达利欧详解经济学原理：四大力量三个均衡两个杠杆

　　达利欧多图详解经济学原理：“四大力量”、“三个均衡”和“两个杠杆”

　　21世纪经济报道 21财经APP 郑青亭 北京报道

　　他同时谈到如何辨别泡沫阶段，以及贫富差距和民粹主义的崛起。

　　3月22日，2019经济展望与投资趋势暨瑞·达利欧《债务危机》新书发布会在北京举行。桥水基金创始人达利欧在演讲中详细介绍了他的研究模型。

　　《债务危机》是对过去100年所有主要债务危机所做的分析，大概48个。达利欧认为，它们不完全一样，但大致的周期是差不多的。在他看来，“经济机器”的运行离不开“四大力量”、“三个均衡”和“两个杠杆”。

　　以下是他的演讲摘要：

　　四大力量：

　　1．  生产率。你不断地学习如何提高效率，然后你的生产力就会提高，这样的话就会改善你的生活水平，它是一个向上的不断演进的过程。

　　2．  短期债务周期。短期债务周期是一个所谓的“商业周期”。比如，当经济出现疲软迹象，假设失业率非常高，央行就想要创造信贷。有了信贷就有了购买力，你就可以购买更多东西。但是信贷是贷款，也就是债务，本身是周期性的。如果信贷不断增长，负责制定货币政策的央行就会采取行动，然后信贷就会下降。这个周期一般是5到10年。

　　3．  长期债务周期。短期债务周期累积起来，就会成为长期债务周期。由于所有人都希望整个市场都在扩张，希望经济不断增长，所以就会提供越来越多的信贷，这样的话越来越具有刺激性。那怎么才能刺激经济呢？一个办法是降息，有两个杠杆：一个是货币政策，一个是财政政策。如果利率已经降到零了，央行就开始印钞，就是所谓的“量化宽松”，要购买资产，这就是长期债务周期。如何判断呢？要看利率水平是不是接近零，然后剩下的所谓的量宽还够买多少债务资本。

　　4．  政治。各个阶层会产生冲突，经济会影响政治，政治会影响经济，这是相互的。

　　三个重要的均衡：

　　1．  债务增长与偿债所需的收入增长相一致。有收入才能还债，要计算一下收入的增长是不是足够用来还债，如果收入有富余的话就没有问题，如果债务较高的话可能会有泡沫。

　　2．  产能利用率既不过高，也不过低。经济必须要符合设计的产能，过热要收紧，过冷要刺激，所以我会关注经济均衡的状态。

　　3．  股票预期回报利率高于债券预期回报率，债券预期回报率比现金预期回报高。股票预期回报率是我经常会看的一个数字，看它是不是超过债券预期回报率和现金预期回报，它是不是有相应的风险溢价的差，这是非常复杂的。随着时间的推移，现金的回报比债券低，是资本基本定价的规律。当处于经济周期高位时，产能利用高，央行就会收紧货币政策，放缓经济。短期的利率相对于长期的利率在上升，就会对资本市场产生变化，所以我经常会关注资本市场的均衡。

　　两个杠杆：

　　中央银行有两个杠杆，一个是货币政策，另一个是财政政策。经济与市场起伏就像是这些因素相互作用的永动机。

　　债务周期的几个阶段：

　　1． 周期的早期阶段。这时贷款是很健康的，而且大家都能还款。

　　2． 泡沫。这时候贷款非常繁荣，银行就放松了放贷标准，就像开晚宴一样，借债花钱，觉得自己很富，然后又还不上，这就产生了问题。我们要懂得如何识别一个泡沫期。有可能你会被泡沫冲走，或者在泡沫阶段你要抛售，而不是在泡沫阶段购买。很多投资者被泡沫影响，一遇到泡沫就兴奋，他们认为这是很好的时机，借钱买，而且这是一个不断自我循环的过程。如果资产价格上升的话你就更富了，银行借你更多的钱，你就更兴奋，就会买更多，所以泡沫是不可持续的，要计算一下现金流，这是非常关键的。

　　3．  顶部。因为债务太多，必须要还债，是我们要关注。我们要看一下债务额占收入的比例，通常央行会收紧利率，会放缓经济。

　　4． 萧条。央行会采取措施，不能再放松货币政策了，这就发生了变化，就像2008年出现的问题。除美国外，我们还看到其他国家出现了同样的问题。有时候在这个阶段会出现汇率贬值。

