【东北FICC李勇·利率债周报】内外均疲价格低位，债牛延续仍有空间（2019年第11期）|李勇_新浪财经

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来源：李勇宏观债券研究

报告摘要

本周债市点评及债市策略：本周（指2019.3.18-3.24，下同）债市周一（3.18）较上周（指2019.3.11-3.17，下同）五收益率上行0.01BP，10年期国债收益率收于3.1377%，周二（3.19）10年期国债收益较周一不变，收于3.1377%，周三（3.20）收益率较周二上行0.76个BP，收于3.1453%，周四（3.21）10年期国债收益率较周三下行1.62个BP，收于3.1291%，周五（3.22）收益率较周四下行2.11个BP，收于3.1080%。全周收益率较上周下行2.96个BP。本周一级市场发行49只利率债，投标倍数尚可。展望后期，债市牛市格局有望延续，10年期国开可在3.9%以上适度加仓：具体来说：第一、2月已公布的数据显示内外均疲的态势依旧。第二、资金面上，央行呵护的态度并未改变，我们预计央行后期仍有降准的可能，具体预判：一、二季度仍有降准一次，幅度0.5-1%；同时美联储态度转鸽，全球流动性整体趋于相对宽松，外部环境对央行的限制与压力大大降低。

本周一二级市场回顾：本周DR007下行10.57个BP，R007下行14.14个BP，SHIBOR隔夜为2.6200%，较上周下行3.5个BP，SHIBOR1周为2.6640%，较上周下行6.4个BP。本周（3.18-3.24）一级市场发行49只利率债，实际发行总额2051.85亿元，较上周减少1341.6亿元；总偿还量847.58亿元，较上周减少542.72亿元；净融资额1204.27亿元，较上周减少798.88亿元。本周央行仅释出期限较短的7天逆回购，资金面目依旧紧张。近期将关注4月是否会有降准或者降准置换的消息。

本周宏观经济跟踪：上周商品房成交面积大幅增加。截至3月17日，周内30个大中城市商品房共成交319.66万平方米，较上周增加了3.15万平方米。2月国内乘用车市场零售表现整体下降，同比下降6.80%。截止2月28日，市场日均零售7.33万台，同比增速为30.00%，较上周增加，较去年同期增加，从2月第4周来看，车市有所上升，但从全月来看，车市未见起色，显示下游需求难以回升。本周主要钢材价格全面上涨。本周较上周焦煤价格下降，6大发电集团日均耗煤量较上周增加。有色金属各品种价大体上升。

本周通胀观察：蔬菜价格涨跌互现。农业部菜篮子批发价格指数收于119.73，较上周上涨0.95%；山东蔬菜批发价格指数收于143.49，较上周下跌0.08%。RJ/CRB商品价格指数、南华工业品价格涨跌互现。原油价格全面上涨。

正文

1.本周债市点评及债市策略

公开市场操作方面：本周（3.18-3.24）央行有两次公开市场操作，投放1100亿逆回购，净投放900亿（含国库定存）。下周（指2019.3.25-3.31，下同）有1100亿7天逆回购到期。从目前来看，央行货币市场利率方面：相较于上周（指2019.3.11-3.17，下同），DR007下行10.57个BP，SHIBOR隔夜为2.6200%，较上周下行3.5个BP，SHIBOR1周为2.6640%，较上周下行6.4个BP，货币市场利率水平整体有所下降。

宏观数据方面：下周将公布2019年2月工业企业利润：2月工业企业利润方面：预计2月工业企业利润将持续下行，其主要原因有二：第一、2月工业生产水平不高，工业增加值处于相对低位。第二、PPI保持在0.1%的水平，价格效应低位难以支持企业盈利。同时从求角度来看：消费以及进出口均保持下行的趋势，投资的回暖回升力度不强。因此、内外均疲、供求两弱的格局下，企业盈利能力难有明显的回暖。

从期限利差角度来看，期限利差有所收缩，短端上行，长端下行，且长端变化幅度大于短端，其中短端收益率位于45.92%分位，前值为45.81%的分位（从低到高，下同），长端处于20.75%分位，前值为22.42%分位，期限利差处于30.56%分位，前值为33.57%分位。短端方面：1年期国债收益率上行0.23个BP，上周的经济数据说明了经济仍难回暖，长端有所下降。展望后期：短端方面：央行还是以投放短期逆回购为主，资金面再度收紧，短端仍有上行压力。而长端方面：目前内外均疲的格局未变，经济难有起色，预计长端后期仍有下行空间。

