A股反弹下半程把握结构性机会

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 李少君 周隆刚

　　在反弹窗口期下半程，尽管宏观层面的支撑性力量趋于弱化，但整体上经济改善，通胀与汇率平稳态势仍在延续，市场上存在着结构性的机会。但由于系统性支撑力量的弱化，这将意味着结构性机会持续性的不足，参与市场仍需保持交易性思维。

　　第一、回顾与展望：反弹下半程，把握结构性机会

　　4月我们指出市场受到了三大因素的掣肘，一是稳增长复苏效果的不确定性，二是通胀预期的升温对于货币政策的影响，三是美联储加息预期下人民币汇率承压，随着三大掣肘因素对于市场约束获得缓解，市场反弹窗口期将有望获得延续。

　　进入5月，我们维持在4月中提出的反弹窗口期进入下半程观点。市场三大掣肘因素仍然存在，但相较4月而言改善趋势已经边际上出现弱化。一是3月经济金融数据的强势，稳增长效果有所显现，政策方面对于供给侧改革的重新强调，市场预期主导主线将被扰动，除此之外，市场反弹或以反映了经济弱复苏的预期，但经济金融数据能否持续强势存疑。

　　二是大宗商品前期走强，市场对于通胀上行担忧有所升温，加上近期央行货币政策主要以对冲为主，短期流动性压力仍存；三是4月美联储表态边际上趋于鹰派，短期由于日本央行按兵不动，人民币喘息窗口或一定程度上延长，但预计6月美联储表态鹰派态度将进一步强化。综合来看，A股市场反弹支撑力量在趋于弱化，窗口期进入下半程。

　　在反弹窗口期下半程，市场将以结构性、交易性机会为主。尽管宏观层面的支撑性力量趋于弱化，但整体上经济改善，通胀与汇率平稳态势仍在延续，市场上存在着结构性的机会。但由于系统性支撑力量的弱化，这将意味着结构性机会持续性的不足，参与市场仍需保持交易性思维。短期来看需要重点关注几个风险点，一是大宗商品暴涨，相关监管的加强，期货市场波动加剧，或对A股市场情绪造成影响，二是债券市场近期信用风险的上升，或出现债券违约黑天鹅事件。

　　在行业配置上，建议投资者仍维持谨慎防御，重点仍强调三条主线。一是绝对估值仍处于低位，长期投资价值已经凸显的品种，二是关注具有防御性质且前期滞涨的银行、券商、白酒、铁路、白马医疗等板块，三是具有涨价和景气好转逻辑支撑的板块，重点关注战略性稀有金属（钨、稀土），化工涨价子品种（PTA、天然橡胶），农产品涨价品种（棉花、糖）。主题方面重点关注有业绩表现支撑的供给侧改革、新能源汽车、体育、VR、文化消费等。

　　第二、基本面观察：稳增长发力，供给侧改革推进

　　经济增长初步企稳，供给侧改革积极推进。1季度GDP增速6.7%基本符合预期，3月PPI同比下滑4.3%好于前期的4.9%，工业值增加值同比与固定资产投资累计增速显著改善，分别升至6.8%、10.7%，3月规模以上工业企业利润持续反弹，当月同比11.1%，累计同比7.4%，基本面数据均有所改善。3月CPI维持前期2.3%水平，主要源自菜价回落，非食品类物价仍待改善，温和通胀背景下政策刺激仍有空间。4月18日习近平主席发言强调“从体制机制创新上推进供给侧结构性改革”，4月湖南、河北、山西等多个省份纷纷制定供给侧改革细化方案，经济企稳后供给侧改革积极推进。

　　外围央行按兵不动，人民币汇率迎喘息窗口期。美元疲软、日欧央行维持宽松政策，4月28日美联储议息会议表示维持现行利率，符合市场预期，美国加息步伐放缓。但相比3月市场一致性鸽派解读，本次美联储在声明对通胀担忧的同时摒弃了此前“全球经济和金融形势持续带来风险”的措辞，此次会议对6月前瞻预期指引态度有所不明，但鸽派力度显然下降，我们认为言论略偏鹰派，人民币贬值仍有压力。但鉴于4月以来人民币较美元有所贬值，贬值压力有所释放，4月26日人民币兑美元中间价上调238点，创3月18日以来最大增幅，截止4月27日美元兑人民币中间价为94.4046，可见人民币汇率迎来喘息窗口期。

　　央行操作进入观察期，短期流动性易紧难松。自进入4月中下旬后，5510亿MLF集中到期，公开市场资金回笼压力加大，叠加4月缴税诉求高峰，流动性有所趋紧。月底央行加大投放力度，4月央行净投放规模达8190亿，流动性呈现改善。

