专访达利欧:中国人的投资圣杯就在中国

专题摘要:

全球最大对冲基金桥水基金(Bridgewater)创始人瑞-达利欧(Ray Dalio)将他独创的一套危机模型以及应对原则，提炼为新书《债务危机》(中信出版社出版)，落地北京，与中国经济学家、投资人一起，共话防范风险新方案，探讨中国经济新未来。2019年3月19日，达利欧先生在钓鱼台国宾馆接受了新浪财经独家专访。

为什么大佬们都推荐指数基金？: 　　原标题：为什么大佬们都推荐指数基金？来源：陆家嘴杂志最近，全球最大的对冲基金桥水创始人瑞·达利欧又一次来到中国。和去年一样达利欧这次来中国还是为了“卖书”——在去年的畅销书《原则》之后，他今年有推出了新作《债务危机》。只不过，作为顶级投资人，即便是签名售书也难以避免被问到投资的话题。这一次他就被要求给中国中产提供一下投资建议。而他的建议也非常实用，他说，千万不要去做主动积极的投资者；千万不要想着你能够跑赢市场，因为你在奥运会胜出的可能性还比跑赢市场更大一些。“要建立一个多样化的投资组合，然后对这个投资组合定期进行再平衡，那么最好的方式就是通过费率比较低的指数基金。” 有时候对于股民来说，真相就是这样有些让人难以接受。巴菲特也曾说：“一个投资者虽然不了解具体企业的经济状况，但又想成为美国产业的长期拥有者，应当定期地投资于指数基金。以这种方式，一无所知的投资者就能够超越大多数投资专家。” 芒格说：“投资者不可能始终跑赢大盘。因此，你最好投资低成本指数基金（或交易所交易基金）的多元化投资组合。” 实际上巴菲特、芒格和达利欧早就用实际行动证明战胜市场是可能的，但是他们给投资者的建议却都是指数基金，指数基金的魅力在哪里？市场是有效的第二次世界大战带来了美国经济繁荣，而美股也从1954年开始迎来了十年的长牛。市场繁荣的同时也是经济学理论快速发展的时期。1965年，保罗·萨缪尔森（Paul Samuelson）在一篇名为《论准确预测价格的随机性》（Proof That Properly Anticipated Prices Fluctuate Randomly）的文章中指出，如果市场是有效的，价格会表现出随机游走行为。同一年，尤金·法玛（Eugene Fama）发表他的论文《股票市场价格走势》（The Behavior of Stock Market Prices）同样主张随机游走。 1970年，法玛在总结了前人的理论和实证的基础上，借助萨缪尔森1965年的分析方法提出了有效市场假说。（也是在这一年，萨缪尔森获得诺贝尔经济学奖，他也是第一个获此奖项的美国人）法玛认为股票价格收益率序列在统计上不具有“记忆性”，所以投资者无法根据历史的价格来预测其未来的走势。根据有效市场假说，证券的价格总是完全反映已有信息，如果价格已经充分反映所有有关证券的价格信息，那么市场上证券的价格变化就是完全随机的，投资者不可能持续的在市场获得超额利润。按照有效市场的理论，证券分析和专业投资人的价值被很多学院派所否定。1973年出版的《漫步华尔街》刚出版就成为畅销书。华尔街专业投资人出身的作者波顿·G．麦基尔（Burton G.Malkie）也对专业投资人的价值持完全否定的态度。“股票市场的定价如此有效，以致就连蒙着眼睛的大猩猩向《华尔街日报》乱掷一阵飞镖，选出的投资组合也能和专家管理的投资组合获得一样的回报。”他在书中如是说。指数基金诞生有效市场理论给指数基金的发展创造了十分有利的环境，然而，取得了学术上胜利的有效市场理论并没有立刻对市场形成革命性影响，直到约翰·博格（John Bogle）在1974年创立Vanguard集团，而公募指数基金真正诞生还要等到两年之后。 1976年，萨缪尔森在《新闻周刊》（Newsweek）的一篇专栏文章里提出，散户投资者需要一个投资于类似于标普500指数这样的指数的投资渠道。这给了伯格很大的启发，同一年Vanguard集团发行了第一只面向个人投资者的公募指数基金——第一指数投资信托。不过，最初这只基金并不受欢迎，首次承销仅募集到1100万美元。对于指数基金来说，因为并不追求战胜市场，对很多自认为是投资高手的投资者来说，投资指数听上去是缺少吸引力的。但是对于个人投资者而言，不需要付出很多的精力，只要买几只指数基金就可以做到不比专业投资人差的收益，听上去还是颇有吸引力的。对指数基金这样的被动型产品来说，放弃了高收益的可能，把成本降足够低就意味着投资者可以获得更高的收益。1977年，约翰·博格与Vanguard集团再次打破行业传统，Vanguard集团停止通过经纪人销售基金，而是将基金直接出售给投资者。在去除了中间商之后，投资者得以用最低成本投资指数基金。然而，Vanguard最初的发展并不顺利。虽然成本足够低，但是对个人投资者而言，想要接触到指数基金，中介还是颇为重要的。 1982年的牛市到来之后，Vanguard的指数基金才开始快速发展，其他公司也开始发行指数产品，但是因为佣金的问题，这些基金相比于Vanguard的产品缺少竞争力。1986年开始，Vanguard先后发行了第一只面向个人投资者的债券基金，随后的5年里Vanguard发行了更多的指数基金。 20世纪90年代，ETF开始出现并进一步加速指数型产品的发展，不过Vanguard直到2001年才推出第一只ETF基金。低成本则一直是Vanguard坚持的策略，1975年Vanguard产品平均费率为0.68%，到1990年已经下降到0.35%，到2017年进一步下降到0.11%。在美国市场，指数和EFT产品的比重越来越高。美国基金业协会出版的《2018美国基金业年鉴》指出，2007年，指数和ETF分别占美国共同基金的9%和6%，到2017年这个比例增加到18%和17%。约翰·博格后来被称为“指数基金之父”，萨缪尔森在2005年的一次讲话中表示，博格所创造的指数基金是“和车轮、字母以及印刷术一样伟大的发明。” 不是最佳的最佳选择虽然有效市场理论虽然一度取得了理论上的胜利，但是是实际上很多投资大佬还是用实际的业绩证明了战胜市场并非不可能。为了反驳那些鼓吹有效市场而否定价值投资，巴菲特在1984年庆祝格雷厄姆与多德合著的《证券分析》发行50周年大会上，进行了一次著名的演讲。他演讲的题目为“格雷厄姆-多德都市的超级投资者们”（The Super investors of Graham-and-Doddsville）”，在演讲中，他回顾此前50年格雷厄姆的追随者们采用价值投资策略持续战胜市场的事实，他列举了包括自己在内的9个持续战胜市场的案例：华特·施洛斯（Walter Schloss）、汤姆·科纳普（Tom Knapp）、比尔·鲁安（Bill Ruane）、查理·芒格（Charlie Munger）、瑞克·吉林（Rick Guerin）、史坦．波尔米塔（Stan Perlmeter）等。他们虽然都使用格雷厄姆价值投资的理念，但是每个人挑选股票时各有侧重，选择的股票都各不相同，但他们都在股市投资中长期战胜市场。 20世纪80年代之后，在行为金融学、适应性市场假说等理论的发展之后，理论界和投资界实际上已经不再那么迷信有效市场理论。有效市场理论的问题在于，市场上的投资者每个人获取信息和对信息理解的能力和效率其实都是有差别的。对于公开信息有些投资者有更多获取信息的的渠道，一个使用智能手机的投资者和一个不使用互联网的投资者获取信息的速度是不一样的。最近就有券商分析师把最近A股的上涨形容是“信息杠杠”——虽然资金不能加杠杆，但是随着智能手机的普及，投资者获取信息的速度非常快，在市场上涨后，很多人同时可以获得这个信息并快速做出反应。对于同样的信息，每个投资者做出判断速度和结果也是不同的，某些信息被一部分投资者解读为利空，而另外一些投资者却认为是利好。市场的信息不对称和误判实际上也是经常发生的。回到文章开头提出的那个问题，既然战胜市场是可能的，大佬们为什么还是推荐指数基金呢？站在整体市场的角度来说，不论市场是否有效能够战胜市场的永远只能是少数人，对大多数人而言，获取市场的平均收益仍旧是一个并不是太坏的结果。对个人投资者以及资金量太大的机构资金来说，指数基金提供了一个拿到市场平均收益的机会，只要市场整体趋势是向上的，就可以获得稳定的回报，而试图去战胜市场获得而外收益付出的代价很多时候其实并不值得。对于像达利欧这样的大佬们来说，最想说的也许是“你们买我的基金就可以了”，但是问题是这些产品的门槛都太高了，一般投资者跟本不满足购买条件。指数基金未必是投资的最佳投资标的，但却是个人投资者的最佳选择。指数化投资是大势所趋在市场的不同阶段，战胜市场的难度是不一样的，当市场以散户投资者为主，少数的机构投资者可以利用资金量的优势和信息不对称，很轻易地击败散户投资者，而散户之中只有很少的人可以利用机构的缺点去战胜他们。但是当一个市场逐渐变得成熟之后，个人投资者的比例会持续下降，最后演变成机构之间的博弈。实际上，A股现在的情况也正在朝这个方向转变。过去市场一直以散户为主，但近些年来，沪港通、QFII、养老金、公募基金和私募基金等机构投资者明显增加。随着IPO的持续进行，A股上市公司的数量也在快速增加，2014年底的时候上市公司数量只有2613家，到2018年年底已经接近3600家，4年时间增加近1000家。随着科创版和注册制的推进，未来上市公司的数量一定会持续增加，对个人投资者来说，想要从数千家乃至上万家上市公司选股无疑是大海捞针。费率极低的指数和ETF基金将会是未来个人投资者最佳的选择。从产品来看，中国的指数和ETF产品近年也发展迅速。Wind数据显示，截至3月20日，股票型基金903只股票型基金中有517只被动指数型和81只增强指数型，两者的规模占比超过股票型基金的75%，不过在偏股型基金中两者合计规模只是略超过25%。对于那些喊着牛市踏空的人来说，也许需要的不是抄底，而是接受被动投资的理念，通过ETF和指数基金这样更为简单的投资工具来进行投资。[详情]; 新浪财经-自媒体综合 | 2019年04月01日 00:20

桥水创始人瑞·达利欧：起起伏伏是一个人进化的过程: 　　《原则》作者瑞·达利欧：起起伏伏，是一个人进化的过程瑞·达利欧，世界头号对冲基金公司桥水公司创始人。他说：“我是个有好奇心且爱冒险的人，我喜欢新的事物，不介意有点起起伏伏。每个人都有自己的天性，如果追求天性，就会经历起伏，这是进化的过程。”（央视记者周旋张歆）[详情]; 央视 | 2019年03月25日 09:18

达利欧：错过中国你的投资组合就落后了: 　　原标题：达利欧：错过中国，你的投资组合就落后了来源：秦朔朋友圈 2019年3月22日，全球最大对冲基金桥水（Bridgewater Associates）创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）落地中国北京，同时也带来了他独创的一套危机模型以及应对原则，并提炼为新书《债务危机》（A Template for Understanding Big Debt Crises），其中文版今年也正式登陆。早在上世纪80年代，由于押注拉美债务危机错误，达利欧亏得一文不剩，但这也是他人生的转机，一来让他开始依赖计算机算法，二来让他开始不断总结过往经验，力求“知其所以然”。而这可能也是这本关于债务危机的新书的来由。这本书中的模版涵盖了达利欧对48个历史债务周期的观察。照达利欧的话来说——“这本书的诞生正值2008年金融危机十周年，我希望能够给大家提供一个当年顺利度过金融危机的投资者的视角，而之所以桥水能安然度过危机，是因为我开发了一个理解所有债务危机如何运作的模版。我希望分享这一模版，来减少未来债务危机发生的可能性，并帮助人们更好地应对债务危机。” 值得注意的是，达利欧从来不避讳表达看多中国的观点，当然也有人认为——中国经济还未触底、资本市场也存在诸多问题、市场准入不够完善，桥水只是因为要在华开拓业务，因为难免要“明里唱多、暗里唱空”。对上世纪80年代就频繁到访中国的达利欧而言，他当然对中国的种种问题烂熟于心。经济机器是如何运行的？他认为可以总结为“四大力量”、“三个重要均衡”和“两个杠杆”。而“四大力量”是指生产率、短期债务周期、长期债务周期、政治。对中国而言，生产率的提升有目共睹且仍具潜力，政府逆周期管理债务周期的能力明显强于西方众多国家，财政政策和货币政策能够更迅速、有效地协调，相比欧美国家，货币政策空间已经耗尽（利率降无可降、QE尚未退出）。相比起较为悲观的内资，外资如今看待中国市场用的是全球对比的视角——这是一个增速仍在6%以上的经济体，远高于发达市场。对A股的2019年共识盈利预期是15%，现在很难找到一个还能提供双位数盈利增速的国家。达利欧相信，在未来会有更多的投资者进入中国，在中国市场投资。如果投资者不到中国来投资的话，那就错过了一些机会，而风险的解决办法也会有中国特色。 1、达利欧看多中国去年，在内资持续减仓A股的时候，外资却逆势加仓。也就在去年9月，桥水对客户发布的《每日观察》（Daily Observations）显示，桥水首席投资官及其团队表示，随着中国资本市场不断开放，全球投资者加大对这一市场的配置是有意义的。此前，桥水基金也已经在中国成立了外商独资企业（WFOE），并获得了私募基金管理人资格（PFM），同年桥水也正式发行了第一只WFOE基金，主打“全天候”策略。