1990年到2010年，中国证券市场走过了第二十个年头。如今它正如一个青年人，朝气蓬勃、风华正茂，偶尔会犯些小错误，从中吸取教训，然后更加健康和壮大。

　　他还是一个非正常成长的年轻人，从一出生就被赋予了太多的希望和呵护，被寄予了太厚重的责任。在他们的成长过程中，有一些长辈，目睹了他们的出生和成长、时时给予鞭策和激励、处处送出关怀和温情。

　　在二十年之际，他们对这个青年人有什么话要说？哪一些成长的故事令他们记忆深刻？他们如何憧憬和规划他的未来？

　　新浪财经陆续推出“二十年记忆”约稿，由亲历证券市场二十周年的代表人物来为您讲述他们的“二十年记忆”。

图为北京天相投顾公司董事长林义相。

     作者：林义相 北京天相投顾公司董事长 

    中国股票市场的基本运行机制

    ----写在中国股市20年

　　应新浪财经邀请为中国股市20年撰写一篇文章，后又经一位业内老朋友催促，我才下决心写点东西。拖了一个多月，并不完全因为抽不出时间，而是有点儿为难，不知道怎么写才好。现在凑就的文字，自己都觉得有点唐突和直白，也不知道是否做了一回“皇帝的新衣”故事里的那个小孩儿。

　　定位优化资源配置是旗号

　　中国股票市场能够产生、存续和发展的主要原因是：在优化资源配置的招牌下，通过向投资者提供投机场所为国有企业筹集资金。

　　上个世纪80年代的中国，主流意识形态对于股票市场具有很大的敌意，所以才有股票市场“姓社姓资”的争论，而当时的经济政治体制(行政计划的公有制)是排斥股票市场的。只是出于“白猫黑猫”的实用主义，才对股票市场“不争论，大胆试”。

　　教科书关于股票市场具有优化资源配置功能的论述成为应对意识形态敌意和经济政治体制排斥的主要说辞。然而，那时候股票市场的实际做法与优化资源配置的功能是相矛盾的，比如：只有国有企业可以发行股票，妨碍了资源在全社会范围的有效配置；公有股份不能流通，与资源的有效配置相矛盾；发行的“额度制”事实上是把发行股票当成一种利益在各地各部门之间进行分配，不仅不符合资源有效配置的要求，而且明显违反了资本市场的常识和普遍原则；发行价格的确定与资源有效配置的定价原则背道而驰；长期坚持的“短缺”发行方式(从认购券、摇号到现在的询价等)保证了“卖方的”发行市场，扭曲了资源配置和有效定价的机制；股票市场组织与监管的不严格、不规范不可能引导资金的有效配置等等。可见，所谓的优化资源配置并不是中国股票市场中的“白猫黑猫”们真正要抓的“老鼠”。

　　中国股票市场中真正的“老鼠”是什么呢？是为国有企业筹集资金！当时的一些官方规定是最好的证据：不允许国有资金入市，就是因为国有资金已经是国有企业“自家的”资金，当然不是股票市场要筹集的对象，而老百姓的资金是不姓“国有”的，所以筹集老百姓的钱才符合股票市场为国有企业筹集资金的初衷；90年代中期政府提出“资本市场为国有企业解困服务”，并采取了“捆绑上市”的政策，最清楚不过地表明了政府利用股票市场筹集资金解决国有企业困难的意图。这也解释了在谈到股票市场成就的时候，官方几乎都把通过股票市场筹集的资金额作为其成绩的重要指标。

　　因此，从中国股票市场的起源来看，优化资源配置只是一个旗号，而为国有企业筹集资金才是政府的本意，推动国有企业改制和改革则是一个副产品。

　　股票市场这样的功能定位在过去的20年间有所变化，尽管继续主要地为国有企业筹集资金，但不再排他地仅仅为国有企业筹集资金，在股票市场上筹集资金的主体更多了；股票市场推动企业改革取得了一些效果，并且这方面的效果越来越明显，但股票市场推动体制改革深化面临着整个企业制度改革进程的限制。我相信，随着最近几年行政权力的强化和以央企为代表的垄断性国有经济的膨胀，必然会对国有企业的进一步改革提出要求，而国有企业的深化改革将比以前任何时候都更加需要资本市场。

