轻资产公司收购后业绩断层的分析与反思（五）

原标题：轻资产公司收购后业绩断层的分析与反思（五） 来源：上海证券报

  知权/行权/维权

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  投服中心近期对2011年至2014年、2015年至2017年两个时段上市公司收购轻资产的重大重组事项进行了梳理分析，在此基础上针对轻资产收购后的业绩断层问题开展了专项行权，专项行权结果已在中国投资者网上展示（https://www.investor.gov.cn/rights_interests_protection/exercise_service/zxxd/qzcsg/index.shtml）。

  为了给广大中小投资者更好的示范知权、行权与维权，投服中心精选典型案例，解析轻资产公司被收购后业绩断层对投资者权益的损害路径和投服中心采取的行权措施，希望对广大中小投资者维护自身权益有所帮助。本期选取的是同一控制下轻资产收购的案例。

  同一控制下收购时的损害路径分析

  同一控制下收购时，一方面收购对价高于轻资产公司净资产账面价值的差额，将冲减资本公积，直接减少上市公司所有者权益；另一方面，如涉及发行股份支付收购对价，实际是向上市公司控股股东、实际控制人发行股份，直接增加了控股股东的持股比例，而缩减了原其他股东的持股比例。

  轻资产标的公司发生业绩断层时，一个后果是畸高估值部分因冲减资本公积导致降低的所有者权益，无法依靠持续盈利补回，“不良资产”还会持续蚕食上市公司所有者权益。另一个后果是控股股东、实际控制人利用“不良资产”从原有其他股东手中换取了上市公司股权。

  案例——卧龙电气（600580）收购香港卧龙

  2013年，卧龙电气以发行股份和支付现金的方式收购香港卧龙控股集团100%股权（以下简称香港卧龙），交易价格为20.89亿元，其中现金支付3.13亿元，评估增值率为102.79%。

  （一）本次交易是实际控制人将资产装入上市公司

  卧龙电气和香港卧龙的实际控制人均为陈建成、陈嫣妮父女，本次交易属于上市公司的实际控制人将自己控制的资产装入上市公司，构成关联交易。值得注意的是，2011年底，陈氏父女通过卧龙投资收购ATB驱动仅投入10050万欧元，2013年以约21亿元装入上市公司。香港卧龙的核心资产为ATB驱动股份，ABT驱动虽持有13家公司股份，但90%的利润主要来源于主营贸易、进出口业务的新加坡LG公司。

  （二）精准完成业绩承诺

  资产出售方承诺，标的公司在2013年至2015年扣除非经常损益后归属于母公司的净利润分别为1.46亿元、1.79亿元、2.10亿元，合计5.35亿元，实际实现5.71亿元，业绩实现率为106.86%。具体业绩承诺的实现情况如下：

  标的公司业绩承诺和实现情况（万元）

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  （三）承诺期后标的公司转盈为亏

  承诺期后，标的公司持续亏损，2016年、2017年、2018年净利润分别为-275.66万元、-7078.02万元和-6022.58万元，三年合计亏损约1.34亿元，持续摊薄上市公司每股收益和每股净资产。

  （四）投资者损害路径分析

  1.收购前

  收购前，上市公司总股本6.88亿股，控股股东及一致行动人持股比例为27.90%，持股5%以下的中小股东股权比例为72.10%。上市公司归属于母公司的所有者权益为25.53亿元，每股净资产为3.71元。

  2.现金及股份收购

  以3.13亿元现金收购标的公司15%股权后，股权结构不发生变化；但因冲减资本公积导致上市公司所有者权益减少1.59亿元，每股净资产降低为3.48元。

  发行4.23亿股股份购买香港卧龙剩余85%股权后，实际控制人持股比例提高到55.35%，而持股5%以下的中小股东的持股比例被稀释为44.65%。虽然发行股份增加了17.76亿元所有者权益，但冲减资本公积又使所有者权益减少9.00亿元，每股净资产进一步降低至2.94元。

  3.业绩承诺期满

  2013年至2015年，标的公司实现6.11亿元净利润，补回6.11亿元因冲减资本公积而减少的所有者权益，每股净资产回升至3.49元，此时尚有4.48亿元所有者权益未补回。

  4.业绩断层

  承诺期后，标的公司在2016年至2018年持续亏损，又进一步减少了所有者权益1.34亿元，每股净资产降低为3.37元。至此，除控股股东外的其他股东权益降低了1.68亿元。

  综上，上市公司的此次收购行为使得每股净资产由3.71元下降为3.37元，广大中小投资者的持股比例由72.10%被稀释为44.65%，控股股东及其一致行动人的持股比例由27.90%提高到55.35%。

  投服中心开展的行权工作

  投服中心已对上市公司进行网上行权并发送股东建议函，同时对收购香港卧龙的上市公司时任独立董事进行问询，质询其在审议收购事项发表独立意见时，是否对标的公司所在行业、盈利预测等情况进行详细研究，还是仅仅依赖于评估报告；是否充分了解了标的公司的实际经营状况及可能存在的潜在风险，勤勉尽责地履行了独立董事应尽的监督义务。如其进行过独立的研究，建议原独立董事披露必要的研究过程资料及结论。