　　但面临5月再次缴税、6月季末MPA考核等因素，各期限银行间回购利率回落后再次上浮，截止4月27日隔夜、7天、1个月、3个月银行间回购加权利率分别升至2.03%、2.67%、3.08%、3.02%，后续流动性压力犹存。从央行近期的操作来看，逆回购操作频繁、MLF加大续作、降准谨慎，市场前期降准预期有所修正，短期流动性仍是易紧难松。

　　第三、市场面观察：存量博弈，市场情绪仍待修复

　　市场存量博弈，区间震荡在所难免。A股市场经历上中旬上涨后，下旬开始回调，截止4月27日，上证综指、深圳成指、创业板指的累积跌幅分别为1.67%，2.69%、4.1%。资金面也表现反复，两融难有趋势性变化，截止4月27日两融余额规模为8675.15亿元；4月银证转账变动规模绝对值较小，4月18日-22日一周银证转账净流入139亿，4月单周变动未有超千亿；沪港通持续流入放缓，4月下旬以来单日流入最大规模仅为8.54亿。市场表现与资金面均表示难改存量博弈格局。

　　外围扰动消退，市场情绪待修复。4月宏观及中观经济数据均有改善，基本面经济初步企稳，市场情绪有所修复。但多哈会议谈判未果、国内流动性承压，加重投资者担忧，4月日均成交量较3月出现收缩，日均成交量降至419.2亿股，截止4月22日新增投资者数量回落至38.77万人，期间参与交易A股的投资者数量占已开立A股账户投资者数量维持18%左右水平，内外交织中市场情绪波动加大。进入5月，外围6月英国脱欧公投渐近但仍有距离，OPEC和非OPEC5月份的俄罗斯会议未有“着落”，国内营改增全面开启、《全国社会保障基金条例》开始实施、债转股加速推进，市场情绪有望修复。

　　产业政策密集出台，市场热点待发酵。4月26日发改委联合24部委出台《关于促进消费带动转型升级的行动方案》，主要内容包括城镇商品销售畅通、农村消费升级、居民住房改善、汽车消费、旅游休闲、康养家政服务、教育文化信息消费、体育健身动、绿色消费、消费环境改善等十大扩消费行动，38项具体行动，需求侧管理持续发酵；4月22日第二批海绵城市17个试点城市名单公布，“土十条”有望2016年上半年发布，在《2016年中央对地方税收返还和转移支付预算表》中，新增了土壤污染防治专项预算项目，预算数为90.89 亿元，2015年执行数仅37.00亿元，同比增长145.6%；4月11日工信部印发《智能制造试点示范2016专项行动实施方案》，结合工信部2016年全面实施“中国制造2025”的工作重点，11个重点工程实施方案和五大工程计划（即制造业创新中心建设、智能制造、工业强基、绿色制造、高端装备创新）将陆续发酵，市场热点正在孕育。

　　第四、行业面观察：净利改善，关注增速超预报行业

　　1、净利普遍改善，主板业绩压力依然较大

　　从一季报披露的情况来看，截止4月27日数据，两市共有1853家上市公司发布2016年一季度业绩预告，数量占比65%，其中基本上所有创业板公司已经公布，企业数占比超96%，代表性较强，主板和中小板已公布业绩预告的企业数量均过半。

　　净利整体均有改善，主板业绩压力依然较大。无论从整体看还是从板块看，净利均有所改善。从披露的净利看，全部A股2016年一季报净利润同比增长净利中值为11.56%，高于2015年同期的6.34%，其中创业板业绩依旧靓丽，净利润增速中值为达18.86%；主板业绩压力较大，净利润增速中值为8.34%，低于整体A股水平，大部分已公布季报的企业净利增速水平低于50%。

　　业绩改善行业增多，周期行业净利显著改善。2016年一季报净利数据显示，截止4月27日，煤炭、建材、石油石化、餐饮旅游、纺织服装等16个行业较2015年一季度净利增速有所改善，其中煤炭、石油石化、钢铁等周期行业均有显著改善。此外，煤炭、餐饮旅游、纺织服装、房地产四大行业净利增速中值均高于2016Q1业绩预告净利增速中值，改善力度好于预期。其他2016年一季报净利增速高于业绩预报的行业还包括机械、医药、家电、建筑、非银、商贸零售。

