后股权分置时代寻找新价值 财富分配游戏新玩法

　　本报记者 郭宏超 孙健芳 申兴 北京、深圳报道

　　这就开始了。一场新的股市寻宝游戏。

　　5月8日，被视为中国股市发展最大障碍的股权分置问题破题，但是市场并没有应者云集。伴随着股权分置解决的开始，大盘一周跌去70点。更可怕的是，四年熊市中一直作为股 市磐石的大盘蓝筹股在基金的一片抛售声中惨烈下跌。

　　“把一只计划经济的庞大怪物放到了这个市场中，希望用市场经济的手段去驯服它，在市场本身已经非常羸弱的情况下，必然导致这个市场的生存法则被改变。”一家证券公司的高层人士形象地指出。

　　但是，旧的利益格局被动摇甚至打破，在资本市场中对利益的追逐是永远的。一场新的财富角逐已经拉开序幕。

　　估值标准陷入混乱

　　股权分置改革带来的全流通风暴正在压迫整个市场寻找新的价值中枢。中石化、长江电力(资讯 行情 论坛)、中集集团(资讯 行情 论坛)、苏宁电器(资讯 行情 论坛)等基金重仓股，在价值投资时代成为基金公司的所爱，但如今却成了引领大盘下跌的龙头，而且是清一色的高价成长股。

　　原本同一估值的股票，在采用不同的“补偿”方式后股价会出现巨大差异，含权预期的不明确直接摧毁了传统估值标准的根基，估值体系的紊乱使这类基本面良好的高估值股票首先成为替罪羔羊。

　　该类股票的下跌还源于全流通方案导致的股价向净资产靠拢的愿望。绩优股要补跌，集装箱龙头中集集团市盈率不到8倍还在跌。“四家公司四个方案，而且标准相差明显，整个市场中非试点公司已经无法进行估值，至少短期内不能明确其标准。我们全都乱了，不知道该怎样判断，市场的估值体系可能会随着改革的进一步推进陷入更大的混乱。”深圳一家基金公司的人士指出，“君子不立危墙之下，所以基金开始抛售重仓股。”

　　“解决股权分置的重大意义就是解决不合理的A股定价机制，推翻旧的估值标准、寻找新标准，在新标准未出现之前，必将形成一个混乱阶段。”北京国投一位人士坦言。

　　从2004年开始，多数基金经理在选择股票时已经完全采纳国际估值标准，部分重仓股即使放在国际资本市场也是很具吸引力的。但在研究员历尽千辛万苦发掘出具有投资价值的个股后，可能一夜之间就不具有价值。因为试点方案好的公司可能在一夜之间股价变得非常便宜，而自己根据盈利能力及成长能力所发掘的公司将因为不试点或者试点方案不佳而成为相对投资价值较低的公司。对此，泰阳证券研究所的一位人士不无忧虑。

　　对于在市场中的投资者来说，一场新的寻找财富的痛苦历程再次摆在面前。估值标准将再次推倒重来，新的财富格局能带给谁机会？

　　套现游戏

　　这是一场双赢的财富分配游戏吗？至少利益既得者们是这么认为的。“这四家试点公司的流通股股东手中的股票都能得到30%左右的价值提升，非流通股股东只是用自己的利益换取流通权而已。”一位保荐人称。

　　“他忘了一个最基本的道理，在上市公司总体价值没有提高的前提下，最终只能是一场零和博弈，再好的理由也无法掩饰整个市场零和博弈的事实。目前这些方案的最终事实是，非流通股股东肯定赚钱了。”一家基金公司的人士反驳道。

　　除三一重工(资讯 行情 论坛)外，没有一家公司拿出真金白银；而除清华同方(资讯 行情 论坛)外的其他公司都在最近三年中有过再融资的行为，以4月29日收盘价计算，这些公司送出的股票流通市值以及派现金额不足其从市场拿走的40%。清华同方用公积金进行10转10的行为，也颇让人思量，上市公司公积金的最主要来源仍是市场融资时流通股股东的贡献，三一重工派现部分也是来源于公积金。中金公司的一位人士认为，试点方案体现出了非流通股股东“施以小惠博大利”的心理。

　　“细细算一下就会发现，某些试点公司的大股东早已在分红派现中收回了投资成本。像清华同方、三一重工目前的非流通股股票的成本可能仅一两毛钱。但是它们当年的增发价却都是在几十元。现在即使把非流通股都补给流通股股东也没办法弥补损失。”华林证券研究所副所长刘勘指出。

　　四家试点公司都进入等待股东大会表决阶段。颐和财经的张卫星呼吁流通股股东一定要联合起来，在分类表决时提高条件。据记者了解，重仓持有这四只股票的机构投资者已经分赴各家上市公司进行谈判。

　　但从试点公司来看，大股东并没打算在这场博弈中做出太大让步。三一重工决策层表示，此次试点方案投票是一次定成败，而非多轮投票，即如果被否决，就意味试点失败，不存在第二轮投票，也没有备选方案，而且监管部门也不可能再给试点机会。其他三家基本也抱这种态度。

　　“这根本就不是一场公平的博弈，非流通股股东一直对流通股股东进行着欺凌，现在要他坐下来公平地博弈，这本身就有问题。而且主动权又掌握在非流通股股东手中，不给你讨价还价的余地，大不了一拍两散。这是在逼着流通股股东让步。”天一证券的一位人士指出。

　　“基金公司一直以为可以抓住股权分置的机会打个翻身仗，但是没想到反而可能将成为大输家。重仓股不断下挫，基金都是深套其中，这样下去半年内将会有一半下课。”刘勘指出。另一位基金公司人士悲观地认为，有理由担心全流通最终运行的方向失控，流通股东利益难以保证。基金最终会充当“炮灰”。

　　而对于非流通股股东来说，这无疑是天上掉下来的一个馅饼，用很小的代价换取了套现的机会。“清华同方业绩连年下降，净资产两年后到底值几个钱是个大问号，能以5.90元的价格卖掉筹码，对大股东来说简直是天降横福。我敢断定，就中国上市公司的整体质量状况，很多公司的非流通股股套现后肯定逃之夭夭。市场的资金就这样被抽走，而股票的供应量又在增加，最终导致股市大危机并不是不可能的。”刘勘直言。

　　更有市场人士提醒，急于试点的公司虽基本面并不差却也乏善可陈，所以是短期刺激利好。但是与二级市场投资者相比，大股东更清楚上市公司的价值。市场人士分析，目前上市公司最“划算”的减持方案是通过增发实现，参与全流通试点应该是第二选择，所以不要忽视3年内和3年后可能的市场做空力量。