桥水加速布局中国资本市场，其背后的判断更多是基于对中国经济发展的长期判断。达利欧此次表示，看待这个问题（布局中国），最重要的就是从生产率问题入手，而生产率就需涉及到一国人民的受教育程度以及基础设施的完善程度。过去几十年，中国生产率飞速增长，这并不是意外，而是得益于过去的改革开放以及相关政策。 “我在上世纪80年代就来到过中国，自那时候开始到现在，中国人均收入增加了20倍。当我第一次来到中国时，大家认为10美元的计算器就非常不可思议了，但看看现在中国的科技发展，改革开放使得中国生产率大大提升，也正是基于此，我认为我们的客户必须要拥有中国市场的敞口。” 当然，他也看到，中国资本市场仍需要发展，监管也需要完善，但从投资者的角度来看，如果全球投资组合里没有一定比例的中国敞口，就无异于错过了很大一部分世界的发展，这样就意味着你的投资组合表现落后了。因此从投资组合的角度而言，目前加码中国市场的时机已经成熟，外资也必须拥有中国敞口。     早前，对于中国市场，桥水CIO也通过多个维度来评估（市场体量、运营效率、外资准入、公司透明度、法律保护、政治稳定性），桥水认为，A股的市场容量、流动性、政治稳定等优势是其他新兴市场不可比拟的。 1、市场体量：中国A股的体量是新兴经济体中最大的。 2、运营效率：中国与新兴市场基本持平。 3、外资准入：目前还存在持股比例限制、税收限制等。不过，监管在不断完善，中国资本市场也不断加速对外开放。 4、公司透明度：中国位于新兴市场平均水平。 5、法律保护：这一指标弱于平均水平，例如投资者保护、内幕交易等方面。桥水也表示：“我们认为对于全球投资者而言，能获得中国企业现金流的多元化敞口的方式，就是持有最能反映中国经济的公司，这包括了在岸和离岸市场交易的中国上市公司。” 同时，对于投资而言，政治一向是不可忽视的部分。达利欧认为经济机器运行的背后有“四大力量”、“三个重要均衡”和“两个杠杆”。其中“两个杠杆”是指央行货币政策、财政政策，而中国的政策协调能力则是全球效率最高的。也有观点提及，中国政策制定者也不断推出政策来缓冲经济增速放缓的压力。但是这一轮周期不一样，家庭部门债务较以前提升，中国也不会用“大水漫灌”的方式来提振经济，未来中国的政策回旋空间是不断下降的，同时，外部不确定性仍然存在，因此形势不容乐观。不过，对外资而言，看中国问题从来都是用全球对比的视角，上述问题似乎在其他新兴市场和部分发达国家更为严重。例如，IMF前副总裁朱民近期就表示，全球如今都活在债务阴霾之下——2008年时，G20国家全球债务大概为84万亿美元左右，到今天全球债务达到了136万亿美元，增长了60%左右。从各个国家来看的话，债务增长很快。日本的债务从占GDP的313%到了388%，美国的债务从占GDP的225%涨到250%，中国的债务上升比例很高，从占GDP的142%上升到占GDP的254%，几乎上升了快一倍。但中国债务总体是在占GDP的218%的时候稳住了，特别是金融债务在去杠杆，企业债务稳住了，目前只有居民债务在上升。全球整体债务是在上升的。而债务问题的解决则需要看经济增速，当增速够快，则无需担心偿债压力过大。同时，对提振经济增长而言，相比起黔驴技穷的全球央行，中国似乎有更多回旋空间；比起过去多年实行财政整顿、财政刺激空间着实有限的欧洲国家，中国的财政空间也更大。例如，此前央行参事盛松成提及，2018年我国GDP规模超过了90万亿元，中央赤字规模大约15万亿元，地方政府负债则为30-40万亿元，政府债务总规模约55万亿元，是GDP的60%多；而美国政府赤字超过GDP的100%。如此比较，中国政府杠杆率并不算高。而我国中央和地方政府除税收外还有其他收入来源，例如，很多地方平台和国企都有盈利，而美国政府的债务只能靠纳税人的税收来偿还。达利欧表示，对政策制定者而言，未来生产率才是最重要的，因为只有生产率提高了才能提高生活水平，对此他表示并不担心。随后就是要关心中国如何应对债务周期的问题。如果要应对债务周期，政策制定者需要进行逆周期管理（lean against the cycle），这就是我们现在所看到的，中国正在推出较为宽松适中的货币、财政政策，“我也认为中国政策制定者有能力和智慧来对债务周期进行逆周期管理，同时中国相较于其它国家更有能力协调货币和财政政策。” “我去过很多发生过债务危机的国家，美国就发生过四次主要的债务危机。相比之下，中国逆周期管理的能力更强，因此经济增速放缓仍然是非常可控的。当然很多人太担心短期问题，从而恐慌被放大了。我个人更担心一般投资者的决策，因为当他们看到市场出现波动、经济数据暂时放缓，就会抛售风险资产，这往往会出现‘追涨杀跌’的情况，中国的确拥有80%的散户。 ”他称。不过整体而言，达利欧仍然表示相信政策制定者的调控能力，同时也对中国生产率的提升有信心。当然期间会出现一些波动和波折，难以尽善尽美，尤其是一些部门可能会承受压力，例如旧经济部门可能会转差，而其它部门则可能会升级。但从整体环境来说，达利欧认为中国政策制定者可以应对经济面临的压力。  2、2019年往后全球挑战重重当我们跳脱中国看全球，就会发现中国经济的放缓并非个例，新兴市场国家和发达市场都在同步放缓。同时，全球在社会、政治层面挑战重重——贫富差距的加大、民粹主义的持续抬头等社会问题都在加剧冲突的程度，而2019年、2020年则是全球大选密集发生的年份，波动则可想而知。如今，全球（欧美为主）的这一轮超长经济扩张周期已经持续了九年，目前我们处于经济周期的晚期。达利欧在多个场合都提及，下一轮衰退不论从政治还是社会角度而言，应对起来都会非常棘手。此次，达利欧也表示，“我们的确正处在扩张周期的晚期，美国、欧洲都是如此，衰退究竟是一年、两年还是三年后到来仍不能具体判断，但我们面临两个最严峻的问题。首先，全球贫富差距不断扩大，这滋生了民粹主义，也导致了很多社会冲突；同时，随着利率趋紧于零、运用QE的空间有限，这意味着央行进一步刺激经济的能力收窄。此时，如果经济放缓，而央行又没有进一步宽松的能力，就会无限放大上述冲突。值得注意的是，这两年很多国家都将举行大选，美国、欧洲和一些新兴市场都是如此，因此会看到冲突不断凸显。” 面对未来的不确定性，连早前下定决心持续加息的美联储也彻底“认怂”——美联储3月议息会议按兵不动，且“点阵图”预期今年不加息（早前机构最保守预期是加息1次），且2020年加息一次，并决定今年9月末彻底停止缩表，下调今明两年的GDP增速和通胀预期。美联储主席鲍威尔则表示，2018年9月以来的数据表明，美国经济增速的放缓程度超过预期；全球增速疲软，可能会对美国带来影响。欧洲等地的经济增速显著放缓，英国脱欧和贸易不确定性也构成风险。其实，达利欧在过去两年就持续呼吁美联储不应继续收紧货币政策，他是如何作出如此具有前瞻性的判断的？也有观点认为，达利欧作为市场玩家，是否因为美联储宽松对于他的投资决策有益，才做此呼吁？他此次也解释称，“和部分投资人不同，我不在乎市场的上上下下，我对这种波动并没有偏好。我认为，我们不应该关注美联储说了什么，而是要看美联储需要做什么。” 达利欧认为，去年12月，美联储改变了主意，向市场释放了放缓加息的信号，因为他们意识到，持续加息会影响资金流动和经济动能。“早前，他们太关注短期的经济过热，当然这和顺周期的财政刺激有关，但事实上经济放缓也将随之而来；此外，美联储似乎没有完全理解通胀的发展，他们此前担心通胀压力，这是因为担心薪资水平将攀升，但他们忽略了通胀结构。如果看一下通胀构成，我们会发现，其实过去出现了商品通缩（goods deflation），这是因为科技进步不断导致商品价格下降，这其实改变了很多事物的发展，例如市场行为也会因此改变，因此美联储应对经济周期的方式也会与过去不同。如今，美联储不断意识到通胀压力受到抑制，且财政刺激效应也在减退，因此最合理的做法就是更加耐心和数据依赖（data-dependent）。” 当然，更大的担忧则是针对更长远的未来。目前，除了美国联邦基金利率提升到2.5%左右的水平，其它主要央行（例如欧洲央行和日本央行）似乎完全还没有要开启加息进程的苗头，但其经济增速又在持续放缓。因此，未来很可能出现的状况是，央行还没有开启正常化进程，衰退就到来了，这意味着央行应对下一次危机的回旋空间（降息、QE）下降。同时，历来美联储需要降息500个基点才能应对衰退，目前只有250个基点的空间。达利欧认为，全球各国未来需要协调财政政策和货币政策，因为货币政策自身的边际效应已经大幅下降。问题在于，政府会否推出扩张性的财政政策，与此同时央行能否辅以适度宽松的货币政策，以达到债务货币化（monetization）的效果。而在这种协调方面，似乎中国更具优势。 “挑战在于，我们接近长债务周期的终点。当央行宽松时，他们往往是购买金融资产，而不会同时购买商品和服务，因此货币政策的效应很难滴流到那些没钱的人身上。如果需要政策具备刺激力度，同时要控制贫富差距的扩大，就需要有政策来调整支出的走向，使得政策更倾向那些并不富裕的群体，同时也要提升这一群体的生产率。”他称。 “未来五年，我们可能会看到这种行动。但问题在于，这种行动会不会受到政策的支持？目前欧洲非常分裂，因此我对此表示担忧；日本虽然也存在分裂的状况，但日本央行还有不少购债的空间，尽管刺激效应不断下降。”达利欧认为，在美国，的确央行还有2.5%的降息空间，但过去央行需要降息500基点才能应对衰退，当然美联储也还有重启QE的空间。可见，世界三大储备货币（美元、欧元和日元）国家都接近长债务周期的终点，这就是我们需要担忧的原因。 [详情]; 新浪财经-自媒体综合 | 2019年03月25日 00:01

瑞·达利欧：面对债务危机，我的应对原则: 　　来源：泽平宏观 2018年，来自世界头号对冲基金公司桥水的创始人瑞·达利欧的一本《原则》，畅销全球。达利欧26岁时在自己的两居室寓所中创办了桥水，纵横投资领域40多年，累积获利超过了金融大鳄索罗斯的量子基金，是全球最赚钱的对冲基金公司。在其40多年的发展历程中，桥水曾安然度过多场债务危机，包括2008年那场金融风暴。当时，在多个超大型金融机构倒闭或被政府接管、全球经济受到重创的背景下，桥水安然度过，实现当年收益为正。原因在于，瑞·达利欧从一个投资者的角度建立了理解债务危机的债务大周期模型，成功预测到了危机，从而让桥水采取了相应的防范和应对策略。 2019年3月22日，达利欧新书《债务危机》中文版发布。他在信睿论坛·春季 2019经济展望与投资趋势暨《债务危机》新书发布会上，与中国投资者分享了这套模型及应对原则。正如达利欧在其全球畅销书《原则》中解释的那样，他相信，绝大多数事情都是一遍又一遍地反复发生的，所以通过研究事物的规律，人们可以理解事物背后的因果关系，并制定妥善应对的原则。我为什么写《债务危机》？多年前我养成了一个习惯：每次做决策时要把决策的条件、标准或者说原则写下来，之后可以反思。我发现，相似的事情不断重复发生，所以重要的是，要有自己的应对原则。在处理现实的时候要有一个原则——要了解实际情况。我的经验告诉我，任何一次发生了我意想不到的状况时，说明有些事情是我没有经历过，但是实际上发生了很多次的，所以我们需要知道经济机器是如何运行的、市场机器是如何运行的，因为它们之间存在因果联系，很多事情是不断重复发生的。我对于生活有很多原则，在桥水也设立了一些原则，我想把这些原则传达给其他人，所以在全球金融危机10周年的时候，有人邀请我把我关于债务危机的研究结果集结成书。部分政策制定者也赞同，因为他们认为很可能下一次经济危机爆发的时候，我们就忘记该怎么应对了，所以我们要了解经济机器是如何运行的，正所谓“久病成良医”，我们应该能够了解债务危机发生的内在规律。如何预测经济形势？《债务危机》的内容是基于对过去100年间所有的大的债务危机的分析，并以此建立了债务大周期模型。每次债务危机的表现形式都不完全一样，但大致的周期差不多。在这一模型中，有四大力量、三个重要的均衡和两个杠杆。如果你知道它们相互之间是如何运作的话，基本上就能够对经济形势做出预测。那四大力量都有哪些呢？第一个是生产率，就是你不断地学习如何提高效率，生产力就会提高，进而提升你的生活水平，这是一个向上的不断演进的过程。围绕它有两个周期，一个是短期债务周期，一个是长期债务周期。短期债务周期是一个所谓的商业周期，比如说经济当中有很多方面出现疲软，假设失业率非常高，央行就想要创造信贷，有了信贷就有了购买力，你就可以购买更多东西，但是信贷也意味着有债务，所以它本身是有周期性的。如果信贷不断增长，负责制定货币政策的央行会采取行动，信贷就会往下。这样的周期很多，一般短的债务周期会持续5—10年，大部分的人们对这种周期比较熟悉和习惯，这些短的周期累积起来就会成为长期债务周期。因为所有人都希望整个市场在不断扩张，希望经济能够不断增长，所以就会提供越来越多的信贷，也就越来越具有刺激性。那怎么才能刺激经济呢？有两个杠杆：一个是货币政策，一个是财政政策。如果利率已经降到零怎么办呢？央行就开始印钞，就是所谓的量化宽松，购买资产，这就是长期债务周期。还有三个均衡是非常关键的，我经常会看现状和均衡状态存在什么样的差异。第一个，债务的增长和收入的增长是保持一致的。有收入才能还债，要计算收入增长后是否足够还债，如果收入在还债后还有富余的话就没有问题，如果债务较高的话可能会产生泡沫。