　　2、中观数据整体反弹，稳增长效果显现

　　下游需求改善下，中上游螺纹钢、焦炭价格大幅反弹。4月焦炭价格大幅反弹，截止4月27日，天津港一级冶金焦报1065元/吨，较3月31日上涨29.09%，主要受益于下游钢厂高炉开工率的持续上涨。动力煤价格4月总体保持平稳，主要受火力发电淡季因素影响，6大发电集团日均耗煤量相对稳定。需求提振下，价格企稳上涨改善企业生产预期，港口煤炭库存总体继续回升。钢材价格涨幅显著，截止4月27日，螺纹钢价格升至3025元/吨，较3月31日上涨25.0%，价格上涨同时，产量上升、库存下降，3月钢材产量9923万吨，创历史新高，截止4月22日螺纹钢库存继续下降至436.16万吨，表明在地产投资回升、基建项目开工下，需求的旺盛令企业库存被动下降，并刺激企业增产。

　　开工持续向好，水泥、挖掘机、电力需求持续反弹。投资需求的提振令项目开工状况持续良好，从而提升了水泥、挖掘机、电力等需求，促使价格、销量、用电量继续上行。4月水泥价格持续反弹，截止4月27日，全国水泥价格指数升至82.09点，较3月31日上涨4.32%。3月挖掘机、江淮重卡销量继续上涨，分别升至1.37万台、4216辆，其中，挖掘机销量增幅显著，环比上涨276.14%、同比上涨19.35%。3月第二产业用电量同比大幅增长6.27%，延续1月以来上升趋势。

　　下游地产投资持续上升、汽车市场回暖，但部分二线城市房价上涨过快令调控预期有所升温。地产方面，楼市量价齐升态势持续，3月70大中城市新建房价同比上涨2.90%，一、二、三线城市分别上涨29.5%、上涨5.2%、下跌0.5%，1-3月房地产销售累计同比上涨33.10%，延续2月以来大幅上涨趋势，楼市的回暖也进一步刺激投资增速的回升，1-3月房地产投资累计同比上涨6.2%。需要警惕的是，3月南京、厦门、杭州等部分二线城市房价涨幅显著，而3月25日上海、深圳楼市调控的新规显示监管对房价上涨过快的担忧，市场对目前涨价过快城市相关调控政策出台预期有所升温。

　　车市方面，汽车市场在经历2月低迷之后，3月整体回暖，1-3月，汽车累计销量652.67万辆，同比增长5.98%，较2月累计增速反弹。结合轮胎开工率4月以来的上涨延续，乘联会数据显示4月前三周汽车销量同比上涨8%，高于15年同期6%跌幅，我们认为4月车市环境整体进一步转暖。

　　3、关注季节性利好的上游金属与相关中游

　　进入5月后，黑金属、有色金属将进入产量旺季，中游化工、建材均将纷纷进入产量，汽车、机械等下游消费将迎来季节性旺季，纺织服装、房地产开工生产进入旺季后半段，服务和支撑性行业方面，航空、港口等交运亦将呈现季节性回暖后半程。

　　第五、重点推荐标的

　　我们维持在4月中提出的反弹窗口期进入下半程观点。市场三大掣肘因素仍然存在，但相较4月而言改善趋势已经边际上出现弱化。一是3月经济金融数据的强势，稳增长效果有所显现，政策方面对于供给侧改革的重新强调，市场预期主导主线将被扰动，除此之外，市场反弹或以反映了经济弱复苏的预期，但经济金融数据能否持续强势存疑；二是大宗商品前期走强，市场对于通胀上行担忧有所升温，加上近期央行货币政策主要以对冲为主，短期流动性压力仍存；三是4月美联储表态边际上趋于鹰派，短期由于日本央行按兵不动，人民币喘息窗口或一定程度上延长，但预计6月美联储表态鹰派态度将进一步强化。综合来看，A股市场反弹支撑力量在趋于弱化，窗口期进入下半程。

　　在反弹窗口期下半程，市场将以结构性、交易性机会为主。尽管宏观层面的支撑性力量趋于弱化，但整体上经济改善，通胀与汇率平稳态势仍在延续，市场上存在着结构性的机会。但由于系统性支撑力量的弱化，这将意味着结构性机会持续性的不足，参与市场仍需保持交易性思维。短期来看需要重点关注几个风险点，一是大宗商品暴涨，相关监管的加强，期货市场波动加剧，或对A股市场情绪造成影响，二是债券市场近期信用风险的上升，或出现债券违约黑天鹅事件。

　　在行业配置上，建议投资者仍维持谨慎防御，重点仍强调三条主线。一是绝对估值仍处于低位，长期投资价值已经凸显的品种，二是关注具有防御性质且前期滞涨的银行、券商、白酒、铁路、白马医疗等板块，三是具有涨价和景气好转逻辑支撑的板块，重点关注战略性稀有金属（钨、稀土），化工涨价子品种（PTA、天然橡胶），农产品涨价品种（棉花、糖）。主题方面重点关注有业绩表现支撑的供给侧改革、新能源汽车、体育、VR、文化消费等。

　　(本文作者介绍：民生证券首席策略分析师。)