　　股票市场的投资者应当清醒地认识到，股票市场首先看上的是他们口袋里的钱，而不是(也不可能)通过资源的优化配置为他们带来好的投资回报。作为股票市场基石的是上市公司，上市公司中的绝大多数是国有企业，其他企业遵循的也是由国有企业主导的游戏规则，在国有企业的游戏规则中，经营目标无论是从理论上说还是从实际运营情况来说，都不是为了追求利润的最大化，也就是说都不是追求投资者的利益最大化。

　　既然如此，投资者为什么在股票市场上掏钱给国有企业等上市公司呢？我认为至少有以下几个原因：第一，股票市场投资有盈有亏，投资者都希望自己是赚钱的人，就像买彩票的人都知道彩民整体是赔钱的，但仍然要买彩票一样；第二，股票市场虽然带有很强的投机性和赌性(所以有人把股票市场叫做“赌场”)，但在中国经济快速增长时期，上市公司能够实现利润(尽管利润水平与年均10%的经济增长率很不相称)，并使得股票投资从中长期来看(扣除印花税和佣金等费用后)多少还有所增值，这比一般赌场(“抽头”后)的“负和”游戏好一些；第三，监管部门在发行价格的控制上，根据二级市场的情况尽量避免“破发”，以吸引大量资金参与一级市场申购，保证了资金筹集的顺利实现。

　　关于股票市场的基本功能，是否继续为国有企业等筹集资金服务，应当成为理论讨论的重要话题。这样的争论有利于股票市场未来的改革和发展。但是对于投资者来说，对与错并不重要，重要的是在股票市场上赚钱。如果相信中国股票市场的主要功能是优化资源配置，那么就会有与之相应的投资思路和投资策略；如果相信中国股票市场主要是为了给国有企业筹集资金，那就会有另一种投资思路和投资策略。同样地，基于对股票市场基本功能的不同判断，就会对政府和监管部门出台的政策有不同的理解和认识。因此，对于股票市场基本功能的思考和认识，对投资者来说是有意义的。

　　中国股票市场是政策市

　　从前面的讨论可以看出，中国股票市场是围绕着国有企业的状况及其演变而产生和发展的，国有企业的改革和发展是中国经济体制改革的核心，中国股票市场是中国改革开放的产物。中国的改革开放是在中国政府的政策主导和控制下进行的，股票市场作为改革开放的一部分，必然地与整个改革开放一样，都受中国政府的政策主导、调整和控制。

　　这样，我们可以合乎逻辑地说，中国股票市场是一个政策市，政策导致了股票市场的产生，政策主导了股票市场的发展。

　　中国股票市场的发行，特别是国有企业的股票发行和上市，毫无疑问是由中国的政策决定的。一方面，股票发行的有些政策已经通过法律法规的形式得到规范，在这个意义上我们说发行是依法的；另一方面，在很多具体情景下并没有严格地按照法律法规来做，或者说在法律本身之中就体现了一些特殊的政策(如大型国有企业的股票发行和上市)，甚至干脆就是依据一些政策而不是法律(如个别上市公司的特殊情况)，从这个意义上说，它更多地是一个政策性的市场。

　　从股票市场需求，也就是从股票市场的资金来源来看，中国政府的政策决定了中国股票市场到底有多少钱可以用来买股票。正像我们刚才提到的那样，在中国股票市场的最初期，中国政府是明令禁止国有资金进入股市的，一直到90年代后期(以1999年的519政策为标志)才为国有资金进入股市打开了一条小小的门缝。1994年证监会出台三大救市政策，其中之一是证券公司融资，有些证券公司通过各种方式动用了一些国有资金。到现在也是这样，中国股市的资金来源是非常敏感的话题，股市好一点就查违规资金，一查违规资金股市就下来了。政策对于股票市场资金来源的影响是非常明显的。