巨额石油美元流向了哪里 全球市场都非常关注

　　蔡永雄

　　在上个世纪70年代和80年代油价急升期间，由于石油出口国没有管理突如其来的大笔资金的能力，把大量石油美元用于消费上，使得政府预算大增，而在油价下跌时没有足够收入来支持大增的开支，从而令本国经济受到严重打击。与此同时，由于当时投资选择较少，石油出口国的投资经验有限，这些国家通常把剩余资金放在欧美的商业银行，而欧美银行由 于短期内大幅增加的存款在成熟市场找不到足够需求，便把资金贷到南美等新兴市场经济国家以赚取更高息差，使得这一地区出现过度借贷问题，终于在上个世纪80年代初全球利率水平随通胀升高而急升时大大增加了这些国家的财政负担，最终酿成南美部分新兴市场经济国家的金融动荡，并对全球金融市场和经济造成打击。此次国际油价急升至今已有两至三年时间，石油出口国累积了大量石油出口收益。本轮石油美元能否有效地循环至经济和金融市场中，石油出口国如何使用这些巨额财富，而他们在使用上的变化又会对全球金融市场、利率乃至整体经济带来哪些影响，这些令全球市场非常关注。

　　2001年以来国际油价持续上升，以美国德克萨斯州西部的原油平均价格作为标准，已从2001年平均每桶25.93美元升至2005年的每桶56.49美元，5年内上升118%。

　　油价大幅上升，使得石油出口国通过出售原油赚取的金钱大幅增加。由于国际油价以美元作计价单位，因此，石油出口国出售石油所得的收入被称为石油美元。根据美国能源部预测，全球21个石油出口大国2005年共出口高达7428亿美元的石油，2006年也将达到7221亿美元，较2002年的3300亿美元超出一倍以上。其中，沙特阿拉伯、俄罗斯及阿联酋占据全球石油出口前三甲，2005年石油出口收益分别达到1620亿、1088亿及530亿美元。

　　在油价高企带动石油出口大幅增加的刺激下，这些石油出口国去年及今年均会录得大额经常项目盈余。据国际

货币基金组织(IMF)统计，这些石油出口国2005年共录得逾3000亿美元的经常项目盈余，较2002年增加4倍，其经常项目盈余总额更已超出一向录得大额盈余的亚洲国家(日本除外)1900多亿美元的水平。IMF还预期，倘若国际油价在今年维持每桶55至60美元，这些国家今年将录得超过4000亿美元的经常项目盈余。单是中东地区产油国今年就可望录得近2000亿美元的经常项目盈余，占这一地区国民生产总值的比例高达23.5%。

　　与以往一样，部分石油出口国所赚取的石油美元一部分将会用作消费，进口外来商品和服务。但据国际货币基金组织预测，石油出口国2003年至2005年间仅使用了约40%的石油出口收益来作为消费，大大低于1978年至1981年间的75%。而根据国际清算银行统计，现时石油输出国组织成员国存款量并没有在2002年至2005年间明显增加。那么本轮石油美元循环到哪里去了呢？

　　综合各方面资料，在本轮石油美元循环中，部分资金已循环至当地股市、

房地产市场和世界各地的直接投资、以及用来解决本地财政问题等。首先，近年来，在国际油价屡创历史新高的同时，中东地区等主要产油国股市也同步大幅上升，故一大部分石油美元已经投入至当地股市。去年升幅最大的中东地区股市指数是迪拜股市，升幅达132.4%，其次是沙特阿拉伯股市，上升103.7%；科威特股市，升78.6%；卡塔尔股市，上升70.2%；阿布扎比股市，升69.4%等等。经过过去数年大幅上升，中东地区股市市值已大幅增加，已有一定容量来吸纳与石油相关的巨额资金。阿联酋两大股市，即迪拜和阿布扎比股市市值已由2000年150亿美元大幅升至去年底的2344亿美元，5年内激增逾15倍，这足以证明当地石油生产商或拥有人积极投资中东地区股市，刺激当地股市屡创新高。

　　其次，本轮石油美元的一部分资金用在了当地不同的投资项目上。海湾合作理事会的委员指出，每个成员国现在均积极开发，把石油出口所赚取的资金投放于当地投资项目上。其中最瞩目的是阿联酋迪拜近年要打造成为中东地区金融中心和旅游热点，正进行多项大型工程。卡塔尔的多哈近年发展也十分迅速。事实上，除了当地项目外，中东石油出口国的资金也在世界各地寻找合适的投资机会，在世界各地收购或投资多项资产。

　　一些中东国家也将部分资金投放于减债上。根据《经济学家》资讯部资料显示，2004年沙特阿拉伯公共债务占国内生产总值的比率高达92%，主要是20世纪80至90年代多年累积的财政赤字，虽较日本164%为低，但仍大大高于美国的65%。相信他们会用部分石油美元来解决赤字问题，使财政状况更为稳健，有助于抵御未来油价波动的影响。

　　显而易见，在本轮石油美元循环中，中东地区等石油出口国家有了较多的投资选择。由于投资选择大大增加，他们把石油美元循环至欧美商业银行的存款或是购买美国国库债券比率不高。据美国财政部资料显示，2000年至2002年间，石油输出国组织成员国持有美国国库债券的总额约为450亿美元左右，2005年2月这一数额曾上升至676亿美元，但至9月又回落至546亿美元。虽然石油输出国组织持有美国国库债券总额在过去数年有所增加，但相对于每年数千亿美元的石油出口收益来说，这不到100亿美元的增加实在微不足道。

　　石油输出国组织成员国不将石油美元投至美国国库债券等美元资产之上，主要是由于美元在过去数年连年下跌，中东国家担心美元资产会受到美元下跌影响而令回报大减，加上“9·11”事件后美国因国家安全问题修改了相关法案，要求中东地区资金在流入美国金融机构时提供大量资料及证明，大大限制及减低了中东资金流入美国的意欲。事实上，中东等石油出口国美元资产投资减少也反映美元在国际上的地位可能正在下降。

　　不过，中东地区股市经历多年大幅上升，加上当地投资活动十分活跃，不能排除这些地区股市及经济出现过热的情况，并在未来，尤其是油价回落时，出现调整。现在，沙特阿拉伯、科威特、阿联酋等中东地区仍是实行与美元挂钩的

汇率制度，故当股市及经济出现调整时，他们将会把资金重新投入风险较低的美元存款或美国国库债券等美元资产上。由于石油美元的规模庞大，这将对美元汇率和利率，以至美国和全球的金融市场构成重大影响。

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