中泰证券家居板块中报总结：寻底虽漫长 曙光在前方

　　来源：中泰证券研究所

　　投资要点

　　家居：逐季向上，精选龙头

　　我们拆分家居、造纸包装、其他消费升级三个板块独立进行中报分析，本文为家居板块2019年中报业绩总结。

　　定制：在去年同期的高景气与高基数下，19H1是一个相对特殊的观察窗口。我们从品类、业务、渠道、单店增长和渠道增长驱动拆分五个角度出发，量化得出下述结论。1）品类：橱柜增速首次高于衣柜增速，反映零售下行与大宗依赖度提升，其中大宗业务带动二线企业在2季度实现业绩回暖。2）业务：存量单品对大宗渠道依赖度进一步增强。大宗放量成橱柜品类核心增长源，整装渠道为未来3年家居板块α所在。3）渠道：整体开店进一步放慢，橱拓衣逻辑顺畅。4）单店增长驱动拆分：单值提升 >客流提升，存量时代开店效应进一步边际减弱。a）2019上半年经销渠道单店提货额下滑10%左右，较2018全年水平出现明显回落，龙头领先优势不变。仅欧派衣柜、司米橱柜提货额持平或实现正增长。b）客单价：衣柜客单值保持正增长，橱柜套均单价略有下滑。单一客户柜体量增加带来的全屋配套优势使得衣柜客单价依旧处于上升通道。5）经销渠道增长驱动拆分：自2018年以来，优势品类经销渠道净开店贡献开始高于存量门店贡献，至2019上半年，优势品类存量门店对经销渠道增长贡献首次转负。

　　软体：成本下行促利润释放，估值形成安全垫。贸易关税加征叠加原材料成本下行，顾家、梦百合19Q2收入增速分别为16%/18%，均较Q1回落，受益成本下行和减税降费，利润增长普遍好于收入增长。贸易关税短期影响部分订单，中长期则进一步利好海外产能规划完备的软体头部企业，短期成本红利亦有望对冲部分影响，建议关注顾家家居。

　　成品：工装市场景气佳，季度波动不改中长期趋势。帝欧家居、江山欧派19Q2收入增速分别为25%、74%，在高增长趋势下季度业绩呈现较大波动，我们认为精装房市场高景气度可持续，建议关注帝欧家居。

　　建议关注标的：欧派家居、帝欧家居、顾家家居、晨光文具、中顺洁柔、盈趣科技、太阳纸业

　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险 

　　摘要选自中泰证券研究所研究报告：《2019中报总结：家居板块——寻底虽漫长，曙光在前方》

　　发布时间：2019年9月6日

　　徐稚涵 轻工行业负责人

　　执业证书编号：S0740518060001    

　　郭美鑫 研究助理

　　徐   偲 研究助理

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责任编辑：陈悠然 SF104