别绑架政府让国家为市场背书

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 陈志龙

　　有人喜欢把市场过热上升到“国家牛市”高度，绑架政府让国家为市场背书，这十分危险。无论是当年的英国南海泡沫、法国密西西比泡沫和著名的郁金香泡沫，都曾是著名的“国家牛市”，终极结果是全民陷入投机狂潮，引爆金融风险和社会问题。

　　最近一段时间，一二线城市房价狂飙，地王飞天，到处都是面粉贵过面包价的新闻。房价跳涨，卖家坐地涨价，多地开始出限价令。产中介生意火爆，深圳一90后女孩卖楼一单赚百万。报纸的图片新闻说，地产中介老板给女孩搬出小山似的现金发奖金，照片在网上流传。相片中一位年轻女孩儿手捧装有厚厚一摞现金的托盘，表情腼腆，两位经理样的西装男子在其两侧拿着牌子，上写“业绩神话，一单税后收入100万”。许多地方一房难求，楼市之热已近乎疯癫。

　　市场的非理性繁荣不是独立和随机的，而是高度相关的。市场沸腾时，不成熟的投资者像羊群那样行动。现实生活中，个人对群体的情绪是难以抗拒的。看到朋友在泡沫投机中变得富有，你自然无法置身事外，这就是行为金融学中的动物精神。

　　去年此时，股市的杠杆牛市进入癫狂状态，卖方分析师“站在牛头上”鼓励卖房炒股，一个字：干！大盘要向万点进军。有人说台湾当年牛市指数涨了十几倍，现在才涨一倍多，还早得很，号召要“重仓赌国运”、“满仓赢未来”。鼓励融资炒股、卖房炒股。

　　那真是一段短暂而美好的时光，买什么涨什么，人人是股神，买什么涨什么，买股票像扔飞镖，人人都是百步穿杨的神枪手。监管层不断警告，一些上市公司靠“讲故事”做市值管理，停牌编“热点题材”来“搞事”，所谓市值管理就是连手拉抬股价，市场结构性泡沫毋庸疑置。持续无节制地单边上涨后，“全都醉了”，从繁荣到恐慌和绝望，所有沉迷其间的人都是梦魇般的。

　　越来越多的人认为，一线城市的房价如果再这样疯涨下去可能，很可能会重蹈去年股市的覆辙。突然逆转、尾部风险爆发越来越是大概率事件，一个偶发性因素就可能造成恐慌性离场的踩踏事件。许多高价楼盘已出现有价无市的情况，银行恐高贷款更谨慎，上海深圳等地的首付贷被喝停。以前交一两年社保就能买房现在要延长至3—5年，深圳有些银行规定，月收入3万以上才能贷款买房。

　　要问一句，这样高收入群体有多少？购买力断流枯竭是迟早的事，当货币和信贷燃料熄火时，市场可能随时会逆转，目前慢镜头的失速和背离已经出现。最近，领涨的一线城市中，深圳在过去一个月中新房成交骤降五成，动辄以千万计的高价房，成交出现高位失速，有价无市，无人接手。

　　无论是股市，还是楼市，市场癫狂时，有人喜欢把市场过热上升到“国家牛市”高度，绑架政府让国家为市场背书，这十分危险。无论是当年的英国南海泡沫、法国密西西比泡沫和著名的郁金香泡沫，都曾是著名的“国家牛市”，终极结果是全民陷入投机狂潮，引爆金融风险和社会问题。

　　最近有券商研究人士的测算说，北京上海深圳三个城市20亿平米的存量住宅房，如假定按照目前大约5万/平米的均价，对应市值约为100万亿人民币，相当于半个美国或一个日本。日本在房地产泡沫加剧升腾的“尾部时刻”，1989年东京房价一年涨了60%，深圳过去一年的惊人表现可以与当年的东京有得一拼。当时，全日本都疯了，人人都相信东京的房价“日不落”，“永不回头”，“是可以涨到天上去的”。然后呢？“然后就没有然后了”。

