华泰期货侯峻：衍生品市场助力对冲基金未来发展

　　2019年10月17-18日，由私募排排网主办，华泰证券、华泰期货、南方基金联合主办，香港东英投资管理有限公司协办，深圳市私募基金协会和泉州海丝基金小镇特别支持，上海交通大学上海高级金融学院学术支持的首届中国国际对冲基金年会分论坛在深圳星河丽思卡尔顿酒店隆重开幕。

　　本届年会以“开放互融，共启对冲基金全球化新时代”为主题，汇集诸多国际知名对冲基金管理人与国内优秀对冲基金管理人，通过主题演讲、圆桌对话等多样形式搭建对话合作交流平台，分享对冲基金投资经验与智慧，深度解读国内外对冲基金发展的最新趋势，促进对冲基金行业的创新发展。

　　
华泰期货研究院院长侯峻

　　在本次论坛上，华泰期货研究院院长侯峻先生就《衍生品市场助力对冲基金未来》展开了精彩分享。

　　以下为演讲内容：

　　各位亲爱的来宾，很荣幸分享我们对衍生品市场的理解以及未来的发展方向。主要是围绕以下议题展开：一是对冲基金与衍生品的市场基本情况；二是对国内从2010年开始的市场结构，一些玩家的介绍；三是未来的新的衍生品发展方向。

　　全球衍生品的基金管理规模大概有3万亿美金，国外基本市场是很充分有效的，所以基本上每个风险因子都可以被定价，它们在不同的环境下选择不同的因子进行对冲或者不对冲。也跟国外的经济环境比较接近，因为它们已经离开了高速增长的经济环境，在投资市场上的资产要有超额的收益或者是稳定的收益，就必须加入衍生品，去增加它们的收益，或者对冲掉某些风险。

　　策略有股票、债券，CTA，基本上和目前大类资产的单边环境是比较接近的，股票资产规模比较大，其次是债券，还有全球期货方面的交易。国外很多的策略，包括运用期货衍生品，包括期权，可以做多维的，国内大部分还是以做多为主。加了期货就可以多空双向交易，加了期权就有立体的战斗格局，可以在这些策略里面展开。

　　投资方法也是很熟悉的，因为大家都是专家，包括对冲。目前大部分的风险议价都可以被定量，除非有一些很小的对冲基金在很小的风险议价方面不可能被定义，大部分的手法是把这些风险议价定量出来，选择它们要对冲掉哪个风险，例如说它们对利率下行的风险，很明确趋势的下行，就可能放开利率的因子。在汇率方面，或者是本身的资产单边价格方面不太确认，就会锁其它的两个因子，基本上是在定量的环境下，做方向性的选择和因子的放开。

　　正如今年年初对贵金属的上行或者是利率下行有明显的判断，它就可以用衍生品的工具，包括传统的期货来增加杠杆、增加收益，或者是可以买一个CALL，用黄金锁定下行风险，去判断上行的风险而拿到收益。

　　业界普遍的双边交易叫套利，目前是看多两年期的国债，看空十年期的国债，做套利就是买入两年期国债的同时，抛空10年期的国债。不同的资产，比如说目前在配置上比较建议，目前阶段关注工业品的反弹，同时在部分的化工品上做空，配置上也是做广义的套利，也就是做多工业品板块、做空化工品板块，来进行交易的操作。

　　市场上无论是国内还是国外很多所谓的smart beta，比如说股票方面的价值、成长、大小、流动性，这些配成一个组合，就变成一个beta来交易。一些比较新的另类，包括情绪因子，这一两年在国内基于新闻媒体挖掘方面的情绪因子的beta在市场上也是很有效的。此外，通过一些另类的数据，例如说卫星的数据，所产生的beta，目前也是越来越多的被用到业界。 更新的方法是把情绪因子的概率、传统因子的概率，在未来发生的路径进行组合，来创造新的beta，这是一种新的趋势。

　　另外有一些比较小规模的基金，本身有一些结构化的优势，比如说速度上，一些顶尖的对冲基金就有很强的市场交易能力，它们是微秒级的，特别是衍生品市场，它们有超强的alpha的能力。

　　国外目前对冲基金的发布用衍生品，大概有70%的对冲基金都是使用了衍生品的工具。目前的经济环境，全球都是存量博弈的，全球经济已经不再可能有高速增长的情况下，对冲基金要有更稳定的收益，衍生品就是必然的选择。

　　过去十年全球对冲基金的交易趋势和交易策略发展，是主观向量化定量发展的过程，量化是天然有使用衍生品的偏好和策略的能力。在现在越来越复杂的市场环境中，信息越来越透明，从国外市场来看，这些量化的对冲基金越来越有生命力。最近一两年国内的量化，特别是头部量化的管理规模也是爆发式的增长，重要的原因是目前市场环境慢慢向透明化、有效化发展。未来十年，相信国内也逐步会向国外靠拢，向一些量化定量的方向发展。

　　第二部分是分享过往十多年以来国内衍生品市场的发展情况。2010年国内首次推出股指，一些最大的巨头，大概在2012年进入国内衍生品市场，进行风险管理的操作。这是大概多年前给一家国内最大的保险公司所做的风险管理方案，最后拿下了投标。我们是定量的分析它所承担的风险，组合头寸的收益和风险。

　　下面从交易策略的角度跟大家分享一下不同的投资者结构的交易行为的不一样。在2015年，整个商品都是底部徘徊，当时的经济与金融形势对很多个人投资者或者是中小型做趋势的机构来说，它们是很担忧的。但是在2015年年中开始，国内最大型的机构开始关注周期类、商品的配置，这也跟它们的交易手法有关。这些大型机构的投资周期比较长，所以会用宏观因子配置的思路去做，在那个时候通过配置一些商品类的衍生品，开始进入价值投资的环境。

