年报季报业绩释放市场估值压力暂趋缓解

　　国信证券 王军清

　　年报季报业绩充分释放，市场估值压力暂趋缓解

　　4月份市场继续呈现震荡攀升的态势，但市场估值水平的变化与市场的走势稍显差别，指数大幅上涨，但市场估值水平却出现了一定幅度的下降。A股市场的整体PE在4月30日为35.12倍，与上月底的37倍的水平也出现了一定程度的下降，这主要是因为年报和一季报上市公司业绩的大幅增长和充分释放，市场估值水平不升反降，出现一定的回落，市场整体的估值压力暂时趋于缓解。

　　市场市盈率结构分析

　　大盘在3月份呈现为加速攀升的格局，上证指数同比上涨20.64%。从市盈率分布频率上看，与上月相比50倍市盈率以下区间的公司数量继续呈减少的趋势，而50倍以上区间的公司数量则出现大幅度的增加，其中100倍以上区间的公司数量增幅最大，高市盈率的公司进一步增多，显示出市场投机气氛相当浓厚。

　　沪深300指数在4月份同比上涨27.93 %，要明显高于同期上证指数的涨幅。

　　市盈率分布频率的变化情况与A股市场的变化基本类似。

　　本月除整体法之外的其它各种方法计算的市盈率均比3月底有不同程度的上升，整体法计算出的A股市场市盈率与3月底的水平相比出现一定幅度的下降，这也是市场整体PE水平在最近几个月中首次出现回落，主要是基于年报和一季报的业绩的充分释放，但是市场目前的整体市盈率水平仍处于较高的水平。沪深300总的市盈率水平要低于A股市场，市盈率水平的变化与A股市场市盈率的变化类似，整体PE水平相比上月底也出现较大幅度回落。

　　按总市值的大小区分，A股市场4月份总市值在20亿-200亿区间的市盈率中位数水平均出现了比较明显的提升，显示中小盘股在4月份表现更为活跃。沪深300总市值在20亿-200亿区间的市盈率中位数水平也都出现了不同程度的提升，但200亿以上区间的市盈率中位数水平则出现了小幅的下降。

　　按流通A股市值的大小区分，A股市场4月份流通市值在10亿-100亿区间的PE中位数水平均出现了比较明显的提升。沪深300流通市值在20亿以上区间的PE中位数水平也都出现了不同程度的提升，但10-20亿区间的PE中位数水平相比上月底则出现了一定幅度的下降。

　　A股市场除0至10倍区间外，其他区间的PE中位数相比3月底都有不同程度的增加。沪深300各PE区间的PE中位数的情况，总的水平要略低于A股市场对应的PE水平，各个区间的PE中位数相比上月底则有不同程度的下降。

　　A股市场各子行业PE

　　截至4月30日，A股市场的整体PE水平相比上月底的37倍略有下降，为35.12倍。整体PE在40倍以上的子行业增至46个，而整体PE低于30倍的只有4个子行业，低于20倍的仅有金属、非金属与采矿和石油、天然气与供消费用燃料2个子行业。而沪深300总的市盈率水平相比A股市场总的市盈率水平略低，低市盈率水平的子行业继续减少，截至月底，整体法市盈率水平低于20倍的只有金属、非金属与采矿及其下属行业钢铁子行业。

　　年报季报业绩充分释放，市场估值压力暂趋缓解

　　4月份市场继续呈现震荡攀升的态势，但市场估值水平的变化与市场的走势稍显差别，前两周市场估值水平与市场一样继续攀升，在4月16日时曾达到39.7倍的水平，随后随着上市公司在4月份最后两周年报季报的集中披露和业绩的集中释放，使市场的估值水平出现一定的回落，A股市场的整体PE在4月30日为35.12倍，与4月16日39.7倍的水平出现一定程度的下降，与3月30日的37倍的水平也出现了一定程度的下降，也就是说随着年报和一季报上市公司业绩的充分释放，市场整体的估值压力暂时趋于缓解。

