日本负利率会引爆中国楼市吗

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 张宏伟

　　由于中国经济“下行”的压力，中国货币政策走向“负利率”不可避免，但是，中国版“量换宽松”对宏观经济影响边际效应降低，楼市难以有上涨的经济基础，欧盟日本实施“负利率”引起的全球货币大爆炸对中国楼市并不会起到快速上涨的推动作用。

　　日本央行今日（2015年1月29日）宣布实施“负利率”，以5-4投票比例通过该决定。维持货币基础年增幅80万亿日元的计划。预计2017财年实现2%通胀目标。日元对美元快速跌逾200点，日元兑美元跌破121。日本央行表示，将审视风险，如有必要采取额外的举措。如有必要将进一步降息。

　　另据路透社报道，2015年11月10日，四位欧洲央行（ECB）管委会委员称，ECB内部正在形成共识，将进一步下调本已为负的商业银行在该央行的存款利率。2015年12月，欧洲央行宣布，将隔夜存款利率再降10个基点至-0.3%，欧元区自2014年步入“负利率”以来，“负利率”的趋势越来越明显。

　　欧洲、日本这两大经济体央行的举措与全球大多数国家或经济体的步调较为一致。其他国家或经济体央行进一步调低了利率，包括瑞士和丹麦央行都将央行存款利率进一步调降至负0.75%，去年至今，加拿大、俄罗斯、澳大利亚等也在进一步降息。

　　上述全球各大经济体货币政策连锁反应似乎都是源于美国退出QE及加息的预期。从目前来看，各个国家或经济体正在主动或被动调整货币政策，以对冲未来美国进入加息周期的影响。中国货币政策也不例外，自2014年下半年开始就开始全面宽松，至今为止，中国央行已累计6次降息5次全面降准。由此可见，2015-2016年全球范围内货币大战的爆发已经不可避免。

　　那么，对于对于中国来讲，在经济结构深化调整阶段，经济增速也面临着“下行”的压力，全球范围内货币大战的爆发对中国影响如何？2016-2017年的中国楼市尤其是市场基本面较好的一线城市、部分二线城市是否会因为全球范围内货币大爆炸而继续步入快速上涨的通道？

　　美元已经首次加息并且进入加息的周期，全球资产配置方向转向美元资产或房产，中国楼市被美元“做空”，中国楼市的全球投资价值在降低；

　　由于中国经济“下行”的压力，中国货币政策走向“负利率”不可避免，但是，中国版“量换宽松”对宏观经济影响边际效应降低，楼市难以有上涨的经济基础，欧盟日本实施“负利率”引起的全球货币大爆炸对中国楼市并不会起到快速上涨的推动作用；

　　同时，中国楼市已经进入下半场，当前部分二线城市、大部分三四线城市仍然面临去库存压力，此时，因为一线城市、部分二线城市楼市基本面的好转与融资成本的降低，房企仍然借机在大规模拿地扩张，而在扩张期房企的资金面仍然相对紧张，这也就意味着，一旦楼市进入调整（2016年楼市将进入调整期，见下文分析），企业将面临资金链断裂的风险，届时，2015年以来这一轮的房价上涨趋势将停止，2016-2017年楼市进入新一轮的调整期，楼市大范围降价潮也将发生。

　　理由之一：美元进入加息周期，全球资产配置方向转向美元资产或房产，中国楼市被美元“做空”

　　美元已经首次加息并且已经进入加息周期，从全球投资客或财富阶层的资产配置方向来看，购置美元资产或增加美元资产成为他们的最优选择，美国房地产市场更加具有投资价值。在此市场背景下，全球投资客或财富阶层对比中美楼市的投资价值，还是会选择投资价值较高的美国房产，不会选择中国楼市。从这个角度来看，中国楼市已经被美元“做空”，投资客即使选择中国楼市进行投资，也只是关注一线城市及极少数二线城市当中的中高端物业，难以改变楼市大趋势。

　　此外，在美国经济基本面复苏好转的背景下，美元已经进入加息周期，而中国2015年GDP增速已经降至6.9%，经济基本面仍然处于“下行”的低迷阶段，此时中国货币政策不得不通过量化宽松对冲美元加息。

