广发基金刘玉:投资是对人性的考验 专注做能力圈内事

　　投资是对人性的考验 专注做能力圈内的事

　　□广发新兴成长基金经理 刘玉

广发新兴成长基金经理 刘玉

　　2014年是笔者开始投资生涯的第一年，管理的是以绝对收益为目标的专户产品。从那时起，笔者就始终铭记“资金委托是近似于父母的信任”，为客户实现长期稳健的回报是我们的责任。2018年，笔者转换工作岗位，转而管理公募基金。但笔者依然秉承稳健投资的理念，坚持以合适的价格投资优秀的公司，并注重对组合回撤的控制。回首过去十一年的经历，六年的研究生涯，让笔者学会如何在好赛道中选择好公司；三年多绝对收益投资经历，让笔者在控制产品回撤上积累了很多经验。总结这些年的心得，笔者发现投资最终是对人性的考验和磨练，只有做到“勿贪婪、有耐心、精研究”，才能不辜负委托人的信任。

　　做好投资的三个“最重要”

　　入行以来，我阅读了很多投资大师的经典书籍。结合自己的实践，我认为做好投资有三点最重要，也是我一直坚持在做的：“最重要的不是买得好，而是卖得好；最重要的不是价格也不是价值，而是相对的性价比，即安全边际；最重要的不是进攻，而是防守。”

　　第一，最重要的不是买得好，而是卖得好。“以合理的价格买入好公司”，是投资大师巴菲特总结的核心要诀。按照价值投资的信条，好企业在定量层面可以量化为高ROE、高分红、高ROIC等，定性层面可以用良好的治理结构，足够宽的护城河等来评估。可见，哪些企业属于好公司是显而易见的事情。我们要做的不仅仅是在价格低于价值的区间买进，还要选择在合适的价位卖出，否则将无法避免回撤。

　　过去十六年，沪深300年化收益率粗略计算为5.1%，其中在2008年和2015年均出现过大幅回撤。如果尽量控制回撤，那么沪深300的复合收益率会大幅提升。同样的，优秀的公司股价也有波动。一方面，公司的发展有繁荣和低谷周期；另一方面，市场情绪也存在过热或过度悲观阶段。因而，我们需要在价格低估时买入，在价格高估时卖出，尽量避免因股价过山车而对净值带来较大的回撤。

　　第二，投资中最重要的不是价格也不是内在价值，而是相对的性价比，即安全边际。克拉曼在《安全边际》一书中提出，所谓安全边际，就是你的投资决策在失算的情况下，还能保证不亏钱的安全垫。而安全边际的实现路径是靠买入价格，买入价格越低，安全边际越大。打个比方，A公司价值20元、标价19元出售，B公司价值10元、标价7元出售，显然，我们会选择后者，这就是安全边际。当我们不停地选择性价比更高的公司时，其实也是在控制回撤。

　　第三，最重要的不是进攻，而是防守。本金安全是巴菲特反复强调的投资要义，但也许，很多投资者并没有意识到这一点的重要性。举个简单的例子，初始净值为1元的基金组合亏损40%，那么，我们需要获取67%的回报，才能让净值重新回到1元。如何在高波动的市场中做好防守，我认为，目前可行的方法是选择好公司，克制欲望，理性操作。

　　专心赚自己擅长赚的钱

　　研读海外投资大师总结的投资心得，关于人性、勿贪婪的总结有诸多表述。确实，做好投资这件事，需要我们学会控制自己的欲望。一方面，市场有很多赚钱机会，如果我们抱着鱼和熊掌兼得的想法，希望追逐每一次热点，捕捉每一次机会，那么，我们很有可能踩错节拍，长期效果不一定很好。

　　另一方面，价值投资有不同的流派和风格，每位基金经理基于自己的研究经验、从业经历、人生阅历等，都有各自的能力圈和认知局限性。因此，我们不能寄希望于自己是一个全能选手，在不同风格、不同阶段都能战胜市场。基于此，我认为，在自己有限的能力范围内，专心赚自己擅长赚的钱，也许效果会更好。

　　梳理过去十一年的经历，我在理论和实践的基础上搭建投资框架，在市场牛熊转换中积累经验，再不断完善自己的投资框架。

　　第一步，自上而下判断经济周期。任何时刻，我们都要对宏观经济的状态进行深入分析和研判，包括全球经济状况、各项经济指标的变化、市场流动性、政策、市场风险偏好等。如果经济进入下行周期，股市整体表现不会太好，那么就需要做好仓位控制。

　　第二步，从中观入手做好行业选择。好的行业是培育优秀企业的肥沃土壤。在行业选择上，我会从两个角度进行选择。一是选择长期景气向上的行业，如新兴医药+新兴消费作为重点研究对象。中国庞大的人口基数为消费和医药行业孕育了巨大的消费市场。这两大板块的长期景气向上，其中孕育了许多高ROE、业绩复合增速很快的优秀企业。因而，笔者将这两大行业作为组合的长期投资方向。二是结合行业景气度阶段性投资周期反转的行业。对于行业景气处于底部、即将迎来反转的周期性行业而言，企业基本面处于边际向上的趋势，股价又处于低估水平，投资的性价比非常高。

　　第三步，精选优秀行业的优质龙头。根据生命周期理论，公司的成长分三个阶段，快速成长、稳定成长、成熟期，笔者比较偏好于选择处于稳定成长和成熟期的公司，也就是行业的龙头公司，虽然这类企业的增速没有快速成长期的公司那么高，但企业已经具备了很强的行业壁垒，在品牌、渠道、产品类别、研发、市场定价等方面都具有很强的竞争力，成长的确定性更高，下行风险相对可控。这类龙头公司在行业景气上行时，往往能赚取更多的利润；在行业景气下行阶段，也能提高市场占有率。从财务指标看，我选标的时最看重的两个指标是ROE和企业自由现金流。

责任编辑：石秀珍 SF183