第二个就是经济均衡，经济不能太热，也不能太冷，必须要符合设计的产能，过热要收紧，过冷的话要刺激，所以我会关注经济均衡的状态。另外还有资本市场的均衡，换句话说包括资本市场借贷在内，贷款是一种流通，就像血液的流通一样，这种流通非常关键。第三个，我还要看一下股票预期回报率是多少，股票预期回报率是我经常会看的一个数字，看它是不是超过债券预期回报率和现金预期回报率，风险溢价差是否适当，这是非常复杂的。随着时间推移，现金的回报比债券低，是资本基本定价的规律。之前说央行有两个杠杆工具可用，一个是货币政策，一个是财政政策，当央行想要放缓经济增长的时候，因为整个周期处在高位，产能利用率高，这个时候央行会收紧货币政策，短期利率相对于长期利率上升，就会给资本市场带来变化，所以我经常会关注资本市场的均衡状态。债务周期如何识别？债务周期一共分为7个阶段：早期、泡沫、顶部、萧条、和谐的去杠杆、推绳子和正常化。第一个阶段是早期阶段。在这一阶段，贷款是很健康的，而且大家都能还得上款。第二个阶段是泡沫阶段。这时候贷款非常繁荣，银行就放松了自己的放贷标准，就像大家举办晚宴，花很多的钱，借钱花，觉得自己很富有，这个时候就是繁荣的阶段。那么，大家都很乐观地借钱花，以后又还不上，就产生了问题。我们要认真识别泡沫期，不然你有可能被泡沫冲走。在泡沫阶段你应该要卖出，而不是买入，但很多投资者被泡沫影响，一遇到泡沫就兴奋，他们认为这是很好的时机，借钱买。而且这是一个不断自我循环上升的过程：如果资产价格上升的话你就更富了，银行借你更多的钱，你就更兴奋，就会买更多。但泡沫是不可持续的，要计算现金流，这是非常关键的。在债务周期中，最重要的是泡沫阶段。首先按照传统的标准，各类资产的价格都会上升，还有现金流的流动等都非常快。同时上涨的价格也表示以后将出现货币贬值，你要计算一下是否需要加大现金流，以及现金流是不是能预测未来的汇率贬值。如果达到了产能的顶峰时，人们通常都非常乐观，会大肆购买，杠杆率会增加，大家的债务会很大。人们也会进行远期的购买，比如说在房地产市场，大家会买更多房子，这样每个人都增加了一些房产，但是并非人人用于自住，预期的是将来会卖掉，这就是泡沫的信号。还有买家进入市场这一信号。新买家以前没有进入这个市场，他们觉得价格上涨了，所以想入场，同时货币政策放松也会进一步地使泡沫变大。第三个阶段是顶部阶段，因为债务太多，必须要还债，这是我们要关注的，我们要看一下债务金额占收入的比例，通常央行会收紧利率，会放缓经济增长。然后我们就进入第四个阶段，就是萧条。在萧条阶段，美联储及其他任何国家的央行都会采取措施，就是不能放松货币政策了，这就带来了变化，这就像2008年时出现的问题。除美国外，我们还看到当时其他国家也出现了同样的问题。然后就是第五个阶段——和谐的去杠杆化和第六个阶段——“推绳子”。最终进入最后一个阶段：正常化。如何应对债务危机？当资产价格上升到顶端，资产价格就会下降，银行就不愿意借钱，那在短时间内就会开始去杠杆化。针对债务周期，有四个解决的方式。第一个办法，要进行紧缩，不要花那么多钱，你要用钱来还款。第二个办法，当一些人减少开支的时候，另外一些人的收入也会减少，因为你的花费就是别人的收入，所以如果你紧缩的话那其他人的收缩会下降，所以这个周期会进一步加强，然后你会违约，或者说债务重组。会出现什么样的问题？你的债务就是另外一个人的资产。如果你违约，或是进行债务重组的话，那别人就失去了自己的资产，也就是说他的资产下降了，他开支的能力下降了，所以这是自我加强的循环。第三个办法，中央银行可以印钞，或者是停止流血，并且刺激经济。第四个方法，就是进行财富的再分配，把财富从原先的债权人那里分到债务人那里。所以我们有两种力量，一种是通胀的力量，一种是紧缩的力量，如何平衡这两种力量非常关键。最重要的考虑是什么？债务如果以外币计价的话会非常困难，央行控制力就非常有限。如果以本币计价，该国央行就可以很快地处理危机。我给大家介绍几个图表，这个线是美国从1990年开始的人均GDP，我们可以看到这个上段线条力量是非常大的，它会有波动，但是这些波动、这个周期是非常长期的。这是2008年的金融危机。这告诉我们生产效率的重要性，生产效率在每一个领域都在发生变化。在周期的末期，生产效率在下降。这是美国的生产效率，这是过去10年，从20世纪80年代开始的生产效率的变化，欧洲的生产效率在下降，下降了60%，从0.6到1.8。日本的生产效率在下降，它的债务危机在发展，社会进入老龄化，这是中国的生产效率。不同国家生产效率的变化是最重要的一个因素。从长期来看，生产效率最重要。同时还有债务的周期叠加。这个图非常关键，是从1990年到现在的数据，这个圆圈是美国，当讲到债务和GDP之间的比例，我们可以看到在第一幅图中，债务占GDP的比例是非常高的，但是在下面这幅图我们可以看这个蓝线就是短期的利率，几乎到0了，到0的时候就发生了变化，央行就会印钞，这是红线，然后购买金融资产，这是央行扩表。然后我们可以看到在2008年是这样的，美联储是这样做的，债务占GDP的比例非常高，利率几乎是0，然后央行开始印钞，购买金融资产，开始扩表，央行购买了15万亿的金融资产。因此资产的价格就上升了，因为买家多了，经济在增长，这是债务周期的一部分。与此相关，我们可以看到另外一个重要的因素，那就是财富缺口的增加和财富差距的增加，收入的差距，从20世纪30年代开始到现在，收入的差距是最大的，这是人们之间收入的差距和财富的差距。现在我们可以看到1%的人口，他们的财富是下层的90%人口财富的总和，因为金融资产价格的上升使得富人变得更富，只有富人才有金融资产。另外还有其他的要素，比如说技术。技术也使得财富差距变大，因为技术使得低技能的工人失业，所以我们的财富差距越来越大。这个财富差距在拓宽，我们看到民粹主义抬头，这是政治在发挥作用了，民粹主义开始在西方非常盛行。左翼和右翼都会有民粹主义，左翼的民粹主义，他们没有太多钱；右翼民粹主义资本家也会有一定的良知，这里我们衡量的是民粹主义的抬头。也就是面临社会问题了。我们看看这样典型的周期和20世纪30年代大萧条的周期是类似的，那时候出现了两极化，在美国和欧洲我们可以看到政治的两极化产生了，在大选当中反映出来，这会影响到后续经济政策。与此同时，央行也没有太多的能量来进一步放宽货币政策。[详情]; 新浪财经综合 | 2019年03月24日 11:59

达利欧:中国有很多机会未来会有更多投资者进入中国: 　　新浪财经讯由中信出版集团主办的信睿春季论坛——2019经济展望与投资趋势暨瑞·达利欧《债务危机》新书发布会3月22日在北京隆重召开。瑞·达利欧、赵令欢、任泽平先生在论坛中进行了题为《2019最好的投资机会依然在中国？》的圆桌讨论。在讨论中，达利欧表示，相信将来在中国的投资会增长，因为很多投资者都在中国投资。如果不到中国来投资的话，那你就忽视了一些机会，因为在中国有很多的机会，很多行业发展得非常好。同时，他也相信在未来许多年中，会有更多投资者进入中国。以下为圆桌讨论实录：李斯璇：再次感谢任泽平先生。赵总和任先生都达成一个共识：未来的投资机会在中国，桥水也进入了中国市场，所以接下来这一轮对话聊聊怎么看待在中国，乃至全球的投资机会。我手中也有这样的一份报告，是中国证监会对中国资本市场的展望，到2020年中国资本市场的深度和广度都会大为扩展，股票、债券、期货等金融衍生品的种类都会更加丰富，资本市场也会有多样化的交易平台。刚才也提到了现在我们会扩大对于外资的引入，有的人说现在可能是改革牛，有的人说是中国资本市场的春天可能就要到来了，究竟是不是这样？我们再次请出瑞·达利欧先生、赵令欢先生、任泽平先生来进行下一轮的讨论。我首先请瑞·达利欧先生发言，刚才赵总和任总都已经讲到，未来的投资机会在中国，桥水在2018年10月获得了中国的投资牌照，在中国建立了全资基金，那我也多了一个报告，如果我说错了请纠正，就是在你们的全球组合当中，在中国的资产占10%，在美国的资产则超过了50%，所以你觉得这种资产的分布比例是合理的吗？瑞·达利欧：我的资产有多少在中国，有多少在美国，这个我不能评论，但是我想我相信将来在中国的投资会增长，因为很多投资者都在中国投资。如果不到中国来投资的话，那你就忽视了一些机会，因为在中国有很多的机会，很多行业发展得非常好，刚才两位先生已经讲过了。同时市场在发展，监管也在发展，希望能够达到世界级别，现在发展的过程中，还在成长。同时，我也相信在未来许多年中，会有更多投资者进入中国，同时在市场和监管环境进一步发展之后，会有更多的投资者进入中国。李斯璇：你觉得你的原则在中国会生效吗？我和很多中国的基金经理沟通过，中国的股票市场行为和心理更加复杂，产品也更加复杂，中国的战略和美国也不同，发展得更快，在过去的五年当中发展得非常快，和美国在过去的30年发展相比是一样的。你认为呢？瑞·达利欧：我会对这个进行解释，你自己做判断。我在做任何决定的时候都要进行测试，不仅根据历史情况进行测试，还要比较各国情况。一个国家和另一个国家存在不同，我必须理解为什么这两个国家有不同，要把它们放到我的模型当中测试，所以我的决策适用于各个国家，适用于各个历史阶段，因为我有大量的信息帮助我做决策。我觉得这是非常重要的，因为同样的事情会重复发生，我几乎难以想象，只从中国的视角考虑事情。这是不行的，你都不了解世界其他地方，它的运作方式是什么样的，所以我觉得原则是普适的，永恒的。我们等着看。李斯璇：你不觉得有些国家存在特殊性吗？我知道你早在1984年就来到中国，2011年设立了中国分公司，我想知道在你看来，中国资本市场与世界不同的最明显的三个特征是什么？瑞·达利欧：我先回答你的第一个问题。每个国家都有它的特殊性，但是基本原理是一样的，比如说低利率肯定会刺激经济，肯定会影响资产价格，减税政策也会有影响，减税后，人们手中的钱会更多，人们就会花钱，这些都是放之四海皆准的准则。所以你说的也是对的，中国的市场在不断发展，我并不期望桥水在一开始就发展得很快，我希望能逐渐了解本地的情况，包括监管知识、谁在卖出、谁在买进、原因是什么。了解本土情况的这些过程都是循序渐进的，可能是稳步的，缓慢的。与此同时，我们也要运用于放之四海皆准的准则。李斯璇：我知道你是慢慢了解了中国市场的一些情况。瑞·达利欧：作为投资者，你可以投资什么领域？比如说，要构建平衡的投资组合，也就是在通胀和通缩的时候都表现得很好，这就意味着你的投资组合中应该有商品，有大宗商品，有债券，有股权。监管对其中一些方面有所限制，比如说期货，期货对于对冲基金来说是非常重要的，但是中国现在对期货交易就有限制，这也是发展的必经阶段。所以存在这样的区别，然后还有对参与方的不同要求。另外，中国的市场现在的效率肯定低于其他一些国家，从它的定价和效率来说，都大大低于其他国家的，所以存在一些障碍，但其中有一些实际上就是机会，我们还是在学习这两方面，不断地在研究，在积累经验。李斯璇：还有一个问题，你是说效率不够高是指它的套利机会更少吗？瑞·达利欧：对，比如说两个东西的价值如果相互间存在联系就会存在一个机会。李斯璇：可能大家都希望能找到类似的机会。刚才瑞·达利欧先生也说了，不管是在策略上，还是在产品上，中国发展得很快，现在应该还存在空白之地。但是因为市场的相对效率还不够高，可能还会有更多的套利机会，所以我们也想问问赵总。赵总是中国这方面的专家，你们做一级市场，也做二级市场，也做私募，也做公募，围绕中国的经济做了很多年，能不能跟我们分享下，中国的市场和全球的市场看起来有什么不同？包括在2019年有什么投资的意向？赵令欢：全球和人类走到今天，已经出现了很多前所未有的现象，刚才瑞·达利欧从一个实践者的角度看100年的历史，然后总结出心得；朱民行长从监管角度看债务和经济的关系；还有很多教授以及经济学家都在讨论。其实，人类现在发展到一个新的历史时刻，数字生活已经是现实，而且在加速发展；全球化已经是现实，不可能逆转。而中国在过去用改革开放起到了一个示范带头作用，以后在新的世界格局里面，特别是再新的规则制定时里面，不可避免地要起到很大的参与制定规则的作用。为什么呢？刚才有一个特别好的例子，这就是纯粹的市场学：借债的和放贷的，在走过这个周期时，一个解决方式就是要重组，由于中国政府在经济方面的力量，它的重组过程和重组的科学性是比任何一个时代、任何一个大的经济体都要好，在这方面，我们有很多例子。我们也会延续，社会会越来越好。其实，中国的特点就是一个投资的热土，任总从经济学的角度已经说得很完美了。我们做投资的人想宏观、做微观，千里之行始于足下，在变动时期，我们会关心哪些是可投的，哪些是不可投的，存量怎么投，增量怎么投。中国的特点就特别明确。李斯璇：具体的例子呢？哪些可投，哪些不可投？赵令欢：就像债务重组，在西方可能用市场的力量，是可预测的，而中国有政府的干预，过程可能不可预测，但是结果可预测。我们投资了很多新经济，但是同时在中国这个经济环境下，你如果不投存量，比如国企改革、传统的零售如何实现线上线下的结合，实际上你就失去了很大的一个机会。一般的说法就是别投了，我们觉得可以投，虽然有很多风险，但是风险的解决方案和处理办法也会有很明确的中国特色。我觉得有两点比较重要，一个是热土，一个是很懂中国的国情，才会知道怎么投。