中信建投秋季钢铁策略：关注逆周期动向

　　来源：中信建投证券研究

　　原标题：钢铁 | 2019年秋季投资策略：普钢景气下行，特钢景气犹存，关注逆周期动向

　　2019年国内经济政策和外部经济环境高度联动，随着外部经济环境的不确定性增加，我们预计逆周期政策有望加码。制造业补短板有望是发力的重点，特钢和板材有望受益更多。从经济周期的角度来看，18年年中制造业和板材已开始景气下行，至今已1年有余。若是得到逆周期的扶持，企稳维持供需平衡可期。

　　整体来看，钢铁板块系统性的配置时点未到，但从基本面和估值来看，特钢龙头企业已具备配置价值。“逆周期”加码有望带来估值弹性，重点推荐大冶特钢、久立特材、永兴特钢和新兴铸管。

　　一

　　整体观点：普钢景气下行，特钢景气犹存，关注逆周期动向

　　2019年年初至8月30日，申万钢铁板块累计下跌6.27%，跑输大盘22个百分点。在一级子板块中，位列倒数第一。但特钢类个股普遍跑赢大盘，钢研高纳和大冶特钢涨幅高达98.60%和74.87%。上海钢联也以65.51%的涨幅排名第三。

　　以2018年秋冬采集季环保限产“一刀切”取消为标准，供给侧改革对钢价和钢铁盈利支持的拐点便以出现。供给端2017/18年连续2年的暴利驱使钢厂找到了提高产能利用率的办法，一些之前合规的低效无效产能也被改造为高效产能，为2019年钢产量快速增长埋下伏笔。需求端“棚改货币化退潮”也预示着房地产景气终将下行。虽然1-8月房地产投资带动螺纹钢需求持续景气，但终究不敌持续14周370万吨+的螺纹周产量，6月上旬至8月中旬连续10周库存增加，钢材库存累计增加390万吨，终究导致钢价再度破位下行。钢价中周期下行趋势越发确立。

　　分板块来看，板材和长材类钢企19H1盈利较18H1分别下降41.40%和35.28%，特钢则增长了71.74%。从特钢企业的主要下游以及在手订单来看，不少特钢企业盈利有望持续到2020年年中。

　　二

　　钢价整体下跌，长材板弱特钢特征明显

　　2019年初以来的钢材价格走势整体呈现下跌趋势。具体走势方面可以分为两个阶段。阶段一是从年初到5月5日，上海地区代表性螺纹和热卷价格分别从3780元/吨和3670元/吨上涨至4170元/吨和4100元/吨，分别上涨了390元/吨和410元/吨。阶段二是从5月5日至8月30日，螺纹和热卷一路下跌，8月30日两者价格分别为3600元/吨和3700元/吨。

　　在钢价整体价格下跌的背后，2019年年初至8月上旬，2017年和2018年的长材价格强于板材价格这一特征基本仍得到延续。仅到8月中旬，板材价格才持续性重新回到长材价格上方。2019年长材价格持续强于板材价格的主要原因在于房地产投资（主要影响长材）持续景气，而制造业，特别是汽车景气持续下行所致。8月中旬以来的长材板材价格关系转换核心不在于需求端有大的变化，而在于供给端螺纹持续高产，而板材产量相对克制，冷轧更是出现了减产。

　　钢价的这种表现表明，需求端房地产表现强于制造业；供给端螺纹的持续放量终究导致价格下跌，而板材则在供给端的克制下出现支撑；钢价整体下跌较温和以及长材板弱格局的改变也表明2019年至今我国经济整体仍有韧性，下行仍较为温和。但如果后续房地产投资出现较大回调，是否会形成新一轮景气下行仍需观察。

　　三

　　钢铁分板块扫描：普钢景气下行，特钢景气犹存

　　分板块来看，资产端，铁矿石和钢贸2019年年中较2018年年底均有超过10%的规模增长。铁矿石主要是铁矿石价格暴涨所致，而钢贸3巨头五矿发展、上海钢联和浙商中拓在2019年齐发力。五矿发展是走出低谷，上海钢联和浙商中拓则是继续前进。

　　资产负债率方面，除钢贸板块负债率高于70%，特钢板块略超60%，其余板块均低于50%。分板块来看，负债率均处于较安全的水平，具体一定的抗风险能力。和2018年年底相比，2019年年中，长材板块因为高分红负债率有所反弹，整体负债率为51.03%，上升了2.81%。铁矿石和钢贸因为扩张负债率也有所上升，但上升都在3.5%以内。板材则小幅下降0.04%至58.19%。板材国企较多，也反映这些企业仍注意负债率的下降。

