招商证券(香港)：主营业务恢复性增长，持续性仍有待观察

原标题：招商证券(香港)：主营业务恢复性增长，持续性仍有待观察 来源：同花顺金融研究中心

招商证券(香港)9月3日发布对和谐汽车的研报，摘要如下：

净利润同比下降32.3%，剔除FMC及大售后业务影响后同比增长12.1%

主营业务出现恢复性增长，但能否持续改善仍有待观察

维持中性评级，下调目标价至2.36港元（6xFY19EP/E）

主营业务恢复性增长

公司上半年收入同比增长25.7%至58.9亿元人民币，净利润同比下降32.6%至2.9亿元人民币；剔除公司持股的电动车项目FMC及大售后业务影响后净利润为2.8亿元人民币，同比增长12.1%。综合毛利率9.8%同比下降0.4ppt，受售后毛利率下降拖累。关注点：1）因低基数，新车销量增长37.1%至1.5万辆，增速跑赢豪华车行业，其中核心品牌宝马/雷克萨斯分别增长33.1%/30.7%，占总销量比重分别为75%/11%；新车销售毛利率同比增长0.1ppt至3.9%，环比回升1.2ppt；新车毛利润由销量驱动，同比提升32.3%。2）售后服务收入同比增长17.2%至7.1亿元人民币，但售后毛利率同比下降2.3ppt至51.6%；售后服务贡献公司63.5%的毛利润，占比较18年全年水平下降13.6ppt。3）销售/管理/财务费用率合计同比下降0.1ppt至7.5%，费用管控位于合理区间。

暂时渡过战略调整动荡期，但复苏趋势仍有待观察

得益于宝马强周期带动，公司今年上半年销量出现恢复性增长。公司暂时渡过战略调整的动荡期，但复苏趋势仍有待观察，因为：1）上半年渠道扩张停滞，回归主营业务的执行力仍有待观察。如果渠道不持续扩张，对后续几年的主营业务（新车销量、售后增长及衍生业务）成长性产生负面影响；2）上半年销量增长得益于低基数，但下半年因同比基数高，增速放缓；3）售后毛利率下滑以及佣金增长放缓，反映公司在相对容易赚钱的业务方面精细化管理力度不足；4）对宝马品牌依赖度过高，品牌多元化能力仍有待改善；5）公司持股的FMC电动车项目从今年开始不再记入重估收益，对报表净利润拖累较大。

维持中性评级，下调目标价至2.36港元

上调公司2019-21E汽车销售和售后业务的盈利预测，反映恢复性增长，但剔除电动车项目股权投资收益（会计记入其他收入）重估影响，公司整体净利润预测下调17%/16%/17%，比市场一致预期高15%/11%/5%。下调目标价17%至2.36港元（前次2.85港元），对应6xFY19EP/E（估值倍数维持）。公司战略调整后出现积极信号，但未来盈利不确定性仍大，限制公司估值水平，维持中性评级。