　　5． 有序去杠杆。

　　6． 无序的推绳子。

　　7． 无常化。

　　泡沫阶段的特征

　　1． 价格高于传统指标。

　　2． 价格预期未来价格会在高水平上快速上涨。

　　3． 市场情绪普遍乐观。

　　4． 投资者使用高杠杆购买资产。

　　5． 投资者购买超长远期资产（例如建立库存、签订供货合同等）。

　　6． 新购买者 （即之前市场外的人 ）进入市场。

　　7． 刺激性货币政策 可能是泡沫进一步加剧（紧缩政策导致泡沫破灭）。

　　首先按照传统的标准，价格会上升，还有现金流的流动等都非常快。同时价格也体现了以后的货币贬值，你要计算一下是否需要加大现金流，以及现金流是不是能预测未来的汇率贬值。如果达到了产能的顶峰时，人们通常都非常乐观，会大肆购买，杠杆率会增加，大家的债务会很大。大家也会进行远期的购买，比如说在房地产市场，大家会买更多房子，这样每个人就增加了一些房产，但是他们并非用于自住，预期是将来会卖掉，这就是泡沫的信号了。还有买家进入市场。新买家以前不在这个市场当中，他们觉得价格高了，所以想进来，同时货币政策放松也会进一步地使泡沫变大。这些图在我的书中都有，书中讲了100多个周期当中的平均值。我们可以看到所有的危机都是相同的。这是股价，在泡沫期就可以看到股价在上升，这是整体的债务情况，我们可以看到股价的上升，然后到泡沫见顶的时候就看到收紧。

　　于是就到了萧条时期。当资产价格上升到顶端，那时候资产的价格就会下降，银行就不愿意借钱，那在短时间中就会去杠杆。

　　债务周期有四个解决的方式：

　　1． 财政紧缩。不要花那么多钱，你要用钱来还款。

　　2． 债务违约/重组。我们减少开支的时候，别人的收入也会减少，因为你的花费就是别人的收入，所以如果你紧缩的话，那其他人的收缩会下降，所以这个周期会进一步加强，然后你会违约，或者说债务重组。这会出现什么样的问题？你的债务就是另外一个人的资产。如果你违约，或是进行债务重组的话，那别人就失去了自己的资产，也就是说他的资产下降了，他开支的能力下降了，所以这是自我加强的循环。

　　3． “印钞”来阻止嗜血和刺激经济。中央银行可以印钞，或者是停止流血，并且刺激经济。

　　4． 重新分配财富。把财富从原先的债权人那里分到债务人那里。

　　所以，我们有两种力量：一种是通胀的力量，一种是紧缩的力量。如何平衡这两种力量非常关键。最重要的考虑是什么？债务是以本币计价还是以外币计价。如果以外币计价的话会非常困难，央行控制力就非常有限。如果以本币计价，该国央行就可以很快地管理危机。

　　这个线是美国从1990年开始的人均GDP，我们可以看到这个上段线条力量是非常大的，它会有波动，但是这些波动、这个周期是非常长期的。这告诉我们生产效率的重要性，生产效率在每一个领域都在发生变化。在周期的末期，生产效率在下降。不同国家生产效率的变化是最重要的一个因素。从长期来看，生产效率最重要。

　　同时还有债务的周期叠加。这个图非常关键，是从1990年到现在的数据，这个圆圈是美国，当讲到债务和GDP之间的比例，我们可以看到在第一幅图中，债务占GDP的比例是非常高的，但是在下面这幅图我们可以看这个蓝线就是短期的利率，几乎到0了，到0的时候就发生了变化，央行就会印钞，这是红线，然后购买金融资产，这是央行扩表。然后我们可以看到在2008年是这样的，美联储是这样做的，债务占GDP的比例非常高，利率几乎是0，然后央行开始印钞，购买金融资产，开始扩表，央行购买了15万亿的金融资产。因此资产的价格就上升了，因为买家多了，经济在增长，这是债务周期的一部分。

　　与此相关，我们可以看到另外一个重要的因素，那就是财富缺口的增加和财富差距的增加。收入的差距：从20世纪30年代开始到现在，收入的差距是最大的，这是人们之间收入的差距和财富的差距。现在我们可以看到1%的人口，他们的财富是下层的90%人口财富的总和，因为金融资产价格的上升使得富人变得更富，只有富人才有金融资产。

　　另外还有其他的要素，比如说技术。技术也使得财富差距变大，因为技术使得低技能工人失业，所以我们的财富差距越来越大。这个财富差距在拓宽，我们看到民粹主义抬头，这是政治在发挥作用了，民粹主义开始在西方非常盛行。左翼和右翼都会有民粹主义，左翼民粹主义他们没有太多钱；右翼民粹主义资本家也会有一定的良知，这里我们衡量的是民粹主义的抬头，也就是面临社会问题了。

　　我们看看这样典型的周期和20世纪30年代大萧条的周期是类似的，那时候出现了两极化，在美国和欧洲我们可以看到政治的两极化产生了，在大选当中反映出来，这会影响到后续经济政策。与此同时，我们没有太多的能量，央行也没有太多的能量来进一步放宽货币政策。

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责任编辑：张玉洁 SF107