1990年到2010年，中国证券市场走过了第二十个年头。如今它正如一个青年人，朝气蓬勃、风华正茂，偶尔会犯些小错误，从中吸取教训，然后更加健康和壮大。

　　他还是一个非正常成长的年轻人，从一出生就被赋予了太多的希望和呵护，被寄予了太厚重的责任。在他们的成长过程中，有一些长辈，目睹了他们的出生和成长、时时给予鞭策和激励、处处送出关怀和温情。

　　在二十年之际，他们对这个青年人有什么话要说？哪一些成长的故事令他们记忆深刻？他们如何憧憬和规划他的未来？

　　新浪财经陆续推出“二十年记忆”约稿，由亲历证券市场二十周年的代表人物来为您讲述他们的“二十年记忆”。

图为央视证券咨询频道首席新闻评论员钮文新。

　　央视证券咨询频道首席新闻评论员钮文新

　　为什么中国股市二级市场的赌风久盛不衰？为什么中国股市利益输送如此方便？为什么中国股市发行价居高不下？为什么中国股市监管成本越来越高？一系列的问题都基于中国股市始终未被革除的一颗毒瘤——新股上市首日开盘价被人为操纵！

　　解释一下。这是中国股市一个非常特殊的现象，“新股上市首日开盘价”远远高于“新股发行价”。为什么会发生这样的问题？我认为，这是“人为操纵”的结果，原因是“负责做开盘价”是股票承销商对企业必须做出的承诺。实际上，在新股开盘的一瞬间，“做价”十分容易，因为在这个关键时点上，抛盘很小，“做价”成本很低。

　　历史成因

　　1994年，北京人民广播电台举办了一个“关于资本市场规范发展”的座谈会，在这个会上，作为中华工商时报证券版的主编，我第一次提出了“新股首日开盘价被人为操纵”的问题。当时还和几位券商代表发生过争议。

　　此后，我与当时中国证监会的高层领导也交换过意见。这位领导告诉我：这个问题“会里”(指证监会)不是不知道，而是现在不宜严管。这位领导告诉我：中国股市正值发育初期，培育更多的投资者进入股市、扩大股市规模是当务之急。如果按照“国际规范”去做，虽然可以抑制“新股首日开盘价的操纵”问题，但一、二级市场的差价消失了，那一级市场的投资者就很难受到鼓励，这将不利于股市的发展。

　　当时我想，既然证监会已经知道这种市场“操纵”行为存在而且有害，那日后就一定会予以解决，我也就没再提过此事。

　　但是，今天的情况愈演愈烈。以中石油为例，16.7元发行，首日开盘价高达48.6元。我的问题是，谁希望在48.6元买进中国石油？如果48.6元是市场认同的价格，那为什么当初不以48.6元的价格发行，而是16.7元？又为什么48.6元开盘后，会一路跌到11元？很明显，近31元的价差是做出来的，是市场“操纵”的结果。股价过度下跌也是当初被“操纵”的必然后果。

　　纵观中国股市历史，类似事件比比皆是，尤其是股市处于熊市之时，新股几乎无一例外地高开低走。而这种“操纵”，让操纵者和权贵实现巨额利润的同时，却给二级市场投资者留下了长长的苦难。

　　危害深远

　　第一，证监会多次改革新股发行制度，但始终没有解决新股高市盈率发行的问题。为什么？毋庸置疑，关键正是一、二级市场之间巨大的价格落差始终存在。正因为这个价格落差，使得数万亿元资金堆积，而如此大规模的资金堆积必然导致股票在一级市场的供不应求，必然导致新股发行价格高涨。

　　第二，堆积在股票一级市场的资金真想投资股票？其实谁都知道，这些钱不属于真正的股票投资人。它们要么是企业向银行借来的周转金、要么是有权有势的人从货币市场拆来的超短线资金、或者是其他各类来路不明的资金。它们不会长期持有股票，而只是为了猎取一、二级市场的差价。这使得市场发行中签率极低，真正的股票投资人想买但买不到新股。

　　第三，20年来，“打新股”堂而皇之地成了中国股市一种特有的、近乎无风险的赢利方式，这为腐败留下了温床，利益输送合理合法地从这个点展开。

　　第四，“新股首日开盘价被人们操纵”意味着中国股市从新股发行的第一时间，就被炒短线的投机客所控制。大户、豪客占在一、二级市场之间赚足了利润，却把所有风险都甩给了二级市场的投资人。

　　第五，面对发行时就已经失去价值的股票，二级市场投资者会做怎样的选择？毫无疑问，它们不会长期持股，而把股市二级市场当成赌场看待。

　　可见，如果不管好“新股首日开盘价”，中国股市将永远不会具备投资价值，新股发行的改革就永无成功的可能性。

　　规范的市场

　　1999年，我在央视制作大型系列电视片《资本市场》时专门研究过发达市场经济国家新股发行制度，再说一遍和大家分享。

　　首先，在发达的市场上，市场有一种自然的市场约束机制。如果新股首日开盘价很高，而且交易活跃，那么上市公司会认为承销商把自己的股票价格卖低了。这样，其他证券经营机构就会乘虚而入，离间上市公司与股票承销商之间的关系，并抢走这家股票承销商今后对这家上市公司的生意。所以，股票承销商一般不敢乱来。

　　其次，发行定价关乎承销商的声誉。承销商最重要的资源不是上市公司，而是常年和他们绑定在一起的投资者、尤其是大客户，正是因为这些大牌投资者相信这家承销商，承销商才会拥有股票承销业务。所以，它们不敢坑害那些经常是大笔购买、长线持有的投资者。承销商本来就是一手托两家的生意，但往往承销商宁可得罪一点上市公司，也不愿意得罪自己的大客户。

　　第三，经过许多年的实践，市场一般认为，股票发行成功与否，一个重要的量化指标是：在股票开盘后的20个交易日内，其市场价格的波动幅度不超过股票发行价格的正负15%。正因这样的共识，承销商为了维护自己的声誉，避免落得发行失败的骂名，它会以多种法律允许的方式维护这家公司的市场价格。这种行为，通常被圈里人称为“做市”。

　　第四，为什么新股需要做市？成熟的投资人通常认为，由于市场认知度比较高、经营经历过时间的考验，所以“老股票”一般风险比较小，而新股风险大。这与中国差异甚大。所以，为了给市场一个认知的时间，承销商必须在一段时间内维护这只新股的流动性。这是新股发行的行业规则性约束。如果一家公司上市的开盘价远远偏离发行价格，这很容易招致管理者的过问。

　　第五，至少交易所就会出面询问情况，承销商和上市公司都必须予以合理的解释，否则将报请证券监管部门调查其是否存在“操纵”行为。这是新股发行的强制性监管约束。

　　从这么一个小小的点上我们可以看出，尽管中国股市经过20年的发展已经有了长足的进步，但距离发达的市场还有很长的路要走，中国股市的制度建设远未完成。比如，近年来，管理层不断地探索新股发行机制如何公平的问题，但往往无效。

　　为什么？客观地说，这样的讨论不过是“如何切蛋糕”的讨论，是把“新股发行的巨大利益分配给谁”的问题。这是一个重大的误区，新股从发行到上市的过程中居然存在如此一块巨大而无风险的利益，这本来就是一块不该存在的蛋糕。

　　当然，这样的问题的存在，还基于一个更加久远的潜意识——新股发行偏重企业，利益向上市公司倾斜，而轻视投资人，在它们的意识中是：这么贵你还买，活该。但殊不知，这样的潜意识从根本上扭曲了中国股市。