中证投资：加息至6.5%上牛市才会逆转

　　毫无疑问，6.5%的月度CPI数据引发的加息忧虑，是昨日市场大幅下挫的主要动力。中国通货膨胀时代和人民币加息周期已经同时来临。中短期来看，在央行加息到6.5%以前，A股崩盘的几率不大。但以一个较长的时期来看，A股投资的风险已经相当大，寻求战略防御之策显得愈来愈迫切。

　　扭转负利率需要加息140个基点

　　中国进入长期加息周期也已经得到基本确认。从日本和台湾地区通胀通缩周期来看，通胀出现后央行开始加息，加息并不能阻止股价进一步上涨，但当加息到足够的幅度时，市场实际利率达到1.5%以上，具体是在1.5%到3.5%之间时，股价将出现崩溃。目前，一年期人民币的存款利率为3.6%，以8月份6.5%的CPI数据看，存款的实际利率为-2.9%(忽略利息税)。假定目前中国年度CPI增幅为5%，存款利率达到6.5%到8.5%时，将引发资产价格运行趋势的反转。从这个角度看，扭转实际利率为负需要加息140个基点，而使得通胀逆转则需要加息290个基点。

　　自我加强循环警示泡沫破裂

　　昨日暴跌显示出市场处在明显的高估值状态，静态市盈率在前期达到60倍的高位，已经接近2001年的估值水平。尽管上半年上市公司利润增长的幅度达到70%，但除去投资收益和资产注入因素外的实际增长水平仅在35%左右。当然，现在一些分析人士认为，资产注入形成的外延式增长，将使得市场估值软着陆。但市场整体通过这种方式完成软着陆的机会相当小。

　　总之，在泡沫膨胀的过程中，各式各样的自我加强型的循环在市场出现，它的出现已经开始对参与泡沫游戏的人们提出了警告。

　　寻求战略防御策略愈来愈迫切

　　目前持有现金肯定亏损，以8月份的数据看，持有现金的实际亏损是6.5%(年化收益)。而持有

　　笔者提出两条泡沫化生存方式：一是增强A股投资的防御性。以银行、地产和保险为代表的金融板块，以及以酒类、医药、食品、家电汽车为代表的消费板块值得关注。另外，在整体高估的背景下寻求相对低估的板块，如钢铁、造纸、航运等板块中的优势企业。二是转投B股、H股，因为B股、H股的估值水平大致为A股的一半左右。

    中证投资 徐辉