债转股比例分别为25%、35%、40%，07年增发1亿股，预计05-07年的每股收益分别为0.496元、0.705元、0.633元，对应市盈率分别为19.27倍、13.25倍、15.1倍；假设05年转债全部转股，则05-07年的每股收益分别为0.492元、0.647元、0.648元，对应市盈率分别为19.42倍、14.77倍、14.74倍。

　　在目前市况并考虑全流通，我们认为港口股动态市盈率合理区间为20-25倍，给予公司“谨慎推荐”的投资评级。

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