廉价日元：馅饼变陷阱

　　陶冶

　　7月份，由于市场担心美国次贷危机会波及消费和企业债市场，全球投资出现了风险偏好走弱的趋势，日元亦看到了一线上涨曙光。进入本周，伴随美股深幅调整后的反弹，投资者参与套利交易的热情回复高涨，日元走强被证明是昙花一现，疲弱格局再度当道。那么，持续的日元走弱对日本意味着什么？是刺激出口上扬的馅饼，还是加剧内部失衡的陷阱？

　　日元的廉价命运已经持续数年了。过去两年，日元兑美元贬值10%，兑欧元贬值20%；过去3个月，日元兑美元和欧元分别下降4.3%和5.7%。日元的持续走低让出口商赚了个盆满溢满，但却让困守于日元体系内的老百姓和个人投资者不得不接受极低的日元资产回报。如今，在日本央行连续多年实行超低利率且日本退休人口大幅增加的背景下，越来越多的个人投资者开始把目光转向海外，各种金融服务公司也在加大海外投资的宣传力度。然而，在个人投资者为海外投资机会所吸引的同时，资金外流的趋势则进一步加大了日元下行的压力，也使得日本国内的经济失衡更加严重。

　　据统计，到目前为止，在日本总计13万亿美元规模的个人积蓄中，只有3.6%被用于投资海外。日本超过50%的家庭积蓄以现金或国内储蓄形式存在，而在美国这个数字不到13%。即便日本央行已经朝向紧缩信贷的方向前进，但是目前0.5%的关键利率对于存款来说基本接近于零回报。正因为此，越来越多的日本家庭成为日元套利交易的重要参与者。其形式可能是直接购买参与海外投资的共同基金，也可能是以超低利息借入日元后，购买以澳元或新西兰元等高收益货币计价的投资品种。数据显示，4月份，日本投资信托公司吸纳的投资外国资产的资金上扬了1.7万亿日元(合143.1亿美元)至32.3万亿日元，为自1981年日本开始跟踪这一数据以来的最大单月增长。

　　摩根大通日本首席经济学家菅野雅明认为，这是日本家庭在廉价日元面前的一种自我保护，不过这种日益加剧的资金外流可能会恶化日本经济的失衡，削弱国内购买力，进而加大其经济的出口依赖性。“投资回报如此之低，我们正在陷入更深的陷阱之中”，菅野雅明如是评价廉价日元下的日本经济。

　　目前日本家庭收入的90%来自于工资和存款，而存款的低回报和工资下降使得日本老龄人口越来越担心退休金不够花，从而抑制了内需的增加。根据

摩根士丹利提供的数据，日本的消费者支出仅占到国内经济总量的56%，不仅大大低于美国的71%，同时更低于印度的水平。内需的踯躅不前使得出口成为日本经济的主要增长引擎———在廉价日元的作用下，日本出口在国际市场上始终保持着绝对的价格竞争力。日元的每一步走软都可能意味着出口对总体经济贡献率的进一步扩大，但与此同时，日本经济在应对贸易摩擦和外部经济风险时的脆弱性也会因此而更加深一步。另外，在出口形势喜人的背景下，眼下日本许多制造厂商纷纷扩大产能。菅野雅明担心，一旦日元在某一天恢复走强，那么大量的新增产能将成为冗余，日本经济势必要面对更严重的失衡。

　　菅野雅明认为，要打破廉价日元陷阱，日本政府责无旁贷。一方面，政府可以加大对社会

养老金体系的支持，去除社会成员的后顾之忧，鼓励消费；另一方面，日本政府也应该为

外汇储备和养老基金寻找更高收益的投资渠道，而不是仅仅投资于安全系数高但回报低的美国国债和日本国债。在解决了养老金的后顾之忧后，如果日本经济今年能实现足够的增长，并带来工资和投资回报的上扬，那么日本投资者就不会再把钱包看得那么紧了，内需方面也将有所突破，这对于廉价日元带来的失衡风险或许不失为破解之道。