中证投资：四大信息透出三大误区

　　□中证投资 徐辉

　　在当前错综复杂的市场形势中，笔者认为有四点信息值得投资者关注，而透过这四大信息所反映出来的三大认识误区值得我们思考。

　　值得关注的四大信息

　　首先，场外人和场内人对市场估值的看法截然不同。所谓场外人，我们一般指的是经济学家、境外投资者，场内人一般指的是我们公募基金的经理、A股的一般投资者。现在来看，场外人基本认为A股存在严重泡沫，如格林斯潘、李嘉诚、许小年、樊纲、巴菲特等，他们的行为和言辞都确凿地表明了A股泡沫的存在，只是在泡沫程度的表述上各有不同；场内人基本认为A股估值基本合理、或者即便小有高估也将被未来上市公司的业绩增长所夯实。

　　其次，

　　第三，老百姓的投资热情还在燃烧，投资基金成为盈利的代名词。从基金每日20万户的开户数以及基金发行的火暴程度，我们可以看到在盈利效应的驱使下，老百姓的投资热情空前高涨。

　　第四，通过资本市场的作用，泡沫开始从虚拟经济向实体经济渗透。近期地价大幅飙升正好与地产上市公司大量增发相对应，高价增发的地产上市公司，通过购买土地的方式，在一定程度上做实了自身虚拟资产的价格。但与此同时又抬高了土地的价格，土地价格的提升进而又推动

　　当前市场存在三大误区

　　误区一：利润增长对应股价增长。利润增长事实上并不意味着股价的上涨，在股价高估的背景下，利润的增长不会带来股价的增长，这已经为很多实证分析所证明。而且我们看到，2001年以后，我国经济增长很好，上市公司盈利也不断走高，但股价连续4年下跌。除了预期增长外，初始估值的高低也是长期投资能否取得好成绩的关键。

　　误区二：类比日本、中国台湾的经验。现在很多研究机构以日本、中国台湾泡沫的形成、发展和破灭过程来预测A股走向，这样进行对比能够从中看出一些事物发展的端倪。但以日本、中国台湾金融崩溃时，银行的出招(所谓的主动信贷)、股市的估值水平等等来衡量中国现在的形势，并为投资者支招可能不妥。一方面，可能会犯机械主义的错误；另一方面，由于我们不同于日本，资本项并未放开，在泡沫破灭时外资很难轻易退出中国股市和楼市，况且目前中国股市、楼市的外资占比其实处在一个相当低的水平上。而内资要离开中国，目前途径也只有港股自由行，而其也并未脱离央行的控制。所以，在未来可能的资产价格回落过程中，央行不会采取类似日本的自杀式的降低利率措施，来阻止外资和内资出逃。

　　误区三：泡沫出现价格就会回落。事实上，如果经济快速增长，而泡沫扩张的速度降低，那么泡沫可能被经济增长所逐渐充实，从而减少经济中的泡沫程度，最终使泡沫问题化险为夷。但从历史上泡沫的最终结局看，能够善终的泡沫几乎没有，但如果出现泡沫就认为价格马上会回落，这是一个误区。从一份针对世界范围资产泡沫的研究来看，发出泡沫警告的声音往往距离泡沫破裂有较长一段时间。我们注意到，从“非理性繁荣”到美国2000年网络股泡沫的破灭；从2000年千点论到2001年年中股市开始下跌等等。冷静的投资者或者分析者往往会提前发出泡沫的警示，但这不意味着泡沫马上就会破灭。