李斯璇：转型的过程当中，新旧的动能都有投资的机会，但是很懂得这个过程当中的逻辑和道理才能做出正确的投资决策。赵令欢：大家不要觉得投新经济就挣钱，最近这一年，投新经济亏钱的基金比投旧经济亏钱的多得多，所以宏观只能提供指导，微观才考验我们的技能。李斯璇：任先生刚才说了经济上否极泰来，对2019年经济是很有信心的，刚才他们告诉我，有120多万网友在观看我们的直播，能不能跟大家具体讲讲， 2019年，您的投资哲学是什么？任泽平：其实我最近也是在琢磨，我们究竟赚什么样的钱。其实大家留意一下，所有的行业分为三类，一类行业是赚钱不辛苦的行业，还有一类行业是辛苦不赚钱的行业，大部分行业是赚辛苦钱的行业。那么从投资的角度来看，从长期来说真正赚钱的都是在赚时代的钱，赚投资的钱，短期博弈的钱很难赚。那么你选对赛道，选对行业，选对你的合作伙伴和投资的对象就变得非常重要。我们大致来看中国2019年或者三五年后，最好的行业、最好的机会在哪里？我觉得无非在这几个领域，这几个领域都是赚钱不辛苦的行业，比如说为什么像茅台、招行、腾讯都是大牛股，而那些天天折腾的公司到现在都不知道到哪里去了？其实你会发现大牛股都有共同的特点：第一个特点，它们是时代的产物，是中国改革开放的受益者。第二个，这些公司所在的行业有一定的门槛，如果没有门槛那，就是红海，永远无法形成一个好的行业格局。第三个，他们的团队一定是非常优秀的，所以为什么有时候大家讲投资就是投人呢？其实，在一个好的行业中，不同的公司到最后发展的差距只会越拉越大，就在于一个企业是否有强大的心脏和矢志不渝的梦想，这点是很重要的。所以2019年我们会继续投代表中国未来的这些行业。李斯璇：瑞·达利欧先生，您对于中国2019年的投资理念是什么？您是否会做一些基本面的分析，还是说你要做更多的量化的分析呢？瑞·达利欧：谈到投资组合的构建，主要是首先看如何实现比较均衡化的资产配置，也就是我们所说的Beta策略，进行这些战略性的资产配置，然后我们运用alpha策略，alpha策略就是要赌市场的下一步变化。然后要构建一个平稳的、平衡的投资组合，挑战就是赚钱很难。如果你是个人投资者，你是在和专业人士进行竞争，是在玩零和游戏，而且很多个人投资者在做投资决策时，很多时候是情绪化的。这简直比在奥运会比赛还难，你必须要虚心。你要想跑赢大盘，打赢这个市场，那一般按理说应该抄底，但是很多情况下个人投资者却是在高点买入。所以对个人投资者来说，很难。那么为什么不聘请专业的管理者呢？有三个困难之处。第一个就是，他们的收费很高。第二个就是，很多人承诺很好，但不见得能兑现。第三个就是他们要做出是入市还是卖出的决定。中国最好的投资者就是要找到最低成本的，实现平衡的投资组合。这是我们现在所努力的。如果要实现平衡的、均衡的投资组合呢？无论是经济上行还是下行，还是通胀上行或下行，还是好年景还是坏年景，总是有一个平衡点，这是我们的关注点，要实现平衡。与此同时我们进行很多研究，而且会做得越来越多，要了解这些具体的机会。尤其是增量方面的。那从alpha的角度来说，还是要花时间的。我们现在还没有这样的优势，我们觉得还是要找到这方面的平衡，我们会继续努力。李斯璇：所以你觉得在2018年alpha策略还是比较合适的，但对个人来说很难实现这个平衡，很多的观众正在观看我们的节目，130多万人在网上看直播。跟美国相比，中国的资本市场有很多的个人投资者，不像其他的国家，比如美国有很多的机构投资者，所以你对这些人有什么建议呢？瑞·达利欧：第一，你要知道你有哪一些东西是不懂的，你要谦虚。第二，你要看代价，看你的成本，要尽量选择比较有经济效益的，要看管理费用。还有要多样化，你要有多样化的投资组合，你别以为说是每天你就能找到最好的和最不好的，你可能做的正好是相反的。所以你要知道你哪些不会做，同时要进行投资组合的多样化，要做经济效益比较高的，投资成本比较低的。你要么把这笔钱存起来，要么买房产。那你如果有一个投资组合是平衡的，可以实现稳定的回报，这是你所要关注的。李斯璇：那你说是不是要买各种基金，或者是买指数基金？瑞·达利欧：是，你要看这个成本，你要注意，要看基金是怎么推广的，就是要注意销售策略，看他们的承诺是不是不现实。李斯璇：另外，你看中国的创业板、创新科技板，你如何关注新经济的回报率呢？这些公司能不能实现盈利？瑞·达利欧：长期来看，其实现阶段的盈利不是重要的问题，问题在于未来的盈利。所以长期来看，利润并不是很好的衡量一个公司的价值的工具，但是我们必须要了解。我们来到中国，深入认识中国，这非常重要，我们保持虚心学习的心态。李斯璇：我想问下关于赵总对这方面的看法。像刚才达利欧先生刚才说的，对于新经济行业的公司，可能当前也没有盈利，是无法得知它未来的赢利能力，但是我们也知道其实对一些成熟的行业，比较容易做出它们未来的模型，但是对于一些新经济行业的公司，很多时候大家不了解，有什么样的经验可以帮助选准新经济的赛道，以及这个赛道上的真实选手吗？赵令欢：我很简单地回答一下，但是我借这个机会请教瑞·达利欧一个问题。投资是很微观的事情，但你要把事想清楚，宏观的、中观的，但是最重要的是你要投人，新经济、旧经济都是一样的，这些事情最好还是让比较专业的人、专业的公司去做。投资发生在早期阶段，重点在于之后的风险以及怎么管理风险，怎么用基金的方式去做。中国比较好的在于，随着多层次的资本市场的建设，各个层面的专业公司越来越多，从业人员的水平也越来越高，这是互动的良性增长的过程。刚才讲的热土也是一个重要的因素。我能不能问瑞·达利欧一个问题？李斯璇：当然了。赵令欢：瑞·达利欧，你把你的中国成就视作一项投资，还有一个公司的创业经历，还有你个人的经验全都凝聚到你的书里面，而且你花时间与大众分享，我在想如果大家都读了你的书，都知道你所学到的这些经验教训，都遵循你的原则了，你觉得这个周期会不会变呢？大家都学得很好，将来我们都不会犯错，经济危机是不是就不会出现呢？瑞·达利欧：我希望如此。我们的周期这么漫长，我觉得这个是没有原因的、没有道理的，我的希望是这样的：政策制定者和每个人都能够理解如何去识别泡沫的产生，以及如何识别出泡沫将破灭。最重要的是在泡沫产生的时候卖掉，而不是在那个时候买进，所以政策制定者就能够应对泡沫，这样就不会采取错误的政策。如果你能够改变这个周期，实际上这个周期是可以改变的，这样我们的生活就会更加美好，因为这个周期的成本是非常巨大的，会使人们的生活水平下降，以及导致出现很大的资产损失，所以稳定非常关键。我们想要做的就是用投资来回报社会，但是我们希望能够减少投资的波动性，所以我希望我的书可以达到这个目的，就是能够对政策制定者和投资者有所助益。李斯璇：我想问一个问题，根据赵总和任总的讲法，他们认为我们要关注团队、人才，比如说私募股权的投资团队非常重要，我们知道有一些量化基金，它们比一些基本面的基金表现要好，这已经是一个趋势了，你是否同意他们的观点呢？这个趋势就是量化基金分析周期和指标会比基本面的基金表现更好呢？瑞·达利欧：25年以来，我们写下了我们决策所依据的规则，把这些规则变成了算法，因为电脑可以使我们获益，我们的头脑也可以使我们获益，所以原则非常关键。我们必须要深入了解这些基本的规则，要了解电脑的能力是非常巨大的，它能够帮助我们快速处理很多信息。如果你深入研究电脑及数据的话，你就会采用机器学习，让机器用算法帮助做出一些决定。很多人并对电脑不够了解，会遇到很多麻烦，因为如果将来和历史是不一样的，那我们仅仅对数据进行挖掘是不够的，尤其在市场上，这是非常危险的，因为如果大家都知晓并使用过去奏效的原则，也许会出现相反的结果。所以我们可以把考虑过去的情况，然后激进性地进行相反操作，从而赚到钱。所以关键就是使用算法，使用数据，使用电脑来帮助你，来理解过去，做出相反的判断，也许就是大家所熟悉的做法。就像我们以前是两个人下国际象棋，今天不一样了，无论是在下象棋还是下围棋，都可以和电脑对弈，所以我们会把决策的规则写下来，然后用电脑模拟后看结果。所以人和机器的互动非常关键，才能做出普适的决定，这是最好的方式。李斯璇：是不是能举个例子，说说你是如何将对市场的理解、对团队的理解、对管理层的理解放到电脑当中呢？瑞·达利欧：任何一件事情，你可以认知到的任何事情，你定性理解的任何事情都可以用定量的方式来展现。比如说，你想对团队进行量化，可以把每个人的简历拿过来，看下他们的工作记录，这是可以量化的。有些人是塑造者，他们领导了他们的公司，建立了非常好的团队，有周全的计划，知道没有关键人的风险，我们可以理解这些。然后你同时要一一了解他们的现金流、对现金流的影响、在什么行业，你尝试把这些数据都放到自己的脑子里，对每个公司进行分析，同时把它放在你要构建的平衡的投资组合当中，实际上你的头脑是不够用的，但是电脑的能力是够用的，因为电脑足够强大，可以衡量团队的能力，衡量现金流，衡量在投资组合当中的权重。因为电脑的能力可以处理大量信息，这些信息非常复杂，人脑是无法处理的，所以我们靠电脑来进行风险的平衡，最后人和电脑共同做出决定。李斯璇：一切逻辑可能都可以用这样的原则把它量化出来，最后变成真正的算法，反映到投资当中。赵总和任总怎么看？这会不会是未来在中国投资的一种趋势？因为现在在中国用这种方法的相对比较少。赵令欢：你这跨界了几个特别不同的领域，二级市场，比方说指数投资、被动投资。主动投资的包括私募，做私募的还有更多的数据化，我觉得未来是电脑对人们做判断的帮助越来越大。但是反过来说投资，特别是我们做私募，或者是风险创投的，的确是交互较多的过程，机器在这里面只是起辅助作用。另外机器要想真正起作用取决于很多条件，中国现在还不具备，所以还有很长的过程。但是我觉得趋势一定会是像刚才瑞·达利欧说的那样，机器会对我们做判断的帮助越来越大。但是只要有人，特别是在市场上，人们都处于互相博弈之中，人的作用也是十分重要的，这个不可能取代的。任泽平：简单谈一点感想，正好有一个问题，提问的机会非常难得，想请教瑞·达利欧先生。其实刚才你问的这个问题，瑞·达利欧回答得非常好，实际上是怎么回事呢？我们一定要弄明白自己赚什么钱。你是赚趋势的钱，还是赚周期波动的钱？是用Alpha赚钱，还是用Beta赚钱？不可能所有都赚。意味着你赚什么钱，你的分析框架和重点是不一样的。我们看到瑞·达利欧讲的原则、债务周期，讲了很多关于周期的逻辑，他的方法与巴菲特和价值投资者有相同之处，也有很大的不同，这跟他们各自的出发点、分析框架是不太一样的有关。我简单评论下。事实上做宏观对冲是非常难的一件事情，所以瑞·达利欧能做得这么成功，非常令人敬佩。我的问题是什么呢？大家知道瑞·达利欧对债务周期、对金融去杠杆化有非常深入的研究，在过去的两年，尤其是在2018年，中国政府下了非常大的决心，推动化解债务风险、化解金融风险。那么在过去两年，客观讲取得了积极的成效，很多领域的债务风险得到了控制，但是也对一些中小企业融资产生了一定的影响，或者说带来了一定的压力，我想问，达利欧对中国的化解金融风险、金融去杠杆化有什么建议？谢谢。瑞·达利欧：其实在中国经济的不同领域都存在杠杆，我想分开来谈。首先在影子银行这个领域，在逐渐放开，而且有很多相关政策，也有一些不负责任的投资行为，比如说，对新吸收的存款，保证一定收益，同时拿这个钱去进行一些风险比较高的投资，从而获得比较高的回报，同时用这个借短投长，这是非常糟糕的做法。同时我们可以看到在中国，影子银行的发展也使借贷增长很快，也使得监管者正在加强相关控制力度，想要控制影子银行。控制了影子银行就说明借贷会减少，借贷减少就会产生一些问题。如果你是借款人的话，那你可能会遇到借款困难。如果你是一个不负责任的借款者的话，借款会更加困难。同时中国政府正在控制影子银行，更多的贷款是由银行发放，来弥补影子银行的借贷减少，所以这是可以管理的。但是可能有一些公司会遇到困难，另外监管者会更多参与其中，这是影子银行这方面的问题。另外关于房地产方面，还有其他方面，也存在一些杠杆，这方面好像管理得很好。还有地方政府债务的问题，我们需要关注。我们可以看到融资的性质在发生变化，在中国，我可以看到这也是比较有效的管理地方政府债务的方法。因为如果债务情况不好的话，投资者会受影响，政府有责任保护投资者。如果有谁不负责任，必须要找到责任方，因为他们都被担保，所以如果他们不负责任的话，政府就不得不担保这部分债务。所以现在中国遵循的是世界级的监管标准，虽然现在还有问题，却是在改进的过程当中，中国政府的工作做得很好，能够对地方政府的债务进行调整。李斯璇：总的来说可能可以管理，但是还有一些投资者不负责任，他们可能会承担最终结果锁带来的一些成本。[详情]; 新浪财经 | 2019年03月24日 11:53