　　营收方面，除深加工板块下降6.91%外，其余板块均有所增长。其中板材和长材分别增长2.34%和5.45%。钢贸增长7.92%，特钢和钢管分别增长了11.45%和7.43%。铁矿石板块收入则暴涨了77.60%。

　　盈利方面，板材和长材分别下降了41.40%和35.28%。钢管下降11.24%，钢管下降主要是新兴铸管下降所致，常宝股份和金州管道均有不错的利润增长。铁矿石则扭亏为盈，但整体而言2019年上半年各个铁矿石上市公司的盈利表现均低于市场预期。钢贸受3具体集体向好，盈利暴增1161.77%，但钢贸之前的基数也较低。不过上海钢联和浙商中拓的盈利能力已不可小视。特钢则是盈利最为振奋的领域，同比增长71.74%。并且兴澄特钢接大冶特钢整体上市已完成，更是提振了整个特钢板块。

　　经营现金流方面，板材和长材分别下降49.77%和35.28%。铁矿石和钢贸经营现金流由负转正，铁矿石更是暴增了11倍之多，这也反映除2019H1铁矿石的紧俏。钢管经营现金流下降24.74%，这也主要是新兴铸管所致。特钢经营现金流净流入增长109.60%，也反映出其高景气。

　　ROE方面，2019年上半年铁矿石、钢贸和特钢逆势上涨，ROE分别上涨18.17%、4.11%和1.44%至16.55%/4.46%和5.87%。板材和长材分别下降3.28%和11.15%至3.91%和12.20%。

　　综合来看，特钢行业的景气度仍有望持续，而普钢（板材和长材）景气度则在持续下行。

　　四

　　特钢：钢铁的长尾，“补短板”的重点

　　从绝对量来看，我国特钢的产量规模已经很大，特钢重点企业会员的总产量单列的话，也可以排名全球钢产量第二，且在多数应用场景国产特钢都可以满足需求，但我国每年仍需大量进口特钢，特别是在高端特钢领域。

　　由于精确的海关进口数据难以获取，我们简单地从进口钢材数量以及进口钢材的吨钢价格来观察。自2007年以来，我国每年的进口钢材数量基本稳定在1，000-2，000万吨，吨进口价格除2015年特别低迷外，基本都在1，000美元/吨上方。考虑到进口价格是不含税价，加上13%的增值税税率，以及人民币汇率，则进口钢材的吨钢国内市场流通价应在8，000元/吨上方，这就意味着我国进口的钢材以特钢为主，且我国的特钢仍存在着大量的进口替代空间。

　　因此，进口替代空间广阔。但进口替代空间的前提是这些钢材我们自己要能生产出来，这就依赖于特钢供给端的突破。

　　从发展趋势来看，民营特钢企业可以更好地把握这轮景气周期。2015年和2016年，在行业低迷期，民营特钢有不少也谋求转型。永兴特钢是进入碳酸锂行业，常宝股份则是进入医疗，但从2018年以来的资本支出情况来看，这些公司的重点又重回特钢领域。从这些特钢下游领域来看，这轮行业景气周期至少可以持续到2020年年中。

　　重点推荐：

　　大冶特钢：从“小而美”到“大且强”

　　我们认为兴澄特钢2019年有望实现40亿净利润，按照86.5%的股份，则完成收购后的大冶特钢有望实现40.37亿的归母净利润，对应的每股EPS为1.37元/股。考虑到公司的龙头地位按照12倍PE估值，给予买入评级，目标价16.60元/股。

　　久立特材：全面走出低谷，重视深耕高端期权

　　我们预计2019年到2020年，公司实现营收43.17亿和44.60亿，归母净利润分别为3.87亿和3.98亿，对应的每股EPS为0.46元/股和0.47元/股。考虑到公司下游油气行业景气度自底部回升，加上生产制造技术改善有望进一步提升利润空间，给予其2019年盈利18倍PE的估值，目标价8.33元/股。

　　永兴特钢：注重股东回报，转债助力升级

　　基于锂电业务会贡献一定收入，但对盈利贡献较小的假设，我们预计公司2019年到2021年实现营收52.34亿、58.74亿和60.66亿，实现归母净利润4.01亿、4.35亿和4.86亿，对应的每股EPS为1.11元、1.21元和1.35元。

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责任编辑：陶然