期铜赌局在继续

　　市场普遍认为国储局及其上级主管部门最终采取了展期的办法，将赌局延时

　　本刊特派记者 何华峰 发自伦敦

　　本刊记者 李箐 实习记者 张洁 赵逸荻 发自北京

　　12月21日的伦敦，已经处处洋溢着圣诞节的气氛。在伦敦金融城忙碌了一年的人们不是在忙于安排度假，就是憧憬着年底分红。

　　与节日气氛相衬托，伦敦金属交易所(London Metals Exchange，下称LME)的铜交易波澜不惊；现货价格为每吨4575美元，只较前一交易日跌去10美元。

　　这一天，一度被认为是中国国家物资储备局(下称国储局)与国际基金对决结果水落石出的日子。市场盛传，国储局下属的国储调节中心进出口处副处长刘其兵此前开出的20万吨期铜空头部位，将于这一天交割。

　　尽管国储局再三强调其库存远远超过20万吨，尽管国储局连续四次在国内市场大量抛售现铜，但自始至终，它并未表露出将在LME大规模交割现货的迹象。

　　事实也正是如此，12月21日没有任何不寻常的表现。“今天非常关键，但价格波动不大，很顺利。”伦敦期货经纪商Sempra的金属主管John Kemps对《财经》表示。Sempra被认为是刘其兵进行期货交易的主要经纪商之一。

　　事实上，12月19日LME的市场表现，已经预示了12月21日不会有大新闻。因为按照LME的规则，这一天被称为现货日(cash day)——如果选择实物交割，客户应在合约到期前的两个交易日，通知经纪公司将进行实物交割。但是12月19日，LME的铜价同样是风平浪静。尽管此前的一个月内因多头挤仓，铜价已上升了15%左右。

　　期货经纪商Calyon的金属分析师Maqsood认为，“这表明空头部位要么已被平掉，要么已经展期了。”

　　平仓(至少是大规模平仓)的可能性微乎其微，铜价仍在沿着“空头不死，多头不止”的轨迹继续上升。显然，刘其兵卷入的赌局，已经被国储局接棒。

　　12月12日，在《财经》年会“2006：预测与战略”进行演讲时，中国银监会主席刘明康历数中国公司因内控问题酿成的金融衍生品巨亏事件，“国储局”以及2004年亏损数亿美元的“中航油”曾并列其中。

　　虽然目前结果仍难预料，但观察家测算，如果刘其兵是以每吨3300美元价位抛空20万吨铜，目前的浮亏已达2.4亿美元；若展期后铜价维持不变，加上违约金和利息亏损将会进一步扩大，业内估计亏损当在20亿至40亿元人民币左右。

　　国储局投机之谜

　　有着128年历史的伦敦金属交易所位于金融城Leadenhall街。

　　这是一幢并不起眼的旧楼，二楼有一个走廊，可供访客一窥交易大厅全貌——每当交易铃声响起，在一个由红沙发围成的交易圈内，交易员们便开始用古老的手势进行铜、铝和塑料的大宗交易。

　　LME的铜交易量占到全球交易量的94%，远高于上海期货交易所和芝加哥商品交易所。在LME周边步行可达的地方，主要的国际期货经纪商们都设有办公室。

　　1999年，时年31岁的刘其兵来到这里，花了半年时间学习期货交易知识。从彼时至今，中国已经成为国际市场上最主要的铜的买家。包括原材料、半成品和成品在内，中国每年进口的铜已超过400万吨，其中成品铜(也就是可以在LME交易的品种)超过100万吨；2005年1月-11月，中国进口了134万吨，同比增加6%。对于中国的生产企业来说，从LME采购和进行套期保值，确已是必不可少的环节。

　　从伦敦回国后，刘其兵即开始代表中国国家物资储备调节中心(为国储局下属用以轮入轮出物资的国有事业单位，下称国储调节中心)在LME操作交易。瑞银集团的伦敦金属分析师Robin Bhar就是在2000年首次见到刘其兵的。

　　其时，Robin Bhar尚供职于标准银行(Standard Bank)——他三个月前才跳槽到瑞银集团。在此次国储局期铜事件中，标准银行和Sempra是刘进行交易的最主要的两家期货经纪商，目前都处于风暴眼之中。

　　Robin Bhar对《财经》回忆称，此后他每年出差中国两三次，期间会拜访刘其兵。刘的办公室先是设在北京西城区月坛附近，后来转至国宏大厦。“刘其兵每年也会来伦敦一两次，我们会一起见面，泡酒吧。”

　　Robin Bhar对刘其兵的印象不错。据称，他看上去比实际年龄要年轻，头发乌黑，英文流利，可以直接进行较有广度和专业性的讨论。Robin Bhar说，刘其兵是一位在业内颇受尊敬的交易员，除了有实力雄厚的国储局做后台，部分原因也在于刘本人的知识和技术。

