摩根大通：三因素支持中国股市继续走高

　　袁蓉君

　　一直以来，摩根大通都坚定地看好中国经济和资本市场。尽管目前H股指数已经上涨至10300点左右，上证综合指数也站上3700点大关，该行仍一如既往地看多。摩根大通中国区首席经济学家兼中国研究部主管龚方雄日前在接受记者采访时表示，支持中国股市继续向好的3个主要因素是企业盈利增长仍将持续、经济增长质量发生根本性变化、货币政策正常化对流动性影响不大。有鉴于此，摩根大通刚发表的一份报告已经把今年H股指数的目标从10500点提高到12000点，MSCI中国指数的目标值也从54提高到63。

　　从去年下半年以来，有关市场估值的争论一直没有停止，尤其是今年春节以前，这场争论因媒体的大举介入而达到了白热化的程度。对此，龚方雄表示，争论不应仅限于对估值本身的技术性争论，应多看一些基本面的因素。他认为支撑中国股市继续向好的主要因素有以下3个。

　　首先是中国企业的盈利增长仍会持续下去。市场一直低估了企业的盈利能力，最近很多公司实际公布的盈利报表都比市场估计的要好。“

中国经济的根本变化不但是周期性的，而且是结构性的，高速增长的劳动生产率是企业盈利增长的一个主要因素”。龚方雄预计至少在未来两年中国企业盈利增长加速的态势仍然会继续保持，2008年由于两税合一，企业盈利增长甚至会比今年还要快。同时，由于奥运会相关的投资只占中国每年整个固定资产投资的4%到5%左右，2008年奥运会本身不足以对中国经济产生很大影响，这就意味着中国经济的可持续性实际上比很多人想象的要好得多，即使是在外部不确定性增高的情况下。

　　其次是中国经济增长的质量有了很大改善。这与5年、10年前“无利润式的增长”完全不同，表现在资产回报率和企业边际利润的改善上。这种增长质量改善的本身就会让中国资本市场得到重估，而且只要企业资产回报率、边际利润继续改善，这种重新估值很可能会继续下去。

　　第三，虽然政策层面有一些不确定性，比如央行今年会继续加息和提高存款准备金率，但这是货币政策环境正常化的一个过程，实际上的紧缩意义并不太大，市场没有必要对央行的行动做出过激的反应。当然，市场也许会做出过激的反应，因为确实存在通货膨胀的风险，大家对央行未来到底是加息一次、两次还是三次有不同的解读和预测。“我们认为央行今年只会再加息一次，上调存款准备金率实际上对中国的流动性影响不太大”，龚方雄说。他认为，上述所有因素加上人民币继续升值、流动性仍然非常充足，都会使中国资本市场继续被重估。

　　当然，任何市场都不会是直线上升的，波动在所难免。龚方雄认为从基本层面的角度来讲A股市场存在着两方面的风险，一是中国通货膨胀高于预期导致人民银行加息幅度比预期大，二是今年以来A股上涨的质量不如去年。“去年上涨的大部分都是蓝筹股，而今年则不同，多数机构趋于谨慎，市场基本上是由散户推动，造成一种‘鸡犬升天’的局面”。他主张中国资本市场要更加机构化而不是散户化。

　　在回答记者有关中国市场的泡沫问题时，摩根大通亚洲及新兴市场首席

股票分析师莫爱德(Adrian Mowat)认为，在市场估值不断上升的过程中，中国的确可以借鉴日本泡沫破灭的经验和教训。但是，使用泡沫经济这个词应非常谨慎，日本上世纪80年代的投资方向有问题，是对一些不能够创造价值的行业进行投资，而中国的情况则完全不同，是在对效益很好的行业进行投资，方向是非常好的。“中国的股票市场虽然已经不便宜，但我们不认为出现了泡沫经济的情况”莫爱德说。他还表示，中国是摩根大通最为看好的3个市场之一，另外两个是俄罗斯和南非。

　　谈到金融股的价格，摩根大通中国

证券市场部主席李晶(Jing Ulrich)认为，由于国内外投资人的追捧，A股金融股非常贵，H股金融股稍微便宜一点，预计在未来几个月两地金融股价格走势可能会趋于平衡。至于正在进行A+H上市的中信银行和回归A股市场的交通银行未来的市场表现，她认为会非常出色，因为投资者非常看好这两家银行。

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