展望后期债券市场，因基本面依旧较弱、央行仍有降准预期等原因，预计债券牛市格局在上半年仍有望继续保持，目前长端利率债已经显现价值，就目前来看我们建议10年国开收益率3.9%以上可以适度加仓。具体来说对债券市场的分析主要集中在基本面、资金面以及政策面三个方面：（1）首先从基本面来看：内外均疲、供求两弱的格局依旧。根据我们对基本面数据的预判：从需求端来看：三大投资中仅基建投资受财政支持以及基数效应等因素影响将有回升、而制造业受企业盈利下行、价格低位影响有下行趋势；房地产投资受土地购置费降低以及销售状况较差影响难有回升动力：因此整体看投资增速回暖力度相对不足。2019年消费：三大市场汽车依旧疲敝、原油消费回暖力度不足、房地产后周期行业表现一般，因此预计消费对经济拉动也相对有限。外需方面：受全球经济压力较大、人民币贬值压力趋缓、贸易战引致的“抢出口“效应减弱等因素影响，预计2019年出口增速将有所下滑。出了量上的变化之外，通胀指标（CPI以及PPI）预计2019年的表现也不及2018年，因此量价齐跌、内外均疲、供求两弱的格局依旧。（2）其次从资金面来看：为了刺激中小微企业的发展，货币政策愈趋宽松，虽然不会“大水漫灌”，但资金面宽松的态势有望保持。我们认为在2季度仍有降准空间。同时美联储态度“转鸽”，全球流动性有整体趋向宽松的预期，预计央行对资金面呵护态度将不变（3）最后政策面上，预计2019年监管对债市限制将弱于17、18年的力度。

2.流动性跟踪

2.1.公开市场操作

本周（3.18-3.24）央行有两次公开市场操作。3月18日，投放600亿7天逆回购；3月19日，投放500亿7天逆回购；3月22日，有200亿7天逆回购到期。本周逆回购投放1100亿，净投放900亿（含国库定存）。下周（指2019.3.25-3.31，下同）有1100亿7天逆回购到期。

2.2. 货币市场利率

本周R利率、DR利率涨跌互现。隔夜R利率下行8.28BP，7天R利率下行14.14BP，14天R利率上行76.72BP，1月R上行0.35BP。DR001下行3.96BP，DR007下行10.57BP，DR014上行39.41BP，DR1M下行2.22BP。

SHIBOR利率涨跌互现。SHIBOR隔夜利率2.6200%，较上周下行3.5BP；SHIBOR1周为2.6640%，较上周下行6.4BP；SHIBOR2周为2.9700%，较上周上行35.3BP；SHIBOR3月为2.8370%，较上周上行3.8BP。

3. 利率债一级市场

3.1. 利率债发行

本周（3.18-3.24）一级市场发行49只利率债，实际发行总额2051.85亿元，较上周减少1341.6亿元；总偿还量847.58亿元，较上周减少542.72亿元；净融资额1204.27亿元，较上周减少798.88亿元。

3.2. 利率债中标情况

3月18日，农发行发行2只农发债，期限分别为3年，5年。发行利率分别为3.30%和3.55%，分别较二级市场利率低1.18BP和低8.88BP。投标倍数分别为2.31和2.33，需求一般。

3月19日，国开行发行3只国开债，期限分别为1年，5年，10年。发行利率分别为2.54%、3.30%和3.48%，分别较二级市场利率低7.35BP、低20.47BP和低17.32BP。投标倍数分别为3.35、2.99和3.03，需求较好。

3月20日，财政部发行2只附息国债，期限分别为1年，10年。发行利率分别为2.31%和3.25%，分别较二级市场利率低15.98BP和高17.89BP。投标倍数分别为3.21和2.11，需求一般。

3月20日，农发行发行3只农发债，期限分别为1年，7年,10年。发行利率分别为2.43%、4.00%和3.75%，分别较二级市场利率低14.15BP、高10.72BP和低15.83BP。投标倍数分别为3.37、2.99和2.43，需求一般。

3月21日，进出口行发行3只进出口债，期限分别为1年，3年,5年。发行利率分别为2.58%、2.96%、3.28%，分别较二级市场利率低9.25BP、低30BP和低29.46BP。投标倍数分别为1.99、1.95、2.6，需求一般。

3月22日，财政部发行1只贴现国债，期限为0.25年。发行利率为2.05%，较二级市场利率低9.46BP。投标倍数为3.04，需求较好。

4. 利率债二级市场

4.1. 到期收益率

国债收益率短端、长端大体下跌。截至2019年3月22日，1年期国债收益为2.4655%，较上周上行0.23BP。3年期国债收益率为2.7616%，较上周下行2.14BP。5年期国债收益率为3.0340%，较上周下行2.85BP。7年期国债收益率3.1295%，较上周下行3BP。10年期国债收益率3.1080%，较上周下行2.96BP。

国开债收益率短端、长端全线下跌。截至2019年3月22日，1年期国开债收益率为2.6028%，较上周下行0.82BP。3年期国开债收益率为3.1490%，较上周下行4.35BP。5年期国开债收益率报3.4596%，较上周下行2.21BP。7年期国开债收益率报3.8169%，较上周上行0.72BP。10年期国开债收益率报3.6207%，较上周下行0.24BP。