　　在市场中的主要成份指数的整体PE水平与A股市场的变化类似，都呈现先升后降的态势，，即前半月上升后半月回落的态势。其中中小板指数的整体PE水平仍为最高，4月30日达到46.08倍，高于市场的整体PE水平，而上证50的整体PE水平最低，为28.72倍，低于市场整体的PE水平。

　　4月份市场的整体PB水平的变化与PE的变化基本类似，在前半月从4.3倍上升到4月13日的4.68倍的水平，随后在后半月出现回落，但后半月整体上仍呈现为上升的态势，在4月30日市场整体PB水平达到当月最高点4.74倍的水平，要高于3月30日的4.45倍的水平。在市场中的主要成份指数的整体PB水平与A股市场的变化类似，其中中小板指数的整体PB水平最高，为6.36倍，高于市场的整体PB水平，而上证50的整体PB水平最低，为4.43倍，低于市场整体PB水平。整体上看，4月30日的市场PB水平仍要高于3月30日的水平，显示出市场的PB仍呈现为上升的趋势，这一点与PE出现暂时的回落不同。

　　截至4月30日，06年年报和07年一季报基本披露完毕，06年报上市公司主营业务收入和净利润分别同比增长21.31%和46.41%，07年一季报更是分别达到54.25%和219.39%的同比增长，使得市场在继续上涨的同时由于年报季报业绩的大幅增长和充分释放，市场估值水平不升反降，出现一定的回落。总的来说，4月份市场整体的估值水平呈现先升后降的特点，市场整体PE水平暂趋回落，市场整体PB水平仍呈现为小幅攀升的趋势，市场的估值压力暂趋缓解。

　　大盘在3月份呈现为加速攀升的格局，4月30日上证指数报收于3841.27点，与上月底的3183.98点相比上涨20.64%。从市盈率分布频率上看，与3月份相比50倍市盈率以下区间的公司数量继续呈减少的趋势，其中10至20倍的公司数量减少了30家，20至30倍区间的公司数量减少了37家。而50倍以上区间的公司数量则出现大幅度的增加，50至100倍和100倍以上区间的公司数量分别增加了50家和100家，其中100倍以上区间的公司数量增幅最大，高市盈率的公司进一步增多，显示出市场投机气氛相当浓厚。

　　沪深300指数在4月份呈现为加速上扬的格局，4月30日报收于3558.71点，比上月底的2781.78点上涨27.93 %，要明显高于同期上证指数20.64%的涨幅。市盈率分布频率的变化情况与A股市场的变化基本类似，50倍以下区间的公司数量呈减少的态势，其中10至20倍区间的公司数量由上月底的38家变为17家，减少了21家，而30至50倍区间的公司数量减少了10家，50倍以上区间的公司数量则呈大幅增加的态势，其中50至100倍和100倍以上区间的公司数量分别增加23家和11家。

　　本月除整体法之外的其它各种方法计算的市盈率均比3月底有不同程度的上升，整体法计算出的A股市场市盈率为35.12倍，与3月底37倍的水平相比出现一定幅度的下降，这也是市场整体PE水平在最近几个月中首次出现回落，主要是基于年报和一季报的业绩的充分释放，但是市场目前的整体市盈率水平仍处于较高的水平。

　　沪深300总的市盈率水平要低于A股市场，市盈率水平的变化与A股市场市盈率的变化类似，整体法市盈率水平相比上月底也出现较大幅度的回落，4月30日的整体PE水平为30.98倍，与3月30日的34.88倍相比出现了比较明显的下降，这与前面的分析是一样的，整体PE水平的下降主要是基于年报和一季报的业绩的充分释放，特别是沪深300指数的成份股的业绩增长更为突出，所以沪深300 的整体PE 水平的下降幅度要比A 股市场的下降幅度大。