　　到2016年，整体商品由于供给侧改革的原因，开始反弹。那时候大量的资管机构，包括公募的专户产品都陆续的进入这个市场，还有很多的私募。对于这帮机构，因为它们的产品是三个月开放赎回，短期的交易行为，或者是短期对它们的产品净值的影响是比较重要的。所以它们进入到市场，一般是在大型机构进入市场之后，趋势出来之后，各样的短因素的因子是它们交易的手法。在2016到2018年4月份左右周期，一些趋势的因子，一些流动性的因子，利用比较短期的因子来进行交易的机构，收益也是比较不错的。

　　到2017年，需要我们服务的机构有了很大的改变，因为那时候整个市场已经升起来了，很多现货企业觉得原料成本涨得很厉害，就需要通过衍生品市场进行风险管理。

　　在市场库存降低很多的情况下，是一个现货企业比较适合的环境，因为期货相对现货进入升水状态，有升水，就比较适合做产业的风险管理。这些通过现货的角度来看待市场的衍生品参与者，又陆续进入到了市场。

　　整个交易周期，全球的经济周期大概是2015年年中开始反弹，到2018年经济周期开始结束，不同时间段利用不同投资周期和不同投资策略的机构，它们进入衍生品市场的时间阶段、策略组合、投资目的都是很不一样的，这也是过去这一个周期里面，国内市场比较有趣的地方。

　　最近场外衍生品市场有很大的发展，包括场外的商品期权、场外股票和收益互换，现在很多叫现货的投资者已经不买现货了，为了隐藏自己的头寸，通过OTC市场去买入场外期权，来代替它们的现货交易。或者是直接在境外做，打着一个协议，在境外通过券商来买入个股。所以现在市场存在非常多元的市场交易通道，不仅仅需要看到目前股票的北上资金的流动性，无论是商品市场还是股票市场，这种场外衍生品市场已经改变了投资者结构。以前看商品的持仓，多空很明显就真的是代表了多空。但是现在很多商品持空，其实是场外衍生品团队对冲的头寸，不一定有方向性的意义，所以市场结构正在慢慢的发生改变。

　　国内2010年股指上市，2015年多了两个股指，量化也逐步进入到了比较多的策略的时代，特别是对于股票来说。目前很多传统的量化策略，基本上都可以被指数化了。未来的发展方向，可能是期权、股指、融资融券等等的影响，使股票的改易形式更加多样，交易环境也变得更加复杂。

　　看看国外的发展趋势，今年上半年我代表公司去参加了美国的对冲基金展览，感触很深。它们在人工智能方面的应用，可以说是深入骨髓了，基本上每个论坛都谈论人工智能方法的使用。从数据来看，2010年开始，这类基金已经远远跑赢传统CTA模式下的基金。未来两到三年，国内市场会有结构性的改变，其中一个抓手就是对人工智能技术的运用能力。

　　另外是另类数据的使用，包括很常用的自然语言的处理，对新闻语言的处理，包括卫星数据、手机APP的数据等等，都是在激烈竞争的衍生品市场被运用的，这是全球另类数据的费用情况，近几年都有快速的增长。我们部门近一两年在另类数据方面也有逐步有很大的投入，因为另类数据例如卫星对商品数据的捕捉，是很有用的。

　　我在美国刚刚参加彭博的一个另类数据展览，会上一个卫星数据提供商就展示了它们对市场未来的预估，因为它们可以通过卫星每天实时的跟踪全球的原油库存情况，那时候它们就通过数据跟传统的原油数据库存比对，认为原油的库存都是在累库，那时候是5月份，他们认为市场会有快速的下跌。果然，5月份全球原油出现了大幅度的下跌。

　　卫星数据的使用是要结合人工智能的，比如说目前我们也有一些创造性的项目，包括用卫星读取一些矿口的图片，用人工智能来识别它们是铁矿石还是煤炭。还有热成像，比如说哪个钢厂开工，是否真正开工，或者开工率多少，现在就可以通过热成像的热度来判断它确实的数据。方法很多，非常有趣，也有很多创造性。

　　未来对投资来说比较大的挑战有哪些呢？首先，是全球0利率的环境，未来2到3年会慢慢出现。日本央行是全球央行的模板，是首个央行推出0利率甚至是负利率的，接着美国在2009年推出Q1，欧洲央行是2012年，国内央行是2014年由麻辣粉、酸辣粉。慢慢全球的利率还是逐步下行的趋势，这是大概率的环境。利率是全球资产定价的毛，这种下行的环境，对投资者来说是极大的挑战。

　　第二是信息技术的使用。比如说前面我说的卫星数据，快速获得市场实际库存的情况，以及未来的物联网和人工智能的使用。这些都是在重塑整个投资界的底层。在这个信息环境里，交易越来越快。

　　第三，因为信息快速传递，还包括机器在里面的应用，在这样的环境里，越来越多的机构就只能采取配置的手法，而不是用alpha的手段来获取市场的收益，这也是对未来投资手法或者是投资方向有很大的重塑，特别是国内。

　　华泰研究院目前有接近50位的同事，专注在大宗商品方面的研究，有7个团队从不同的角度去研究大宗商品。跟产业客户也有深度的融合，从产业方面可以有很多的一手信息给客户进行分享。

　　以上就是我的介绍，谢谢各位！

责任编辑：常福强