达利欧：中国经济基本接近平衡水平: 　　新浪财经讯由中信出版集团主办的信睿春季论坛——2019经济展望与投资趋势暨瑞·达利欧《债务危机》新书发布会3月22日在北京隆重召开。瑞·达利欧、朱民、陈志武先生在论坛中进行了题为《中国金融风险与应对策略》的圆桌讨论。在讨论中，达利欧表示，任何国家的经济都不能太热，也不能太冷，如果过慢或者过热都是不好的。资本市场也要均衡。中国的经济基本接近了平衡的水平，虽然没有达到去杠杆，但是是一个逐渐实现债务均等化的过程，而且中国正在指导债务应该流向什么行业。以下为圆桌讨论实录：李斯璇：再次感谢陈志武教授，今天没用PPT也是洋洋洒洒讲了三点。其实政府在再分配当中的手段，瑞·达利欧先生的书里面有所涉及。我读的时候注意到书中有非常有意思的表格，讲了具体政府干预过程当中有些做法是聪明的，有些做法是不那么聪明的。尤其是对于多数持有内债的国家，基本债务危机是可以解决的，但是政府需要知道怎么做，而且政府需要有行事的权威。我们会请三位嘉宾进行一场对话，具体聊一聊。让我们再次掌声有请瑞·达利欧先生，同时有请朱民先生、陈志武先生。欢迎三位嘉宾带给我们接下来这一场精彩的对话。其实刚才听了三位的分享，我觉得有很多观点相似的地方、相辅相成的地方，也会有一些在细节上判断有所不同的地方，在接下来的半个小时的时间里面，我们好好和大家聊一聊。我想就一个同题提问，三位说说各自的答案。因为2019年年初在瑞士达沃斯论坛的时候，当时我跟朱民先生也聊到一点，朱民先生说中国是这么多的主要经济体中从来没有经历过主要的危机和债务危机的国家。我想问一下朱民先生和陈志武先生两位怎么看，然后再请瑞·达利欧先生回答。朱民先生，因为在2019年年初瑞士达沃斯论坛的时候，采访您的时候，咱们也谈论了这个话题，您也说这是比较骄傲的一点，中国也是主要的经济体当中至今没有经历过主要的经济危机和债务危机的国家，您觉得这个背后的原因是什么？朱民：原因很多，第一，强劲的经济增长。在强劲的经济增长过程中，即使债务在上升，经济形势也会好很多。第二，中国的债务大部分花在实体上，有实物经济在后面，我们都是在投资。大家很关注地方债，但是地方债务大部分是投资，不像国外的债务都是消费用掉了。有实物资本，又会好一点。第三，我们的金融系统庞大而且稳定，刚才志武讲到这一点。对于整体的管理监督，我觉得还是很有效的。在过去的40年里中国经历了高速的增长，债务有所上升，我们也有波动，但是并没有经历金融危机，我觉得这是好事。但是我们也要看到，经过了40年以后，我们的债务水平客观上是很高的，理解债务，理解债务风险是当前很主要的挑战。李斯璇：陈教授，您跟我们分享一下您的观点。陈志武：这是非常好的观察，非常好的问题。因为实际上在中国20世纪90年代末，2004年的一些主要的国有银行股份制改造上市之前经历了某一种金融危机或者说出现了可能发生金融危机、银行危机的挑战，因为那个时候很多银行实际上严格说应申请破产，后来四大资产管理公司，长城、信达等，这些资产管理公司就把四大银行的呆帐、坏账都接过来了。如果不是因为强大的政府有能力干预的话，严格意义上的银行危机在那个时候就应该发生了。这就是为什么我刚才说到从那一次处理方式，还有日本的处理方式，我们大致上就可以看出现在2019年、2020年和未来，中国即使出现了资不抵债，不管是地方政府，甚至民营企业出现了债务问题的时候，大致上都会按照这种方式来去处理。这就是为什么我刚才说严格意义上的金融危机、债务危机、银行危机可能在中国不太容易发生。但是经济危机以非常短暂的突发的方式阵痛呢？这个概率可能也不是太大，就是因为政府可以出面干预。李斯璇：瑞·达利欧先生，我觉得你们可能有相似的观点。在您的书中，关键的一点说到有些国家它们是以本币计价的债务，这样的债务危机大多数情况下可以管理，可以处理好，如果政策制定者有这个权力和知识的话，就可以做到这一点。您对中国的情况如何看？瑞·达利欧：他们只要有知识，有这样的权力。我觉得中国的政策制定者是具备这两个方面的。先说一下知识，你们之前说的债务重组，很好地向我们展示了债务的重组是怎么做的。现在的中国很多领导，对于当时是如何进行债务重组的，是非常了解的。现在中国的情况是比世界上其他很多国家都好很多，有几个理由。第一，之前我说到了长期债务危机的限制，可以把零利率以及剩下的可以能做多少量化宽松进行衡量，你看中国的情况实际上有更大的空间，可以进一步降息，还没有到零利率，然后再进行债务重组。现在的情况比六七年之前要更好，因为我六七年前来中国的时候，当时五大行主要借贷给国企，当时的信贷都是在这方面。现在有更好的实体经济的循环，中小企业也获得了信贷。这些市场，包括资本市场得到了更好的发展，所以流通更好，而且这种信贷发放到了更多其他方面，资本市场更加有效率。这是现在的情况，当时是没有这些条件的。还有不同的政策工具也在进行协调，货币政策可以和财政政策进行更有效的协调。实际上，在中国，比在其他地方可能更有效。政策也非常重要，你刚才也说了，是不是有这样的权力来做这些决策。说到2008年经济危机，当时的挑战是如何进行协调。在中国进行协调更容易。除此之外，中国的增长率以及生产率和收入增长率还是持续高位的。可能不像以前那么高了，但是基本上还是高的。收入的增长是一个核心因素，现在中国的增长率还是非常高的，收入增长率也非常高，20世纪80年代是改革开放时期的22倍。生产力增长的潜力也是非常高的，现在平均是其他国家的三分之一，我们的潜力空间还是非常高的。所以从资本市场的发展来看，我们肯定担心债务，但是总体来说，中国比发达国家，还有很多其他的发展中国家都要好。实际上我担心的是其他国家的储备货币的问题。李斯璇：整体来说，我觉得您比其他两位更乐观。但是另外一个问题我想说一下，就是所谓的有序的、和谐的去杠杆。是不是在贸易摩擦之下还是可以实现的？另外，中国可以通过什么样的工具来处理好通胀性的还是通缩性箫条？瑞·达利欧：说到贸易摩擦这个问题，确实是像一个路障一样，会给我们带来影响。我一直在关注这些情况，我看到过很多这些情况，但是我觉得还是可以处理好的。说到和谐、有序的去杠杆，我们现在可以看到信贷实际上在进行转变，比如说影子银行，大部分之前没有被监管，而且也没有得到控制的，现在进行了一些有序的监管。一方面可能是影子银行收缩了，但是与此同时你会看到更多的信贷是通过银行系统来进行补充，特别是发放给这些中小企业以及私营企业的。你可以看到地方政府也在进行一些重组，比如说发行城债。这些都是非常好的动向。经济当中有些部分是有一些去杠杆，有一些经济部门可能出现了刺激性，有些时候需要通过财政政策，比如说减税、财政政策。李斯璇：其实读完这本书，我很大的感受是各种各样不同的杠杆的动态平衡过程。总体来讲我感觉，瑞·达利欧先生觉得中国的整个经济比起前面六七年，包括资本在实体的流动更多，政府还有一定的空间能够做出一些改变。像刚才朱民先生说的可能传统的方式已经失效了，我不知道您怎么看待这样的问题？朱民：我们额外的还有很大的空间，我们的利率还有空间，我们的货币还有空间，中央财政是覆盖整个债务，不加地方债务的话，中国确实有这个空间。同时政府的政策能力还是很强的，当年的银行改革是很正面的政府的政策能力的表现，这是好事。从这个意义上来说，如果我们要做去杠杆，应该相对条件好一点。但是去杠杆永远不是一件容易的事，我们到现在为止在说去杠杆，我们逐渐走向一个稳杠杆，我觉得这个目标达成了。但是逐渐往上走，这个挑战还是很大的。我能不能申请问瑞·达利欧一个问题？瑞·达利欧：实际上我们是意见统一的，我和朱民教授。朱民在IMF工作，我们也看到了很多国家的情况，我们经常私下也会讨论。我们同意去杠杆从来都不容易，总是会有一些因素导致出现路障。比如说不同的情况相互弥补，此消彼涨。有一些问题实际上可以权衡开，比如说金融危机，实际上是对它们的应对太晚了，但是后来还是安然度过了，过程中肯定存在一些限制。朱民：这就是所谓的连锁反应，我们要小心。好就好在官方还是比较了解金融部门，比如说过去18个月，把表外的拨回表内，减少影子银行的活动等，这是说明政府能力的很好的例子。但是我们现在债务水平还是特别高，所以路还是很长的。但是我还是要问瑞一个问题。从市场的共识来说，美联储今年不会再加息了，我不知道你是否同意？但是你在达沃斯的时候说到，你预计美国的经济增长将下降，会比人们设想的要更容易衰退，美联储可能需要降息了，当时引起了轩然大波。从市场的角度来说，市场会把美联储鸽派论调已经考虑进它的计价当中去了吗？你觉得他们会认为美联储会降息吗？如果会的话，是否会影响市场呢？瑞·达利欧：我们当时在达沃斯的时候，美联储当时有一个缩表和升息的步骤，当时它可能不知道如何有序进行。到12月的时候，是在债权和股权之间如何做出很好的权衡，也就是市场上的股价和利率。但是自那以来，它的路线就出现了问题，因为我们一直都是在关注路障，包括我们在减税、经济方面的增长。而结果经济的增长下来了，美联储要提高利率，所以美联储当时的方向不对。它现在不再加息了，我觉得这个方向更好。你不要特别关注他们说什么，应该关注他们做什么。因为美联储肯定会回过头来走向正轨的，它已经发现了自己已经走到头了，到瓶颈了，这等于说是现在相当于零利率了。如果你把它乘以资产的久期，比如说十年久期的资产，就意味着它有25%资产的影响，它可以来使用。现在美国经济增长稍微放缓，欧洲经济也是，中国也稍微有一些放缓。当然货币政策上，你们稍微有一些转向。世界整体不会提高，这些国家，包括美国都不太行。在下一次大选之前可能是下降的，现在有35%的下降概率。但是来看一下政治方面，在未来两年内会有一些国家举行大选，可能会有一些革命性的改变。因为会产生冲突，极左和极右之间会产生冲突，对政策也会产生影响，比如说股市上升的主要原因就是美国减税，公司税下降了，但公司税可能增加，或者说收入可能增加。资本市场喜欢资本家，但是不喜欢社会主义的政策。在未来的两年当中可能会发生变化，因为可能会产生政治冲突。朱民：你觉得会有很多不确定性是不是？瑞·达利欧：是的，有很多不确定性。而且也没有太多操作的空间，欧洲也没有太多可操作的空间。朱民：我们也不知道美联储它不会减息，也不会增息对不对？瑞·达利欧：美联储会做它该做的事情，因为现在美国的经济增长会放缓。李斯璇：我总是希望嘉宾可以有非常开放的对话过程，欢迎陈教授随时加入其中。其实刚才瑞说了非常有意思的观点，你看美联储的时候不要看它说什么，要看它做什么。刚好在这本书当中也提到聪明的政府，甚至需要去管理市场的预期。但是聪明的政府应该有实际的行动，阅读了书之后能够对刚才的对话有更清楚的理解。回到最开始的问题，我想听一下陈志武教授的观点，您刚才似乎感觉去杠杆不是那么的有必要，您怎么看？包括在当前比较复杂的国际经贸的趋势之下，是不是中国的结构性改革或者去杠杆的空间会变小了？刚才瑞的观点觉得这是小坡，不是特别大的事。不知道您怎么看？陈志武：谢谢，其实我是相对来说比较悲观一些，因为怎么样掌握平衡点？说起来容易。我原来在大学是学计算机的，按理说工程学科对我的训练告诉我应该是可以做到的。但是我们学工程的人往往会忘记人的本性，因为人的本性像刚才瑞·达利欧先生说到的，我们希望什么都往上涨，而且总是往上涨。漂亮的、和谐的去杠杆，说起来容易，做起来很难很难。当然有些东西不好说得太具体。前几年去杠杆蛮好的，最近不是已经宣布了嘛，我们去杠杆的行动已经告一段落，胜利了，可以为下一步更加放开加杠杆，增加流动性，做一些铺垫了。就是因为有些国家要考虑选票，不管是巴西还是美国，还是欧洲国家，你说要去杠杆，大家得勒紧腰带。我们知道前些年希腊，日子过得那么好，但是有段时间必须勒紧腰带。我们觉得有些国家可以让大家更长时间，年复一年的勒紧腰带也行吗？人不是那么简单的，这也是为什么真正的去杠杆是很难的。这也是为什么刚才行长给我们看的数据，告诉我们2008、2009年这段时间，大家如果翻当时的报纸、杂志、电视、书信，会觉得美国和其他国家杠杆债务都太多了，我们应该吸取一些教训。但是从2008年到现在，实际的情况是不仅仅债务没有下降，反而是继续上升了。我看到这些数据告诉我，这就说明我们希望达到的最高境界，刚才瑞·达利欧先生说到的四大要素、三大平衡、两大杠杆和政策工具，这是很复杂的系统，每一块都做到位，相互协调得很好，说起来容易。让计算机解决优化方程的问题可能比较容易，但是要人去做到是很难的，所以我对于这一点人是不是能够做到不是有那么高的、那么强的信心的。李斯璇：瑞·达利欧先生，我想问您一个问题，你刚才给我们介绍了债务周期的一些类型，并且介绍了有几个周期，早期、泡沫，然后是顶部、萧条、和谐的去杠杆、推绳子、正常化的这样一个过程。如果您把这个模型用在中国，你觉得中国处在这个危机的哪个阶段呢？瑞·达利欧：我觉得在中国6年之前处于泡沫阶段，而在那个阶段，中国是非常重要的，因为很多人都想到中国来。同时，很多资本流入中国，所以杠杆也在增加，很多公司也都成为投资的对象。如果再看一下股价，私募股权市场的价格也在增加，也就是说可以让人们感到泡沫，同时债务在增加。但是货币政策没有主要反映出这点，而且还有影子银行，我觉得是进入泡沫阶段了，大家都处于很狂热的阶段，这是典型的泡沫阶段。在过去的几年当中，中国政府也意识到这种泡沫的存在，并且对此有一定的担忧。为什么要担忧呢？因为政策制定者有担忧，他们的行为就会发生变化。我并不是说债务问题不重要，但是至少现在，政策制定者已经开始担忧并采取措施了，政策制定者开始用不同的方式应对这个问题。如果依照均衡的水平，债务的增长和收入的增长必须是平衡的。任何国家的经济都不能太热，也不能太冷，如果过慢或者过热都是不好的。我们再看一下资本市场，资本市场也要均衡。中国的经济基本接近了平衡的水平，虽然没有达到去杠杆，但是是一个逐渐实现债务均等化的过程，而且中国正在指导债务应该流向什么行业。李斯璇：六七年前我们已经看到泡沫了，你觉得现在我们已经达到均衡了吗？你觉得我们会达到顶点吗？还是说我们不会达到顶点？也不会出现泡沫破灭呢？瑞·达利欧：如果产出的增长和产能的增长是一致的，也就是说没有产能的限制，经济没有太热或者太冷，那么就能够对经济增长进行重组，这些增长可以来自新的领域，或者是比较重要的领域，你就可以应对那些旧的行业产生的问题，比如说水泥和钢铁等。