　　事实上，在国际期货经纪公司，刘其兵最常打交道的并不是像Robin Bhar这样的金属分析师。他通常不通过销售部门，而是从北京直接打电话给伦敦的交易员，询问并讨论行情。

　　对于国储局究竟有没有资格参与期货市场炒作，业界的概念一直非常模糊。到目前为止，《财经》获知，中国证监会迄今一共批准了31家企业可以从事境外期货的套期保值业务，国储局并不在其中。

　　瑞富亚洲金属主管师韶辉向《财经》表示，他此前曾到北京拜访过刘其兵，希望他在该公司开户。不料刘主动称，国储调节中心没有境外做期货的许可证。事后看来，这很可能是刘其兵不愿开太多户头的一个托辞。期铜事件曝光后，中国证监会期货部也一直宣称，对于国储局的期货操作没有监管责任。

　　然而至迟到2003年，国储局就已涉足国际国内期铜市场，其假道中粮期货经纪公司进入国内期市，更是公开的秘密。当时国储局有关人士对外表示，中央储备铜的数量、交易等等方面的资料都是机密，不能向外界透露。但该人士同时称，国储局可以抛出部分储备物资，进行“轮库”，而且“没有法律法规规定不能通过期货市场抛售”。

　　至于刘其兵所在的国储调节中心，其使命本来在于轮库保值，而不是盈利。但自2002年起，市场上就多有传闻称，刘其兵为国储局赚了很多钱。据Robin Bhar称，在2002、2003年间，当铜的价格还在每吨1600美元时，刘其兵曾买入现货运到中国；在2004年铜价涨到每吨2800美元时，刘将其卖出，获利颇丰。

　　这种操作，显然已经超出了国储局进行战略储备的职能。业内有分析认为，这一方面与当局大力发展期货市场的理念相呼应——至今仍有诸多议论认为，上海应当在国际期货市场上争夺所谓“市场定价权”；另一方面也反映了国储局试图调控价格的一贯思路。

　　“当西方的买卖双方把期货市场当做保值工具的时候，中国当局却将其视为控制价格的场所。”今年12月21日的《华尔街日报》作出了这样的评论。

　　期货市场的高风险性素来对参与者的风险控制能力要求极高，而因内控不严导致一朝倾覆的案例屡见不鲜。倘若刘其兵确实放出了20万吨以上的空单，这表明国储局的内控系统形同虚设。

　　中国期货业协会一位负责人对《财经》表示，作为国家的战略储备，国储局本应在其内部有一套完整的轮库或者物资管理制度，“但是目前我了解的情况是，这一制度只停留在文件上，在实际操作中并没有认真执行。”

　　期货、期权与受贿

　　2005年10月，在伦敦交易员的圈子里，刘其兵失踪的消息开始流传。市场反复强调的一个说法就是，刘其兵建立了20万吨期铜空头部位，到期日是12月21日。

　　做空的逻辑，是预计未来价格会跌，因此以目前签订的远期合约价格卖出；如果价格确实下跌，就可以在未来以较低的现货市场价格买进，以较高的合约价格卖出，赚取其中的价差；如果方向看错，就会亏损。

　　Robin Bhar认为，刘其兵在2004年底错误地判断了铜价的走势。其时，铜价在每吨3100美元左右，当时的市场共识是“铜价要下跌”。因此，看错市场的不止刘其兵一人，期货经纪商Sempra也犯了同样的错误，2005年在自营上亦有损手。

　　由于这一轮期铜对赌尚未终局，人们尚无法得知刘其兵是简单地进行了卖空交易，还是基于更为复杂的结构设计。

　　从事交易和咨询的美国Resolved公司总裁David Threlkeld对《财经》表示，刘其兵事实上抛出的可能是30万吨2006年到期的看涨期权(call option)。这是一种相对温和的看空策略，可以直接收取一定的权利金(而且可从中获取回扣)，然而一旦铜价不跌反涨，卖出方就必须将期权部位平仓或者执行亏损的期货合约。

　　上个世纪90年代，在损失26亿美元的日本住友商社交易员滨中泰男丑闻中，David Threlkeld是第一个提出质疑的人。

　　时至今日，对于刘其兵的具体交易手法，期货经纪商仍讳莫如深。标准银行和Sempra的金属主管拒绝透露细节，称要为客户的资料保密。在刘其兵案中，这两家期货经纪商承担的风险最多。有一种说法是，刘其兵在Sempra的亏损约是2000万美元，但无法得到证实。

　　随着事件的发展，刘其兵“接受贿赂”的传言也在伦敦的期货经纪商圈内广为流传。

　　其一是佣金回扣。Sempra一位前员工说，客户在期货经纪商开户下单，需要支付佣金。由于刘其兵是大户，做的量很大，照理佣金应该很低；但实际上，刘其兵支付的佣金并不低，因而有可能从中渔利。

