历史高位不要轻言大涨

　　□中证投资 徐辉

　　7月以来沪综指上涨了13.17%，周三收盘4323.97点，距离历史高点仅12个点。我们可以继续期待牛市的延续，但应当足够清醒地看到，目前市场估值水平并不低，部分银行已经开始收缩个贷业务，红筹股、H股回归形成的供应压力仍需观察。

　　“骑墙派”被短期轧空

　　细心的投资者会观察到，此次市场快速上涨始于上周五，也就是6月份数据公布当日。为什么偏热的宏观数据以及随后的加息和减利息税反而会促使市场大幅走高呢？

　　首先，调控本身对于市场的影响并非负面。尽管6月份CPI同比上涨4.4%，但核心CPI保持稳定，上半年仅上涨0.9%。这使得投资者预期，尽管针对部分行业的调控政策可能陆续出台，但持续加息的可能性变小，上市公司整体盈利增长趋势将不会改变。上周末管理层出台“一加一减”调控政策，分析机构多数认为，此举对市场运行本身不会构成压力。一方面，中国利率水平偏低，在高增长下容易催生资产泡沫。适度加息有助于抑制股市泡沫的扩张，但对有业绩支持的大盘蓝筹股影响不大。在中国目前经济增长偏高，核心通胀有逐渐上升趋势的经济环境下，一定程度的加息可提高经济增长的可持续性和物价的稳定性，中长期对宏观经济和股市发展影响正面；另一方面，从包括美国、欧元区、印度等许多国家的最近经验看，在投资者认同货币政策调整有利于保持低通胀和可持续增长的条件下，即使在不断加息的环境中，股市依然可以在基本面推动下不断向上。

　　其次，“骑墙派”被市场轧空后翻多，形成市场短期加速走高。在偏热数据出台前，一批中间派投资者开始卖出，期望等待过热数据出台后有一个低位补回的机会。但调控政策出台后，市场没有低开，而是高开高走，这使得这批投资者不得不再度高位追入。该事件又一次表明，企图通过预测短期市场走势来获益，最终可能被市场惩罚，波段投资者尤其是蓝筹股的波段投资者在此次动荡中可能会使得成本上升。

　　此外，多数上市公司中期业绩基本尘埃落定，研究机构频频提升部分行业尤其是地产行业上市公司的盈利预期，这加速了部分板块的上扬。

　　不要轻易得出大涨结论

　　市场目前的这种走势是否意味新一轮上涨行情重新启动呢？笔者相信简单判断是或不是都可能犯下轻率的错误。

　　首先，这轮牛市我们可以看到2010年前后。事实上，经过这次中级调整，投资者越来越赞成这一看法，实体经济的强劲增长，长期顺差引发流动性充裕和

　　其次，当前市场的估值状况在合理区域，没有高估但也没有低估。统计显示，目前A股2007年、2008年的预期市盈率分别在40倍和30倍的水平上。其中2007、2008年大盘蓝筹股的预期市盈率分别为27倍和23倍；小盘股预期市盈率分别为50倍和40倍。从目前市场的市盈率分布情况来看，大盘蓝筹股仍然是市场最具有潜力的板块，但其短期上涨空间也不是太大。笔者更倾向于看到这些大盘蓝筹股随着企业盈利的增长而逐渐提升股价，而小盘股由于高企的市盈率，使得其风险收益比已经脱离稳健投资的范畴。

　　笔者记得2005年市场估值最低的时候，大盘蓝筹股基于前一年收益的市盈率仅为15倍，如果考虑股改送出的30%权益，市场真实市盈率仅为11.5倍。而目前大盘蓝筹股基于前一年收益的市盈率在60倍左右，地产龙头万科基于2006年收益的市盈率为82.9倍。简单对比可以看到，大盘蓝筹股在短短两年时间里，估值水平已经提升了约5倍的水平，投资主流行业的龙头公司如万科，获取的收益高达14.16倍。