如果把这些产能引到其他的行业，经济就不会太热或者太冷。而且债务的增长就不会那么快，不会超过收入的增长。如果你能够实现这个平衡的话，那就会逐渐实现比较稳定的经济增长。而你的周期就不会那么明显，这是中国政府做的有趣的实验。因为从理论上来讲可以把这些事情进行平衡，如果你觉得这些均衡特别重要，并且能够实现这种均衡，你就会有正向的生产效率的增长，你的周期就不会那么明显，增长率不会那么高。可以说，中国几乎接近均衡了。朱民：能不能再申请问瑞·达利欧一个问题？李斯璇：朱民先生问一个问题，陈教授问一个问题。朱民：问一个通胀的问题，通胀对于股票和债务都是非常重要的。你认为通胀未来几年会怎么样？你觉得通胀会保持还是会增加？瑞·达利欧：我觉得有两种通胀，第一个是货币通胀，这是由货币政策导致的通胀。第二个就是供给不足导致的通胀。比如说工资增加，供给不足导致的通胀。我们现在看到的经济发生了变化，就通胀而言发生了变化。比如说我们正在向数字经济转型，如果从货物通胀的情况来看的话，是在通缩。比如说生产效率提升了，那么货物价格就下降了，我们用技术来替代人，财富差距在增加，但是改变了通胀的素质。我们没有能力限制了，我们可以随时把货物生产出来，我们可以随时变现出新的产能，我们可以看到通胀的性质发生了变化。如果看一下全世界和大多数国家，这种能力的限制都会降低。现在就不再有劳动力紧缺导致能力的限制，更多是货币的通胀，取决于当局的政策来实现平衡。我觉得现在还没有看到货币通胀，同时也没有货物产生的通胀。我担心的是什么呢？是通缩。如果世界经济疲软下降的话，又出现政治方面的冲突，比如左翼和右翼之间的政治冲突，央行也不能采取政策的话，这会产生矛盾，这是我最担忧的一个问题，也就是通缩。我担忧的是通缩，就取决于几点。首先，你要看一下我们现在是生活在法定货币的时代，这个时代央行可以按照它们的意愿印钱，它们承诺把钱还给你，这是银行欠你的凭据，对你的现金有限性有所承诺，它可以印更多的钱。央行有这样的权力，而且是美元为基础的体系。欧元、日元也是主要的货币，如果看一下这三个经济体，再看一下它们的债务水平，我对于通胀的担忧是这样的，我们可能会遇到这样的情况，也就是说大家不愿意持有美元的债务或者是欧元的债务，或者美元的国债、欧元的国债、日元的国债，大家就要问这样的问题了，那时候持有什么样的货币呢？那时候才会产生通胀，但是近期不会看到通胀。如果看一下《帝国的兴衰》，可能会看到相关问题。李斯璇：感谢瑞·达利欧。陈志武：瑞总结的很好，给我们介绍了人民银行做得很好，能够帮助我们管理泡沫，货币政策非常恰当。我想换一个话题，你的发言当中也总结到了这一点，你提到过数字化、贸易和其他方面的发展。同时央行和政策制定者所发挥的作用比20世纪的时候要大得多，然后20世纪80年代以后中央政府和央行的职能得到大大加强，你会看出债务危机的规律，你认为未来将比以往的不同程度会有多大？政府会如何更加积极、更加协调，使更多的货币数字化，把职能扩大？瑞·达利欧：我觉得主要看冲突怎么样处理，什么类型的冲突呢？贫富之间的冲突，以及各国之间的冲突。我们现在这个时代与20世纪30年代的情况是很类似的，我们是否可以很好地一起来解决这些问题，而且是有效地来解决？现在财富没有那么多，我觉得所谓冲突就是这样子，未来的五到十年，我们需要一种新的货币政策，不光是购买金融资产，央行不光可以做这些。因为它总是局限于这方面，到时候你要抛售，再买金融资产，但是人民并没有真的获得购买力，所以我们需要更多协调，在财政政策和货币政策之间要更多协调。这种货币化就可以转化成为人民的购买力。但是还有一个人性的问题，不光是一个运作机制的问题，因为在这样的时候人们会存在这些冲突，就会相互指责，这是人的本性。我们是否是可以把它认为是一个共同的挑战，一块来解决这个问题？陈志武：所谓的社会主义的崛起，在美国、西欧以及其他国家可能是很难避免的是吧？瑞·达利欧：我认为资本主义国家其实并不知道如何应对这个问题，社会主义国家有优势和劣势，它们必须协调，要实施好的政策。比如说教育，有些国家的基础设施和教育是最重要的，在美国对教育和基础设施的投资是不够的，顶层的40%和底层的60%，顶层的40%的人群的子女教育资金五倍于底层的60%，所以必须要有一个计划来提高生产率。与此同时，还要对财富进行很好的分配。问题就是能不能进行一个相互合作的、行之有效的方式？也就是刚才我说的蛋糕如何做大，如何做好。李斯璇：时间已经到了，大家意犹未尽。总结起来，在这个过程当中需要政策制定者不断地平衡这个过程，投资应该具体在什么地方，去杠杆应该在哪些板块，才可以保证更好的平衡。而且像瑞·达利欧先生说的一样，中国本身在进行有趣的实验，也许是其他国家没有经历过的，我们也非常期待中国在这样的过程当中能够创造大家希望看到的结果，也正是我们举办这样一个论坛的初衷，就是希望把相关的资深业内人士聚集到一起，共同探讨这些问题。[详情]; 新浪财经 | 2019年03月24日 11:27

任泽平：这一轮是改革牛最好的投资机会就在中国: 　　来源：券商中国在信睿论坛·春季 2019经济展望与投资趋势暨Ray Dalio《债务危机》新书发布会上，多位重磅嘉宾针对今年的经济和投资趋势发表了深刻的见解。任泽平博士对2019年中国宏观经济的发展机会给出了他的判断。与其他嘉宾不同的是，任博士并没有侧重在解释过去的经济数据，而是从商业领域经济学者的角度给出投资者明确的三个观点，并解释了其中的逻辑。以下为演讲全文。今天跟大家分享三个观点，以及我们分析经济和市场的逻辑。标题叫否极泰来，哪三个观点呢？第一个判断，我们判断大约在今年中期，中国经济将会触底第二个判断，中国资本市场在今年将会否极泰来第三个判断，如果中国能够务实、市场化的推动新一轮改革开放，将会开启中国经济的新周期，未来最好的投资机会就在中国。一大家知道2018年号称是过去十年最困难的一年，从数据的表现来看也确实如此。比如说我们的GDP增速创十年新低，我们的投资也都创一二十年的新低，我们的大类资产表现呢，2018年A股在全球的大类资产里面跌幅仅次于比特币。所以有人在去年底悲观地说：“2018年是过去十年最困难的一年。与此同时，2018年将是未来十年最好的一年”。大家一听心都凉了，是吧？但是在去年底，大家知道我提出一个观点，叫做最好的投资机会就在中国，今年初我们提出的观点叫否极泰来，为什么我们有这样的判断？首先我们来看2018年为什么我们的经济和资本市场表现的这么困难？我认为有这么几个原因：第一，2018年全球货币都是收紧的，美联储加息，所以美国经济也是见顶回落。第二，贸易保护主义抬头，对我们外需产生了挑战。第三，大家知道去年金融去杠杆，我们的流动性收紧。在化解债务风险的同时，增加了中小和民营企业融资困难。这些因素在去年出现了一个叠加。但是我在这里想强调一点：还有周期自身的力量。在去年我们是去库存周期。经济有意思的地方在哪里呢？如果你经历过几次周期以后，你更加感到经济自身运行规律的强大。在2018年，我们是一轮去库存周期，上半年是滞涨，消灭货币和财富，下半年我们进入主动去库存阶段。去年周期的力量、政策的力量和外部的力量叠加，造成了2018年是非常困难的一年。对于2019年，我想有几个判断。第一个判断就是今年中期中国经济将会触底企稳，经济应该是前低后稳。为什么呢？ 1．从周期的角度，可以看到今年初库存周期延续了去年的主动去库存，但是主动去库存阶段将在今年二季度耗竭，从主动去库存变成被动去库存，就是复苏的早期。现在我们已经初步看到了这些迹象。 2．还有就是政策性的力量。在去年三季度，转入量价齐跌的主动去库存周期，从滞涨转入衰退，打开了我们货币政策的空间，政策在去年的三四季度已经开始转暖。政策底、市场底、经济底都非常清晰地展现它先后的逻辑次序。毫无疑问，政策底在去年三季度，市场底在今年初，然后经济底应该是在今年的中期。这是我对经济的看法。 3．经济有很多领先性指标，比如说货币的投放，还有股市一般领先于经济半年。最近的这些领先性指标都出现了回升，比如M2增速触底回升，股市上涨，预计未来投资和经济有望企稳。这是我对经济的看法。二大河里的水涨起来以后，大家知道总有东西要浮上来。我们可以看到去年底债券市场先走出了牛市，在今年初股票市场开始走出牛市的初期迹象。我做了二十年宏观经济形势分析，当你经历了几轮周期以后，你会发现经济就像机器一样在运动，而人有的时候是非常健忘的，这就是为什么有些投资者能够穿越周期取得超额收益的原因。其实经济预测，有时候大家认为经济预测就像占星术一样，但是你掌握了周期和人性的本质以后就掌握了洞悉世界规律的一把钥匙。对于大类资产，我对今年的股票市场是相对乐观的，而且大家知道我的乐观应该是在市场上最早的之一。我去年底就讲最好的投资机会就在中国，今年初讲资本市场会否极泰来。为什么呢？ 1．经济触底企稳，我们看到经济失速的风险在消除。 2． M2社融触底回升，流动性开始宽松。 3．大家看到这两年中国改革开放进程，其实还是推进较快的：去年4月博鳌讲话宣布了汽车和金融业的进一步开放，今年3月《政府工作报告》宣布了大规模减税计划，中美贸易谈判取得积极进展，民营经济受到高度重视，多层次资本市场提升到新高度，科创板和注册制试点火速推出。这是一轮什么牛市？我认为这是一轮改革牛。这一轮改革牛和上一轮有什么不同？上一轮是靠改革的预期推动的，但市场的预期跑得太快了，改革没跟上。如果说上一轮牛市是改革预期推动的，这一轮牛市将会是改革的实质性落地，以及随后的红利释放所推动的。这一轮牛市如果走得足够远，足够高的话，一定是靠改革的实质性落地和红利的释放，这是我和大家交流的第二个观点。三第三个观点，在过去的四十年，唱空中国经济的声音此消彼涨，大家知道中国经济创造了奇迹。但是，最近这些年因为中国经济增速换挡，结构调整，唱空中国的声音悲观的论调再次泛起。我认为最好的投资机会就在中国，而且是未来十年、二十年的维度。我们来看几个指标。第一，中国人均 GDP 9700 美元，是美国的六分之一，未来发展的潜力是巨大的。第二，中国城镇化率不到60%，发达国家都到80%，中国还有一二十年。第三，中国GDP增速现在还在6%以上，是美国的两到三倍。大致做了一个测算，大约到2027年，只要中国保持5%到6%的增长，不到十年的时间，中国经济规模将会超过美国。我们现在经济规模大致相当于美国的66%，全球的16%。第四，中国有14亿人，拥有全球最大的市场和最大的中等收入群体，美国3.2亿人，日本1.3亿人，德国8000万人，全球77亿人。如果在中国都找不到投资机会，在哪里可以找到投资机会呢？第五，中国的劳动资源仍然很丰富，而且更重要的是我们每年有800多万大学毕业生，我们正在从传统的人口红利转向工程师红利。中国的互联网企业和新经济都是受益于中国的工程师红利。第六，中国的创新创业活力十分的活跃，中国在全球的新经济独角兽企业仅次于美国，全球最好的新经济企业不在美国就在中国。这是我今天跟大家分享的主要的观点。女士们、先生们，我们深信只要中国推动一轮务实的、市场化导向的新一轮改革开放，中国将会开启新周期，未来十年、二十年，最好的投资机会就在中国！[详情]; 新浪财经-自媒体综合 | 2019年03月24日 00:05

桥水达利欧：全球投资者不容错失中国市场: 　　原标题一财专访桥水达利欧：全球投资者不容错失中国市场来源第一财经资讯公众号 2019年又是充满不确定性的一年。全球超长扩张周期进入晚期，全球增速持续放缓，连早前被认为必定会持续加息的美联储都迅速改变方向。随着央行货币政策空间持续收窄，我们将如何应对下一轮衰退或危机？同时，中国作为全球重要的经济增长引擎，对于全球政策制定者以及不断增配中国的外资机构而言，他们又有怎样的投资判断？ 2019年3月22日，全球最大对冲基金桥水（Bridgewater Associates）创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）将他独创的一套危机模型以及应对原则，提炼为新书《债务危机》（中信出版社出版）落地北京。带着上述问题，第一财经记者专访了达利欧。达利欧向来对中国经济发展表示乐观。他说，就未来而言，生产率才是第一最重要的，因为只有生产率提高了才能提高生活水平，而中国的技术进步有目共睹；此后就要看债务周期以及政策制定者逆周期管理的能力，“和其它国家相比，中国的货币、财政政策的协调能力更强，决策制定更快，因此政策效果更强、渗透也更快。”从投资者角度来看，他说，如果没有一些中国敞口，就意味着错失了很大一部分世界的发展，这样就意味着你的投资收益落后了。因此从投资组合的角度来看，外资必须拥有中国市场敞口，目前时机十分合适。全球面临两大严峻挑战第一财经：这一轮超长经济扩张周期已经持续了九年，目前我们处于经济周期的晚期。你在多个场合都提及，下一轮衰退不论从政治还是社会角度而言，应对起来都会非常棘手。你如何看待目前我们身处的环境？应该如何应对下一轮衰退？达利欧：我们的确正处在扩张周期的晚期，美国、欧洲都是如此，衰退究竟是一年、两年还是三年后到来仍不能具体判断，但我们面临两个最严峻的问题。首先，全球贫富差距不断扩大，这滋生了民粹主义，也导致了很多社会冲突；同时，随着利率趋紧于零、运用QE的空间有限，这意味着央行进一步刺激经济的能力收窄。