　　在日本泡沫发酵的年代，媒体谨慎使用“泡沫”这一词汇，政府、市场参与者、学界都强烈否认“经济泡沫化”。1989年新春前夕，野村证券甚至在各大报刊上刊登广告和软文，驳斥“日本地价股价过高论”是“固执于托夫勒天动说的陈词滥调”，强调“必须替换为哥白尼的地动说”，学者赌咒发誓说“东京的房价下跌，太阳会从西边出来”，因为“泡沫膨胀符合人们的愿望”，由于价格的上涨，多数人都是受益者。

　　获得高薪的人都想在东京投资一套房，这样就等于有效地给家庭总资产买了保险。” 日本人捍卫东京的房价就象今天中国人拱卫北京上海深圳的房价一样，但泡沫破灭前是不会通知你。1991——2006年，日本主要大中城市的土地和房价下跌了68%。

　　经历了泡沫经济破灭后的日本经济，在复苏中超出了大多数国家的经验模式，即长期以房地产为单一动力源的经济增长繁荣衰竭之后，经济长期衰退而复苏无望，日本经济沦为廉价货币和房地产的牺牲品。

　　日本内阁反省说，这真是值得铭记的政策失误，泡沫经济破灭的损失超过了二战战败的损失。日本一位著名学者几年前在中国访问时，对比中日两国的房地产市场与金融风险的问题时曾说过，以中国经济体量和房地产的规模而言，如果中国房地产出问题，其后果比当年的日本要恐怖得多。

　　“这几天，我屡次听到这样一个说法‘不要担心，政府不会让房地产泡沫破！’当年日本人也是这样心怀侥幸地安慰自己的，现在看来，还有比这更让人担心的安慰吗？”“不要迷信政府的力量，它不可能把宇宙都包裹起来。”

　　泡沫的本质都是一样的，即货币超发和信用膨胀。新世纪初以来以房地产为代表的虚假繁荣最终把美国拖向不归路，巨大的史诗般泡沫最终都将破裂。泡沫破裂的一条重要经济法则是市场过热、负债过度和杠杆失控带来的自我麻痹心理。美国人把房子当提款机，无度的消费建立在不靠谱的资产膨化和信贷泡沫之上，这迷惑了一代人。他们认为土地总是有价值的，房价永远都会强劲上涨，房地产是所有投资中最安全的投资，最后所有人都付出了宿醉般的痛苦。

　　当泡沫根植于巨大的杠杆基础之上时，泡沫一旦破裂将给整个系统带来毁灭性打击。本世纪初，美国的网络经济破灭，数万亿美元一夜蒸发，纳斯达克从5000点跌到1500点。经济震荡时极端恐怖主义又引爆了第二颗炸弹——911事件，为了避免再次崩溃，随时可以“用直升机撒钱”的美联储储蓄创造了近乎免费的资金洪流，让华盛顿沐浴在低通胀的阳光下。

　　繁荣滋生泡沫，泡沫滋养畸形的经济，并过度强化了杠杆的作用。2007年危机爆发前的证券化资产超过3万亿美元。美国人次贷危机后反省说，央行行长应该是、但不幸很少有真正的国士，这是一种少见的物种。中央银行家们最容易做的事莫过于EASY MONEY—宽松的货币政策，既可让企业和金融市场兴奋，又可以取悦于白宫和国会山，减少短期痛苦，人人皆大欢喜。

　　就这样，美联储向没有信用担保的个人打开了保险箱，按照惯例，拥有稳定收入的家庭需要支付20%的首付款。而随着贷款标准进一步下降，持续的信贷海量供给，不需要收入证明，连街头的流浪汉也可以包装成艺术家，随手签字就能贷款买下郊外的豪宅。在私人部门杠杆率急剧上升的同时，抵押支持债券、信用违约互换等一系列复杂的金融创新工具滥用，让整个金融体系处在“死亡飞行”状态，这些金融衍生品既是福星又是祸害，最终过度的负债恢复其魔鬼人的属性，成为引爆全球性危机的一颗金融核弹。

　　繁荣的年代，华尔街每天都在为泡沫而兴奋，那些天才的、万能的巫师们将抵押贷款打包成魅力四射的证券化产品，房地产，汽车、信用卡，各种类型贷款风险资产被分片切割，这使得银行可以保持前所未有的海量放贷水平。是啊，为什么不呢？有了问题就卖给华尔街，华尔街再打包出售给其它投资者。