　　其二是刘其兵可能从对冲基金手中接受贿赂。David Threlkeld估计，刘其兵卖出30万吨2006年到期的看涨期权，一个原因在于可以从中获得回扣。以卖出1吨看涨期权可以收取200美元的权利金计，刘其兵很可能从中截留了一部分；比如以50美元作为回扣，而这些佣金回扣和贿赂可能构成他进行“老鼠仓”操作的资金来源。

　　市场做出此番猜测，部分是基于以往案件的经验。

　　1993年下半年，智利国有铜矿Codelco的交易员Juan Pablo Davila在LME的期货交易中，给公司造成了1.75亿美元的损失。1995年底，Codelco经过两年的内部调查后，在伦敦起诉了两家LME的经纪商，其中一家是德国的期货经纪商Metallgesellschaft(MG)和它雇佣的经纪人Wolfgang Becker。MG被发现给Juan Pablo Davila在开曼群岛的银行账户打了150万美元。

　　事实上，在滨中泰男事件中，市场也传言他涉嫌受贿。

　　延迟的对决

　　刘其兵失踪后，标准银行的金属主管James Coupland就不停地穿梭于伦敦与北京之间。11月中旬，与刘其兵案有关的伦敦几家期货经纪公司的代表来到北京，与中国政府方面谈判。Robin Bhar称，参与其中的期货经纪公司包括标准银行、Sempra、摩根士丹利、瑞富、巴克莱银行等。不过当记者与摩根士丹利和瑞富联系时，对方均矢口否认。

　　这场谈判的细节不得而知，但是结果则让伦敦的期货经纪商松了一口气。Robin Bhar说，中国政府表示会认账(Stand by)，不会放手不理。

　　事件爆发之初，国储局曾透过新闻媒体，否认刘其兵为其员工；后来又称刘其兵的行为是个人行为。这一度让伦敦的期货经纪商非常紧张。刘其兵所代表的国储调节中心确实只是一家国有事业单位，而非政府部门，如果中国政府拒不认账甚至将责任归咎于刘其兵个人，经纪商就要承担相应损失。

　　不过伦敦的期货经纪均向《财经》表示，刘其兵进行期货交易，代表的肯定是国储调节中心。因为每次做完交易，伦敦期货经纪公司都会把交易确认单传真过来，传真号码显示正是发自国储调节中心。

　　Robin Bhar也表示，很难相信刘其兵是个人行为。因为在开户时，都会有他的上级领导的签名授权。每家期货经纪公司都有自己的合规审查部门，如果刘其兵属无权行为，是难以通过交易对手的风险控制系统的。

　　在此，问题的关键是，刘其兵究竟得到了何种授权？抑或如滨中泰男事件中所做的那样，伪造了上级签名？当然从原则来看，无论伪造还是获得授权，国储局都难逃内控不力之责，因而要对其损失负责。

　　不过，国储局究竟要在多大程度上为刘其兵的违规行为负责，这确实需要双方谈判才能确定。伦敦期货商倾向于认为，如果中国政府选择违约会“得不偿失”，因为此后伦敦的期货经纪商将会拒绝与中国做生意。事实上，从一个月前开始，国际银行界已经开始削减中国国内26家有资格做境外期货的企业的信用额度，并开始不断地要求他们追补保证金。

　　尽管双方谈判结果不得而知，但这显然导致了铜价的持续飙升。市场普遍认为，国储局及其上级主管部门在“认账”的同时，也加入了“对赌”，最终采取了展期的办法，将赌局延时。自此，境外期货经纪商基本无需为其可能的亏损担心，而国际基金则可以放手一搏。

　　对此，一位长期负责衍生品交易的新加坡市场人士表示，“你不能和市场对抗。展期意味着更多的手续费和贴水——从历史的经验看，往往是越陷越深。”在他看来，组织政府力量与市场对攻，远比一个违规操作的交易员更为危险。

　　2005年1月4日，LME在2005年的第一个交易日，铜的现货价是每吨3133美元；而到了12月21日每吨4575美元，升幅高达46%。其中仅自9月21日以来的三个月，铜价就飙升了每吨710.5美元，升幅相当于前三个季度的总和。

　　对冲基金被认为是推高价格的主要力量。David Threlkel说，美国的基金，比如Touradji, Moore and Vega 参与了对中国的对赌。在国际基金与国储对赌的过程中，一些原本只关注长期宏观经济走势的趋势基金(macro fund)也参与了进来。

　　Calyon的金属分析师Maqsood认为，近九个月来，新入市的资金都是投机性资金，这些资金以前从未染指过期铜。除了与中国对赌的因素，这也与全球流动性过剩有关。不过Maqsood也认为，市场上至少有10%的资金是与刘其兵案有关的。

　　随着2005年12月21日的“平稳过关”，市场的焦点持续集中在铜价的变化上。这场延迟的对决究竟会给国储局带来多少损失，依然如堕五里雾中。

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