　　按总市值的大小区分，A股市场4月份大盘股、中、小盘股的市盈率中位数与3月份相比均出现不同幅度的提升，特别是总市值在20亿-200亿区间的市盈率中位数水平均出现了比较明显的提升，显示中小盘股在4月份表现更为活跃。沪深300总市值在20亿-200亿区间的市盈率中位数水平也都出现了不同程度的提升，但200亿以上区间的市盈率中位数水平则出现了小幅的下降。

　　按流通A股市值的大小区分，A股市场4月份在各市值区间的市盈率中位数水平与上月底相比也都呈现出不同幅度的提升，特别是流通市值在10亿-100亿区间的市盈率中位数水平均出现了比较明显的提升，进一步显示出中小盘股在4月份表现相对活跃。沪深300流通市值在20亿以上区间的市盈率中位数水平也都出现了不同程度的提升，但10-20亿区间的市盈率中位数水平相比上月底则出现了一定幅度的下降。

　　表11显示A股市场除0至10倍区间外，其他区间的市盈率中位数相比3月底都有不同程度的增加。除100倍以上区间以外，其余各区间的市盈率中位数均靠近该区间的中部或底部。表12显示沪深300各市盈率区间的市盈率中位数的情况，总的水平要略低于A股市场对应的市盈率水平，各个区间的市盈率中位数相比3月31日则有不同程度的下降。

　　A股市场各子行业PE

　　截至4月30日，A股市场总的市盈率整体水平相比3月30日的37倍的水平略有下降，为35.12倍。整体PE在50倍以上的子行业增至39个，整体PE在40至50倍之间的子行业增至7个，整体PE在30至40倍之间的子行业只5个，而整体PE低于30倍的只有海运、航空货运与物流、金属、非金属与采矿和石油、天然气与供消费用燃料4个子行业，低于20倍的有金属、非金属与采矿和石油、天然气与供消费用燃料2个子行业，其他的子行业PE水平均高于A股市场。目前整体法市盈率水平低于20倍的只有石油天然气与供消费用燃料、钢铁等两子行业。而沪深300总的市盈率水平相比A股市场总的市盈率水平略低，低市盈率水平的子行业继续减少，截至4月30日，整体法市盈率水平低于20倍的只有金属、非金属与采矿及其下属行业钢铁子行业。

　　4月份个股风险收益指标排名

　　4月份，A股市场平均日收益率前20名中，主要是新股、ST类和券商概念类个股为主，其中有3家ST类个，而沪深300平均日收益率前20名中，券商概念类个股表现异常突出，其中有10只券商概念类个股，行业分布相对比较分散。

　　各行业重点公司收益率及估值参数

　　表23是国信股票池中161家各行业重点公司在07年4月份的平均日收益率和波动率指标以及一些估值参数。由于停牌及上市比较晚等原因，各个公司贝塔计算所用交易日天数并不相同，因此在表中分别列示。股权资本成本的计算采用CAPM模型。其中的无风险利率采用当前7年期的国债收益率(2.67%)，市场风险溢价为7.5%。净资产收益率(ROE)采用前推12个月的利润和三季报的净资产数据计算，市盈率为07年4月30日的股价和前推12个月的EPS。

　　基础市盈率为股权资本成本的倒数(1/Ke)，即假设公司没有任何增长时的理论市盈率。1/Ke–1/ROE又被称为竞争优势指标，反映了一个企业运用股权资本成本为股东创造价值的能力。在ROE大于零的情况下，该指标的值越大，说明这种能力越强。

　　需要注意的是，用历史法直接回归计算出来的贝塔为杠杆贝塔(LeveragedBeta，即表23中的“股本贝塔”)。换句话说，该贝塔值已经包含了发行该股票的公司的财务杠杆方面的信息。但是，不同的现金流由于其性质不同，在计算资本成本时应使用不同的贝塔。表22列出了不同的估值模型及其对应的贝塔。