4.2. 期限利差

截至3月22日，各期限利差大体下跌。与上周相比，10Y-1Y利差下行3.19BP，3Y-1Y利差下行2.37BP，5Y-3Y利差下行0.71BP，7Y-5Y利差下行0.15BP，10Y-7Y利差上行0.04BP。

5年期国开债和国债的利差由上周的41.92BP上行至42.56BP；10年期国开债和国债的利差由上周的48.55BP上行至51.27BP。

4.3. 国债期货

5年期、10年期国债期货价格上涨，交易量5年期下降，10年期下降。本周5年期和10年期国债期货活跃合约分别收于99.50元和97.79元，5年期国债期货价格较上周涨幅为0.07%，10年期国债期货价格较上周涨幅为0.13%。本周5年期和10年期国债期货日均成交量分别为39.47亿元和345.68亿元，分别较上周减少6.63亿元，减少58.8亿元。

5. 国内宏观经济跟踪

5.1. 中观行业高频数据

5.1.1. 房地产

上周商品房成交面积大幅增加。截至3月17日，周内30个大中城市商品房共成交319.66万平方米，较上周增加了3.15万平方米，其中一线城市成交58.59万平方米，二线城市成交150.59万平方米，三线城市成交110.49万平方米。

5.1.2．汽车

2月国内乘用车市场零售表现整体下降，同比下行6.80%。截止2月28日，市场日均零售7.33万台，同比增速为30.00%，较上周增加，较去年同期增加，从2月第4周来看，车市有所上升，但从全月来看，车市未见起色，显示下游需求难以回升。

5.1.3.钢铁

本周主要钢材价格全面上涨，Myspic指数全面上涨。截至3月22日，螺纹钢价格较上周由4051元/吨上行至4092元/吨，热轧钢价格较上周由3946元/吨上行至4002元/吨。从Myspic指数来看，较上周综合钢价指数上涨0.92%，螺纹钢指数上涨0.91%。

5.1.4．煤炭

本周较上周焦煤价格和动力煤价格涨跌互现，6大发电集团日均耗煤量较上周有所增加。动力煤期货结算价596.80元，比上周价格上涨0.1%；焦煤期货结算价1241元，比上周下降0.12%。从下游需求来看，本周6大发电集团日均耗煤量65.68吨，较上周增加2.99万吨。

5.1.5.有色

截止3月21日，有色金属各品种价格大体上涨。分品种来看，相比3月14日，锌价上涨1.41%，铅价下降3.13%，铜价上涨1.73%，铝价上涨1.16%。

5.2．其他利率跟踪

票据直贴利率和转贴利率与上周相比未变。截至3月21日，近一周长三角地区6个月的票据直贴利率周均为2.91%，比3月14日未变；6个月的票据转贴利率周均为2.45%，比3月14日未变。

银行间同业存款利率大体下跌。截至3月22日，7天期品种利率为2.07%，较上周上涨12.4BP；1月期品种利率为2.71%，较上周下行6.33BP；3月期品种利率为2.71%，较上周下行12.22BP；6月期品种利率为2.82%，较上周下行7.23BP。

同业存单利率大体上涨。截至3月22日，1个月发行利率为3.0846%，较上周上行12.84BP；3个月发行利率为2.9123%，较上周下行4.79BP；6个月发行利率为3.0871%，较上周上行2.88BP。

余额宝收益率下行。截至3月15日，余额宝7日年化收益率为2.40%，较上周下行1BP。

5.3．通胀观察

蔬菜价格涨跌互现。截至3月22日，农业部菜篮子批发价格指数收于119.73，较上周上涨0.95%；山东蔬菜批发价格指数收于143.49，较上周下跌0.08%。

RJ/CRB商品价格指数和南华工业品价格指数涨跌互现，原油价格全面上涨。截至3月21日，RJ/CRB商品价格指数收于185.36点，较上周上涨2.56%；截至3月22日，南华工业品指数收于2200.04点，较上周下跌0.04%。

截止3月21日，布伦特原油期货结算价为67.86，较上周上涨0.94%；截止3月21日，WTI期货结算价为59.98美元，较3月14日上涨2.34%。

6.国际债券市场跟踪

美国国债收益率大体下跌、期限利差下行和LIBOR美元上行。截至3月21日，美国1年期国债收益率为2.48%，较上周下行4BP；截至3月21日，美国2年期国债收益率为2.41%，较上周下行5BP；10年期国债收益率为2.54%，较上周下行9BP；10Y-2Y利差较上周下行4BP；截至3月21日，LIBOR 3个月美元利率为2.60150%，较3月7日上行2.37BP。

欧、德和日10年期国债收益率大体上涨。根据到3月20日为止的最新数据，欧元区10年期公债收益率为0.1368%，较3月13日上行2.21BP。截止到3月21日，德国10年期国债收益率为0.05%，较3月14日下行1BP；截止到3月20日，日本10年期国债收益率为-0.027%，较3月13日上行1.3BP。