　　这对于中国楼市来讲，确实是短期内的利好，市场需求也会借机集中释放，并且在2015年一线城市、部分二线城市已经表现出来，但是，2015年尤其是下半年上述城市短期内的需求的集中释放势必会留下更多的后遗症，也就是后期经济再度触底低迷，楼市再度回到的调整期。因此，在美元加息周期已经来临的市场背景下，中国楼市已经不再被看好，在2015年这一轮市场需求集中释放之后，2016-2017年楼市新一轮的调整期即将来临。

　　理由之二：中国货币政策走向“负利率”不可避免，但是，中国版“量换宽松”对宏观经济影响边际效应降低，楼市难以有上涨的经济基础

　　2008年金融危机以来，中国实施了三轮4万亿“量换宽松”的货币政策，第一轮为2009年，我们称之为4万亿1.0版，实施后，宏观经济出现快速回升，对于摆脱全球经济危机的影响功不可没；

　　第二轮为2012年左右，我们称之为4万亿2.0版，实施后，宏观经济并没有出现快速回升，只是小幅回升后又陷入触底的阶段；

　　第三轮为2014下半年至今，我们称之为4万亿3.0版，实施后至今央行累计6次降息5次降准，还有其他货币政策工具变相放水。从2016-2016年中国货币政策走势来看，由于经济“下行”的压力，中国货币政策走向“负利率”不可避免，2016年仍然有降准降息的机会，市场流动性仍然会保持相对宽松。

　　但是，宽松的货币政策下宏观经济并没有出现快速回升，2015年GDP增速反而只有6.9%，几乎没有什么明显效应。

　　上述过程与美国4轮QE（“量换宽松”）对宏观经济的刺激作用极为相似，这说明，随着中国版“量换宽松”的实施，它对宏观经济影响边际效应降低，而对于楼市来讲，宏观经济基本面不好，楼市也难以有持续上涨的经济基础。

　　同时，中国人口增速放缓，人口红利带给房地产市场的“大机会”正在消失，房地产市场进入下半场。

　　从国家统计局公布的数据来看，截止2014年末，中国大陆总人口（包括31个省、自治区、直辖市和中国人民解放军现役军人，不包括香港、澳门特别行政区和台湾省以及海外华侨人数）136782万人，比上年末增加710万人。全年出生人口1687万人，人口出生率为12.37‰，死亡人口977万人，人口死亡率为7.16‰。尽管人口自然增长率为5.21‰，比上年提高0.29个千分点，但相比之前10几年，人口增速已明显放缓，人口红利在逐渐减少，这就决定了楼市需求的增速也会逐年放缓。

　　然而，对于大多数品牌房企来讲，出于对业绩和增长率的追求，在资金、人员、土地各方面不断加大投入，即使在楼市下半场依然试图达到15%甚至20%以上的年增长率，这会导致房地产行业产能过剩，供应过多，库存高企，造成更大的去库存压力。

　　综上所述，无论是从宏观经济增长层面，还是从人口红利层面，还是从企业盲动扩张导致库存增加的角度来讲，大多数城市仍然会面临库存量偏大的问题。这也就决定了2015-2016年甚至2017年楼市“去库存”基调不会改变。

　　理由之三：中国版“量换宽松”对楼市影响边际效应降低，此时当务之急仍然是去库存，而不是期待房价继续快速上涨

　　2008年金融危机以来，中国实施了三轮的4万亿投资政策，第一轮为2009年，我们称之为4万亿1.0版，实施后，宏观经济出现快速回升，房地产市场也出现全国范围内的快速上涨。

　　回顾2009年以来的楼市可以发现，无论对于一二线城市，还是三四线城市，甚至以县镇为核心的五线城市，交易量猛增，房价暴涨，保守估计每个城市至少上涨50%，乐观的房价甚至上涨100%以上，楼市在4万亿的刺激之下出现“欣欣向荣”的景象，效果非常明显；第二轮为2012年左右，我们称之为4万亿2.0版，实施后，大部分一二线城市出现了楼市基本面回升的行情，但是，楼市量价回升的幅度大不如2009年，三四线城市在这轮市场表现也没有抢眼，更不要提以县镇为核心的五线城市。