此时，如果经济放缓，而央行又没有进一步宽松的能力，就会无限放大上述冲突。值得注意的是，这两年很多国家都将举行大选，美国、欧洲和一些新兴市场都是如此，因此会看到冲突不断凸显。美联储很难继续收紧货币政策第一财经：你过去两年来持续呼吁美联储不应继续收紧货币政策。如今，美联储真的下定决心暂停加息，并即将停止缩表。你是如何作出如此具有前瞻性的判断的？你作为市场玩家，是否因为美联储宽松对于你的投资决策有益，才做此呼吁？达利欧：和部分投资人不同，我不在乎市场的上上下下，我对这种波动并没有偏好。我认为，我们不应该关注美联储说了什么，而是要看美联储需要做什么。去年12月，美联储改变了主意，向市场释放了放缓加息的信号，因为他们意识到，持续加息会影响资金流动和经济动能。早前，他们太关注短期的经济过热，当然这和顺周期的财政刺激有关，但事实上经济放缓也将随之而来；此外，美联储似乎没有完全理解通胀的发展，他们此前担心通胀压力，这是因为担心薪资水平将攀升，但他们忽略了通胀结构。如果看一下通胀构成，我们会发现，其实过去出现了商品通缩（goods deflation），这是因为科技进步不断导致商品价格下降，这其实改变了很多事物的发展，例如市场行为也会因此改变，因此美联储应对经济周期的方式也会与过去不同。如今，美联储不断意识到通胀压力受到抑制，且财政刺激效应也在减退，因此最合理的做法就是更加耐心和数据依赖（data-dependent）。第一财经：如今，美联储暂缓加息，中国也在持续保证货币的合理流动性。重要经济体的货币政策调整逻辑你认为最重要的考虑因素是什么？达利欧：我认为央行希望做的是将经济、利率带回到均衡状态（equilibrium），因此如果超过了均衡就要紧缩，未达标之时就需要放松。所以我们要关注均衡利率，也要关注在均衡条件下股票和债券的关系。目前，我们其实已经接近均衡利率状态，我不认为美国联邦基金利率还有很大的变动空间。就中国而言，更加有利于经济活力的货币政策正在推进，而这次更多来则自于财政政策，货币政策则更多是扮演辅助性的角色，但关键都是希望把经济状态带回到接近均衡的状态。就股价而言，我认为美国股价目前有一点高，但还不是太过分，因为此前美股估值扩张的同时企业盈利也在上升。第一财经：在你看来，美联储是否已经无法再继续加息？达利欧：还是那句话，我们不应该太关注美联储说什么，我相信市场会看到美国经济持续出现一些相对疲软的情况，而这就意味着美联储不太可能继续采取（紧缩）行动。未来如何应对衰退更具挑战性第一财经：各界目前担忧的问题是，除了美国联邦基金利率提升到2.5%左右的水平，其它主要央行（例如欧洲央行和日本央行）似乎完全还没有要开启加息进程的苗头，但其经济增速又在持续放缓。因此，未来很可能出现的状况是，央行还没有开启正常化进程，衰退就到来了。同时，历来美联储需要降息500个基点才能应对衰退，目前只有250个基点的空间。我们究竟是否还能应对下一轮衰退？达利欧：这种担忧的确非常普遍，全球各国未来需要协调财政政策和货币政策，因为货币政策自身的边际效应已经大幅下降。问题在于，政府会否推出扩张性的财政政策，与此同时央行能否辅以适度宽松的货币政策，以达到债务货币化（monetization）的效果。挑战在于，我们接近长债务周期的终点。当央行宽松时，他们往往是购买金融资产，而不会同时购买商品和服务，因此货币政策的效应很难滴流到那些没钱的人身上。如果需要政策具备刺激力度，同时要控制贫富差距的扩大，就需要有政策来调整支出的走向，使得政策更倾向那些并不富裕的群体，同时也要提升这一群体的生产率。未来五年，我们可能会看到这种行动。但问题在于，这种行动会不会受到政策的支持？目前欧洲非常分裂，因此我对此表示担忧；日本虽然也存在分裂的状况，但日本央行还有不少购债的空间，尽管刺激效应不断下降。在美国，的确央行还有2.5%的降息空间，但过去央行需要降息500基点才能应对衰退，当然美联储也还有重启QE的空间。可见，世界三大储备货币（美元、欧元和日元）国家都接近长债务周期的终点，这就是我担忧的原因。第一财经：既然情况如此具有挑战性，那么是否只能通过全球政策协调才有可能应对未来的挑战？达利欧：如果全球政策制定者可以协调合作当然很好，但是问题在于，国家的性质就决定了各国都需要关心自身的利益。历史上出现货币政策协调的时候，最后这种协调都无果而终，因为利率政策的协调就涉及到汇率政策的协调，这就无法保证本国货币政策的独立性，即让本国货币政策服务于本国经济。如果全球政策协调能够实现，情况当然就会大不相同；但如果不能，则前景就更具有挑战性，而我的确认为这种协调很难实现，因为每个国家都需要考虑自身的利益。全球投资组合不容错失中国敞口第一财经：今年，外资不断流入中国境内股债市场。去年9月，桥水CIO曾经在给客户的《每日观察》（Daily Observation）中呼吁，全球投资者都需要拥有一部分中国市场的敞口，且时机已经成熟。你认同这种呼吁吗？达利欧：看待这个问题，我认为最重要的就是从生产率问题入手，而生产率就需涉及到一国人民的受教育程度以及基础设施的完善程度。过去几十年，中国生产率飞速增长，这并不是意外，而是得益于过去的改革开放以及相关政策。我在上世纪80年代就来到过中国，自那时候开始到现在，中国人均收入增加了20倍。当我第一次来到中国时，大家认为10美元的计算机就非常不可思议了，但看看现在中国的科技发展，改革开放使得中国生产率大大提升，也正是基于此，我认为我们的客户必须要拥有中国市场的敞口。当然，中国资本市场仍需要发展，监管也需要完善，但从投资者的角度来看，如果全球投资组合里没有一定比例的中国敞口，就无异于错过了很大一部分世界的发展，这样就意味着你的投资组合表现落后了。因此从投资组合的角度而言，目前加码中国市场的时机已经成熟，外资也必须拥有中国敞口。中国政策协调力更强、经济增速放缓可控第一财经：如今，中国政策制定者也不断推出政策来缓冲经济增速放缓的压力。但是这一轮周期不一样，家庭部门债务较以前提升，中国也不会用“大水漫灌”的方式来提振经济。同时，外部不确定性仍然存在。你对目前的政策有何建议？达利欧：对政策制定者而言，我想解释一下，未来生产率才是最重要的，因为只有生产率提高了才能提高生活水平，对此我表示并不担心。随后就是要关心中国如何应对债务周期的问题。如果要应对债务周期，政策制定者需要进行逆周期处理管理（lean against the cycle），这就是我们现在所看到的，中国正在推出较为宽松适中的货币、财政政策，我也认为中国政策制定者有能力和智慧来对债务周期进行逆周期管理，同时中国相较于其它国家更有能力协调货币和财政政策。我去过很多发生过债务危机的国家，美国就发生过四次主要的债务危机。相比之下，中国逆周期管理的能力更强，因此经济增速放缓仍然是非常可控的。当然很多人太担心短期问题，从而恐慌被放大了。我个人更担心一般投资者的决策，因为当他们看到市场出现波动、经济数据暂时放缓，就会抛售风险资产，这往往会出现“追涨杀跌”的情况，中国的确拥有80%的散户。不过整体而言，我相信政策制定者的调控能力，同时也对中国生产率的提升有信心。当然期间会出现一些波动和波折，难以尽善尽美，尤其是一些部门可能会承受压力，例如旧经济部门可能会转差，而其它部门则可能会升级。但从整体环境来说，我认为中国政策制定者可以应对经济面临的压力。第一财经：中国经济发展模式以及政策的调控模式是独特的。在你看来，你总结的“债务模版”是否也会适用于中国的情况？达利欧：当利率走低，资产价格就会上升；如果降低税收，也会产生刺激性效应，因为这会提升企业盈利。可见，这些逻辑放之全球皆准。但不同之处在于，谁掌控经济？中国的最大不同则是，其政策协调性更强，货币、财政政策的协调推进更容易实现，这也能对经济产生更大的推动作用，例如目前中国扩大财政支出、减税降费、实施适度宽松的货币政策，这一决策过程更快。但在其它国家，这种协调就十分耗费时间，也需要处理更多冲突。 [详情]; 新浪财经综合 | 2019年03月23日 21:14

达利欧详解经济学原理：四大力量三个均衡两个杠杆: 　　达利欧多图详解经济学原理：“四大力量”、“三个均衡”和“两个杠杆” 21世纪经济报道 21财经APP 郑青亭北京报道他同时谈到如何辨别泡沫阶段，以及贫富差距和民粹主义的崛起。 3月22日，2019经济展望与投资趋势暨瑞·达利欧《债务危机》新书发布会在北京举行。桥水基金创始人达利欧在演讲中详细介绍了他的研究模型。《债务危机》是对过去100年所有主要债务危机所做的分析，大概48个。达利欧认为，它们不完全一样，但大致的周期是差不多的。在他看来，“经济机器”的运行离不开“四大力量”、“三个均衡”和“两个杠杆”。以下是他的演讲摘要：四大力量： 1．  生产率。你不断地学习如何提高效率，然后你的生产力就会提高，这样的话就会改善你的生活水平，它是一个向上的不断演进的过程。 2．  短期债务周期。短期债务周期是一个所谓的“商业周期”。比如，当经济出现疲软迹象，假设失业率非常高，央行就想要创造信贷。有了信贷就有了购买力，你就可以购买更多东西。但是信贷是贷款，也就是债务，本身是周期性的。如果信贷不断增长，负责制定货币政策的央行就会采取行动，然后信贷就会下降。这个周期一般是5到10年。 3．  长期债务周期。短期债务周期累积起来，就会成为长期债务周期。由于所有人都希望整个市场都在扩张，希望经济不断增长，所以就会提供越来越多的信贷，这样的话越来越具有刺激性。那怎么才能刺激经济呢？一个办法是降息，有两个杠杆：一个是货币政策，一个是财政政策。如果利率已经降到零了，央行就开始印钞，就是所谓的“量化宽松”，要购买资产，这就是长期债务周期。如何判断呢？要看利率水平是不是接近零，然后剩下的所谓的量宽还够买多少债务资本。 4．  政治。各个阶层会产生冲突，经济会影响政治，政治会影响经济，这是相互的。三个重要的均衡： 1．  债务增长与偿债所需的收入增长相一致。有收入才能还债，要计算一下收入的增长是不是足够用来还债，如果收入有富余的话就没有问题，如果债务较高的话可能会有泡沫。 2．  产能利用率既不过高，也不过低。经济必须要符合设计的产能，过热要收紧，过冷要刺激，所以我会关注经济均衡的状态。 3．  股票预期回报利率高于债券预期回报率，债券预期回报率比现金预期回报高。股票预期回报率是我经常会看的一个数字，看它是不是超过债券预期回报率和现金预期回报，它是不是有相应的风险溢价的差，这是非常复杂的。随着时间的推移，现金的回报比债券低，是资本基本定价的规律。当处于经济周期高位时，产能利用高，央行就会收紧货币政策，放缓经济。短期的利率相对于长期的利率在上升，就会对资本市场产生变化，所以我经常会关注资本市场的均衡。两个杠杆：中央银行有两个杠杆，一个是货币政策，另一个是财政政策。经济与市场起伏就像是这些因素相互作用的永动机。债务周期的几个阶段： 1．周期的早期阶段。这时贷款是很健康的，而且大家都能还款。 2．泡沫。这时候贷款非常繁荣，银行就放松了放贷标准，就像开晚宴一样，借债花钱，觉得自己很富，然后又还不上，这就产生了问题。我们要懂得如何识别一个泡沫期。有可能你会被泡沫冲走，或者在泡沫阶段你要抛售，而不是在泡沫阶段购买。很多投资者被泡沫影响，一遇到泡沫就兴奋，他们认为这是很好的时机，借钱买，而且这是一个不断自我循环的过程。如果资产价格上升的话你就更富了，银行借你更多的钱，你就更兴奋，就会买更多，所以泡沫是不可持续的，要计算一下现金流，这是非常关键的。 3．  顶部。因为债务太多，必须要还债，是我们要关注。我们要看一下债务额占收入的比例，通常央行会收紧利率，会放缓经济。 4．萧条。央行会采取措施，不能再放松货币政策了，这就发生了变化，就像2008年出现的问题。除美国外，我们还看到其他国家出现了同样的问题。有时候在这个阶段会出现汇率贬值。 5．有序去杠杆。 6．无序的推绳子。 7．无常化。泡沫阶段的特征 1． 价格高于传统指标。 2．价格预期未来价格会在高水平上快速上涨。 3． 市场情绪普遍乐观。 4． 投资者使用高杠杆购买资产。 5．投资者购买超长远期资产（例如建立库存、签订供货合同等）。 6．新购买者（即之前市场外的人）进入市场。 7．刺激性货币政策 可能是泡沫进一步加剧（紧缩政策导致泡沫破灭）。首先按照传统的标准，价格会上升，还有现金流的流动等都非常快。同时价格也体现了以后的货币贬值，你要计算一下是否需要加大现金流，以及现金流是不是能预测未来的汇率贬值。如果达到了产能的顶峰时，人们通常都非常乐观，会大肆购买，杠杆率会增加，大家的债务会很大。大家也会进行远期的购买，比如说在房地产市场，大家会买更多房子，这样每个人就增加了一些房产，但是他们并非用于自住，预期是将来会卖掉，这就是泡沫的信号了。还有买家进入市场。新买家以前不在这个市场当中，他们觉得价格高了，所以想进来，同时货币政策放松也会进一步地使泡沫变大。这些图在我的书中都有，书中讲了100多个周期当中的平均值。我们可以看到所有的危机都是相同的。这是股价，在泡沫期就可以看到股价在上升，这是整体的债务情况，我们可以看到股价的上升，然后到泡沫见顶的时候就看到收紧。于是就到了萧条时期。当资产价格上升到顶端，那时候资产的价格就会下降，银行就不愿意借钱，那在短时间中就会去杠杆。