　　本世纪初，华尔街在网络泡沫破灭时差点完蛋，但是新的房地产泡沫又让它活过来了。但是，房地产市场的非理性疯狂到极致，“审判日”来临时，恐慌共识的汇聚和传递如洪水般摧毁整个乐观情绪，整个市场都会随之坍塌，面对巨额债务，流动性刹那间油尽管灯枯，所有的政策工具最终都失灵了。

　　美国人还说过，在评估“本次与众不同”类型故事时，要从最广泛的视角来观察辨别。例如，如果一个人在2007年回望过去30年，会得出美国房价从未下跌的结论，但进入 2008年市场开始了瀑布式的恐慌性下跌，这一结论就被证伪。从一个更广泛的角度来看，“无论是查看美国更长期运行的经济数据，还是观察其他有着房价飙升并最终崩盘的市场，我们都将发现美国并没有任何地方与世界其他市场有什么不同，要认识到房价疯涨后迟早会下跌”。

　　当下中国房地产市场普遍的自利语境下，经常听到一种自我安慰、自我麻痹的声音说，中国和当年的日本、美国的情况都不一样，这是自欺欺人的。人类历史上，从来没有哪一个“伟大的国家”是通过钢筋混凝土的堆积“做大做强房地产”来实现的，也不存在一个独特的中国模式可以回避基本的经济规律。要相信历史，历史是会不断重复的，人们会多次踏进同一条河流。只要音乐还在继续，你就得起身接着跳舞，然而不知不觉间你会处于危险的境地。要认清泡沫的本质，所有泡沫都终将破灭，所有疯狂终将烟消云散。

　　泡沫是不对称的，它的繁荣期较长，呈现渐进式扩张并不断强化，而衰退和破灭短暂而急促，因为它涉及高杠杆不稳定状态下的强制清盘。高杠杆是一个危险的野兽，它的残酷性在于，它使市场变得十分脆弱，当最后趋势性逆转的临界点来临时，市场在相反方向上自我强化时，价格波动带来的暂时损失瞬间将变成资本的永久性损失，此时你已无力脱身。资产价格是靠信心和预期维系的，当恐慌来临时，市场信心突然下降，信贷供给突然收缩等引发资产价格下跌，都将形成强烈的负反馈螺旋，诱发自我强化式的债务—通缩效应。

　　泡沫经济的本质是人性的贪婪、杠杆的失控和货币的疯狂，每次循环往复的路径、过程和终极归宿也都一样，从来没有什么例外。在投资狂热阶段，既得利益者以及掌控话语权的财经评论员、分析师、无脑媒体不断地鼓动你，他们信誓旦旦地向你保证，“这次与以往不一样”，“没有一座城市因高房价而衰弱”，“一线城市的房价将成为经济的最后一个安全点”。但是美国人的教训是“即使这些观点来自美联储，你也应该忽略它们，并保持警惕。”市场如果猛烈地上涨，离公正的价格越来越远，最终会让高位恐慌性入场的追涨者抱憾终生。

　　长期以来，我们的房地产市场信息透明度不高，靠经济学的有效市场假说和理性预期假说在这个市场上做出正确的决策是困难的，因为这是一个合约不透明、不完全、不完美的“柠檬市场”，裹挟太多的利益群体，并长时间为自利情结把持和主导。市场狂热时，深陷其间的媒体、学者和分析师们都鼓动你：“这次与历史上任何一次都不一样”，信誓旦旦地向你保证“这次与众不同”。

　　市场早已失灵，但这些所谓的专业人士还在“有效市场理论”的道路上越走越远，“广泛的共识”和“一致性行动”往往意味着危机的临近。罗伯特-席勒在他的畅销书《动物精神》中说，各种泡沫，尤其是21世纪初发生的房地产价格的巨大泡沫，本质是动物精神的推动。现在我们越来越熟悉这种动物精神的要素——信心、腐败、货币幻觉以及海市蜃楼般的财富故事。所以，当你听到人们说“一个新时代将要来临时”，就应该要警惕了。历史的教训一再证明，这往往是非理性疯狂的沸点。

　　(本文作者介绍：南京大学长江三角洲经济社会发展研究中心特聘研究员，财经作家。微信公众号njchenzhilong)