　　这轮4万亿政策刺激对楼市的影响大打折扣；第三轮为2014下半年至今，我们称之为4万亿3.0版，实施后至今央行累计6次降息5次降准，此时，只有北上广深、南京、合肥、苏州等少数几个城市出现了量价齐升的状态，其他（部分二线城市、大多数三四线）城市的楼市几乎没有什么明显效应，全国范围内大多数城市楼市仍然面临去库存的压力。

　　上述过程说明，随着中国版“量换宽松”的实施，它对楼市影响边际效应降低，而对于楼市来讲，尽管2016年货币政策仍然会宽松，但是此时当务之急仍然是去库存，而不是期待房价继续快速上涨。

　　理由之四：房企激进扩张导致企业资金面紧张，2016年市场调整期势必导致大范围降价

　　中国房地产市场环境今非昔比，如今，楼市供求基本面已经基本平衡，短期内来看，楼市仍然面临去库存的问题，即使有限购取消、降准降息等“救市”政策，也改变不了中国楼市“去库存”的基本现实。

　　2015年下半年3次“双降”之后，虽然一线城市、部分二线城市楼市成交量价在“金九十银”有所表现，也促使上述城市楼市在四季度出现繁荣景象，“日光盘”在上述热点城市也会频现，但是，这繁荣的背后是“救市”政策不断刺激不断透支楼市需求的结果，这繁荣景象的背后潜伏者楼市危机。而这场危机极对于2016年楼市来讲反而是重大利空，楼市需求危机有可能在2016年三季度爆发，届时，楼市将陷入新一轮的调整周期，“降价潮”也将来临。

　　笔者认为，由于央行3次“双降”等“救市”政策的刺激，上述城市本轮楼市量价齐升仍可持续，但最多持续到2016年第一季度，也就是说，央行货币政策宽松已经导致楼市需求在2015年下半年大量透支，楼市在下半年疯狂后将陷入调整期。

　　从时间的角度来看，2016年二季度以后新一轮的房地产市场调整极有可能会来临，并且经历2016年上半年的市场博弈期之后，下半年及2017年极有可能进入深度调整阶段，下半年尤其是2016年三季度以来极有可能再现大规模“降价潮”（尽管此时货币政策预期仍然是宽松的，政府也有可能继续出台去库存的“救市”措施，尽可能延缓市场调整期的到来，但是，上述措施并不会改变由于需求透支而导致的市场调整期的到来本质）。

　　届时，如果企业没有在2016年上半年做到“未雨绸缪”，那么，房企就有可能会因此陷入被动推盘的局面，企业的资金面也会因此遇到问题。

　　然而，对于房企来讲，因为当前楼市基本面的好转与融资成本的大幅降低，房企仍然借机在大规模拿地扩张，全国重点城市土地市场比如北上广深、南京、合肥、武汉、郑州等频现“地王”，市场“面粉贵过面包”的成为常态。对于房企来讲，尽管可以借助资本市场力量进行扩张，但是，扩张期的房企的资金面仍然是相对紧张的，一旦楼市进入调整，企业将面临资金链断裂的风险，届时，楼市大范围降价潮也将发生。

　　对于扩张期的房企来讲，正是由于这些房企的永无止境的市场扩张战略导致开发企业在持续拿地、采购、开发、销售过程中需要更多的资金。因此，当企业的扩张的盲动性与市场调整期相遇时，或者房企未来再次遭遇不可预见的市场风险时，企业的资金面的需求就与市场流动性趋紧的矛盾就日益突出。在这样的市场环境下，从企业的层面就表现出了资金链危机的问题。甚至即使是大型品牌房企，目前也被同行收购股权，面临命运的转折点。

　　此外， 从历史经验来看，如果房企激进扩张与“地王”成为常态，那么，市场可能很快将走向另外一个方向：疯狂之后的市场调整期。比如，2009-2010年、2013年土地市场“地王”频出疯狂之后，2011年、2014年楼市包括土地市场陷入大萧条。从2015年土地市场表现来看，土地市场“地王”现象频现，地价因为地王频现而攀升，并且在2016年第一季度土地市场火热的局面在上述热点城市持续频现，那么，这也就意味着2016年楼市将陷入调整期。

　　(本文作者介绍：同策咨询研究中心总监张宏伟)

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