债务周期有四个解决的方式： 1． 财政紧缩。不要花那么多钱，你要用钱来还款。 2． 债务违约/重组。我们减少开支的时候，别人的收入也会减少，因为你的花费就是别人的收入，所以如果你紧缩的话，那其他人的收缩会下降，所以这个周期会进一步加强，然后你会违约，或者说债务重组。这会出现什么样的问题？你的债务就是另外一个人的资产。如果你违约，或是进行债务重组的话，那别人就失去了自己的资产，也就是说他的资产下降了，他开支的能力下降了，所以这是自我加强的循环。 3． “印钞”来阻止嗜血和刺激经济。中央银行可以印钞，或者是停止流血，并且刺激经济。 4． 重新分配财富。把财富从原先的债权人那里分到债务人那里。所以，我们有两种力量：一种是通胀的力量，一种是紧缩的力量。如何平衡这两种力量非常关键。最重要的考虑是什么？债务是以本币计价还是以外币计价。如果以外币计价的话会非常困难，央行控制力就非常有限。如果以本币计价，该国央行就可以很快地管理危机。这个线是美国从1990年开始的人均GDP，我们可以看到这个上段线条力量是非常大的，它会有波动，但是这些波动、这个周期是非常长期的。这告诉我们生产效率的重要性，生产效率在每一个领域都在发生变化。在周期的末期，生产效率在下降。不同国家生产效率的变化是最重要的一个因素。从长期来看，生产效率最重要。同时还有债务的周期叠加。这个图非常关键，是从1990年到现在的数据，这个圆圈是美国，当讲到债务和GDP之间的比例，我们可以看到在第一幅图中，债务占GDP的比例是非常高的，但是在下面这幅图我们可以看这个蓝线就是短期的利率，几乎到0了，到0的时候就发生了变化，央行就会印钞，这是红线，然后购买金融资产，这是央行扩表。然后我们可以看到在2008年是这样的，美联储是这样做的，债务占GDP的比例非常高，利率几乎是0，然后央行开始印钞，购买金融资产，开始扩表，央行购买了15万亿的金融资产。因此资产的价格就上升了，因为买家多了，经济在增长，这是债务周期的一部分。与此相关，我们可以看到另外一个重要的因素，那就是财富缺口的增加和财富差距的增加。收入的差距：从20世纪30年代开始到现在，收入的差距是最大的，这是人们之间收入的差距和财富的差距。现在我们可以看到1%的人口，他们的财富是下层的90%人口财富的总和，因为金融资产价格的上升使得富人变得更富，只有富人才有金融资产。另外还有其他的要素，比如说技术。技术也使得财富差距变大，因为技术使得低技能工人失业，所以我们的财富差距越来越大。这个财富差距在拓宽，我们看到民粹主义抬头，这是政治在发挥作用了，民粹主义开始在西方非常盛行。左翼和右翼都会有民粹主义，左翼民粹主义他们没有太多钱；右翼民粹主义资本家也会有一定的良知，这里我们衡量的是民粹主义的抬头，也就是面临社会问题了。我们看看这样典型的周期和20世纪30年代大萧条的周期是类似的，那时候出现了两极化，在美国和欧洲我们可以看到政治的两极化产生了，在大选当中反映出来，这会影响到后续经济政策。与此同时，我们没有太多的能量，央行也没有太多的能量来进一步放宽货币政策。 [详情]; 21世纪经济报道 | 2019年03月23日 13:14

瑞·达利欧：经济和市场原理与我们所处的位置: 　　在中信出版集团主办的信睿论坛·春季 2019经济展望与投资趋势暨《债务危机》新书发布会上，多位重磅嘉宾针对今年的经济和投资趋势发表了深刻的见解。信睿论坛将把精彩内容陆续与大家分享。以下为文字实录：多年前我养成了一个习惯，做决策的时候要把决策内容全部写下来，便于进行反思。每次进行交易的时候，我都会写下来，为什么我要做这样一笔交易，然后再回过头来要看为什么我当时做了这样一笔交易。我每次都把做这笔交易的条件、标准或者是原则写下来，在下一次碰到类似情况的时候，我就会有所发现。相似的事情不断地重复发生，重要的是，要有自己的应对原则。在处理现实的时候要有一个原则——要了解现实情况，我的经验告诉我，每一次有意想不到的情况发生时，说明有一些事情是之前没有经历过，但是实际上发生过很多次的，所以我们需要知道经济机器是如何运行的、市场机器是如何运行的，因为它们之间存在因果的联系，是不断重复发生的。我在生活中有很多原则，在桥水也有一些原则，我想把这些原则传达给其他人。全球金融危机十周年的时候，有人邀请我把这些研究结果——包括经济机器是如何运行的——集结成书。政策制定者也这么要求，因为他们认为很可能下一次经济危机爆发的时候，我们就忘记该怎么应对了，所以我们要了解经济机器是如何运行的，就像如果有种病在你身上反复发作，你知道它其中的规律，那你就知道该如何去治疗它、应对它。《债务危机》是基于过去100年间所有的大的债务危机的分析，大概48个。它们不完全一样，但大致的周期是差不多的。我简单地给大家讲一下我的模型，以此告诉大家经济机器是如何运行的。首先这个机器是如何运行的呢？有四大力量、三个重要的均衡和两个杠杆，或者工具。如果你知道它们相互之间是如何运作的话，那你基本上能够对经济形势做出预测。那四大力量都有哪些呢？生产率，就是你不断地学习提高效率，然后你的生产力就会提高，这样的话就会提高你的生活水平，它是一个向上的不断演进的过程。围绕它有两个周期，一个是短期债务周期，一个是长期债务周期。短期债务周期是一个所谓的商业周期，比如说经济当中有很多方面出现疲软，假设失业率非常高，央行就想要创造信贷，有了信贷就有了购买力，你就可以购买更多东西，但是信贷是贷款，也就是债务。所以它本身是周期性的。如果信贷不断增长，负责制定货币政策的央行会采取行动，然后信贷就会往下，它有周期性，此起彼伏。这样的周期很多，一般这个短的是5到10年，大部分的人们对这一种周期比较熟悉和习惯。这些短的周期累积起来就会成为长期债务周期。因为所有人都希望整个市场都是扩张，希望经济能够不断增长，所以就会提供越来越多的信贷或者信用，这样的话越来越具有刺激性。怎么才能刺激经济呢？一个是降息，有两个杠杆：货币政策，和财政政策。利率已经降到零的时候怎么办呢？央行就开始印钞，就是所谓的量化宽松，要购买资产，这就是长期债务周期。如何判断呢？要看利率水平是不是接近零，然后剩下的所谓的量宽，还够买多少债务资本。同时还要和政治家互动，这时候政客会发挥重要作用，因为各个阶层之间会产生冲突，经济会影响政治，政治会影响经济，是相互的。以上是四大力量。还有三个均衡是非常关键的，我经常会看现状和均衡状态有什么样的差异，首先债务的增长和收入的增长是保持一致的，有收入才能还债，我要计算一下收入增长后是不是足够用来还债，如果收入有富余的话就没有问题，如果债务较高的话可能会有泡沫。第二个就是经济的均衡，经济不能够太热，也不能够太冷，经济必须要符合设计的产能，过热要收紧，过冷的话要刺激，所以我会关注经济均衡的状态。另外还有资本市场的均衡，换句话说贷款，银行的贷款、包括资本市场的借贷，通过资本市场的借贷是一种流通，就像血液的流通一样，这种流通非常关键。我还要看一下股票预期的回报是多少，股票预期的回报是我经常会看的一个数字，看它是不是超过债权的预期回报和现金的预期回报，它是不是有相应的风险溢价的差，这是非常复杂的。随着时间的推移，现金的回报比债券低，是资本基本定价的规律。中央银行有两个杠杆，一个是货币政策，一个是财政政策，当中央银行想要放缓经济的时候，因为整个周期是处在高位，产能高利用，这个时候央行会收紧货币政策，短期的利率相对于长期的利率在上升，就会对资本市场产生变化，所以我经常会关注资本市场的均衡。现在我给大家介绍一下这个债务周期的循环，在债务周期当中有七个部分：第一个阶段首先是周期的早期阶段，就是贷款是很健康的，而且大家都能还款，这就是早期阶段。第二阶段是泡沫阶段，这时候贷款非常繁荣，银行就放松了自己的放贷标准，就像大家开晚宴一样，花很多的钱，借债花钱，觉得自己很富，那个时候就是繁荣的阶段。大家都很乐观地花钱、借钱花，以后又还不上，这就产生了问题。我们要理解如何识别一个泡沫期，有可能你会被泡沫冲走，或者你在泡沫阶段你要售出，而不是在泡沫阶段购买，很多投资者被泡沫影响，一遇到泡沫就兴奋，他们认为这是很好的时机，借钱买，而且这是一个不断自我循环的过程。如果资产价格上升的话你就更富了，银行借你更多的钱，你就更兴奋，就会买更多，所以泡沫是不可持续的，要计算一下现金流，这是非常关键的。第三个阶段是顶部，因为债务太多，必须要还债，是我们要关注的，我们要看一下债务的金额占收入的比例，通常央行会收紧利率，会放缓经济。然后我们就进入第四个阶段，就是萧条。在萧条阶段，美联储或者任何国家的央行会采取措施，就是不能够放松货币政策了，这就发生了变化，就像2008年所出现的问题。除美国外，我们还看到其他国家出现了同样的问题。然后就是第五个阶段——有序的去杠杆和第六个阶段——无效的“推绳子”，最终实现正常化。另外，有时候在第四个阶段，汇率会贬值。大家可以看到，最重要的是泡沫阶段。首先按照传统的标准，价格会上升，还有现金流的流动等都非常快。同时价格也体现了以后的货币贬值，你要计算一下是否需要加大现金流，以及现金流是不是能预测未来的汇率贬值，如果达到了产能的顶峰时，人们通常都非常乐观，会大肆购买，杠杆率会增加，大家的债务会很大。大家也会进行远期的购买，比如说在房地产市场，大家会买更多房子，这样每个人就增加了一些房产，但是他们并非用于自住，预期是将来会卖掉，这就是泡沫的信号了。还有买家进入市场。新买家以前不在这个市场当中，他们觉得价格高了，所以想进来，同时货币政策放松也会进一步地使泡沫变大。这些图在我的书中都有，书中讲了100多个周期当中的平均值。我们可以看到所有的危机都是相同的。这是股价，在泡沫期就可以看到股价在上升，这是整体的债务情况，我们可以看到股价的上升，然后到泡沫见顶的时候就看到收紧，这是收益率的收紧，这些都是经典的图形。同时就是自我加强的一个萧条期，为什么呢？当资产价格上升到顶端，那时候资产的价格就会下降，银行就不愿意借钱，那在短的时间当中就会去杠杆，那这个债务的周期有四个解决的方式：第一点要进行紧缩，不要花那么多钱，你要用钱来还款。第二点我们减少开支的时候，别人的收入也会减少，因为你的花费就是别人的收入，所以如果你紧缩的话那其他人的收缩会下降，所以这个周期会进一步加强，然后你会违约，或者说债务重组。会出现什么样的问题？你的债务就是另外一个人的资产。如果你违约，或是进行债务重组的话，那别人就失去了自己的资产，也就是说他的资产下降了，他开支的能力下降了，所以这是自我加强的循环。第三点中央银行可以印钞，或者是停止流血，并且刺激经济。第四个方法就是进行财富的再分配，把财富从原先的债权人那里分到债务人那里。所以我们有两种力量，一种是通胀的力量，一种是紧缩的力量，如何平衡这两种力量非常关键。最重要的考虑是什么？债务是以本币计价还是以外币计价，如果以外币计价的话会非常困难，央行控制力就非常有限。如果以本币计价，该国央行就可以很快地管理危机。我给大家介绍几个图表，这个线是美国从1990年开始的人均GDP，我们可以看到这个上段线条力量是非常大的，它会有波动，但是这些波动、这个周期是非常长期的。这是2008年的金融危机。这告诉我们生产效率的重要性，生产效率在每一个领域都在发生变化。在周期的末期，生产效率在下降。这是美国的生产效率，这是过去10年，从20世纪80年代开始的生产效率的变化，欧洲的生产效率在下降，下降了60%，从0.6到1.8。日本的生产效率在下降，它的债务危机在发展，社会进入老龄化，这是中国的生产效率。不同国家生产效率的变化是最重要的一个因素。从长期来看，生产效率最重要。同时还有债务的周期叠加。这个图非常关键，是从1990年到现在的数据，这个圆圈是美国，当讲到债务和GDP之间的比例，我们可以看到在第一幅图中，债务占GDP的比例是非常高的，但是在下面这幅图我们可以看这个蓝线就是短期的利率，几乎到0了，到0的时候就发生了变化，央行就会印钞，这是红线，然后购买金融资产，这是央行扩表。然后我们可以看到在2008年是这样的，美联储是这样做的，债务占GDP的比例非常高，利率几乎是0，然后央行开始印钞，购买金融资产，开始扩表，央行购买了15万亿的金融资产。因此资产的价格就上升了，因为买家多了，经济在增长，这是债务周期的一部分。与此相关，我们可以看到另外一个重要的因素，那就是财富缺口的增加和财富差距的增加，收入的差距，从20世纪30年代开始到现在，收入的差距是最大的，这是人们之间收入的差距和财富的差距。现在我们可以看到1%的人口，他们的财富是下层的90%人口财富的总和，因为金融资产价格的上升使得富人变得更富，只有富人才有金融资产。另外还有其他的要素，比如说技术。技术也使得财富差距变大，因为技术使得低技能的工人失业，所以我们的财富差距越来越大。这个财富差距在拓宽，我们看到民粹主义抬头，这是政治在发挥作用了，民粹主义开始在西方非常盛行。左翼和右翼都会有民粹主义，左翼的民粹主义，他们没有太多钱；右翼民粹主义资本家也会有一定的良知，这里我们衡量的是民粹主义的抬头。也就是面临社会问题了。我们看看这样典型的周期和20世纪30年代大萧条的周期是类似的，那时候出现了两极化，在美国和欧洲我们可以看到政治的两极化产生了，在大选当中反映出来，这会影响到后续经济政策。与此同时，我们没有太多的能量，央行也没有太多的能量来进一步放宽货币政策。（完）[详情]; 新浪财经综合 | 2019年03月22日 22:36