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摘要：首先引起新浪财经注意的是公司明显畸形的利润结构。*ST紫学年报显示，当年来自“银行理财产品”项的投资收益1931万元，占到公司净利润高达80%之多，利润已经基本依赖理财了。那么公司主业到底赚不赚钱呢？
新浪财经讯 作为中概股闪电回归A股经典案例的*ST紫学（学大教育）4月9日晚发布年报，2017年实现营收28.12亿元，同比增长115.1%，归母净利润2438万元，在2015和2016连续2年亏损后，终于实现了扭亏。
尽管暂时避免了被摘牌退市的风险，但从0.8%净利率和98.2%负债率等指标看，公司“经营状况”明显不佳。
问题到底是在公司业务运营困难，还是其他问题？新浪财经结合公司年度报告，带您重新认识这家停牌中的ST公司，从中寻找蕴藏的投资机会和风险。
*ST紫学投资指标速览：
| 类别 | 指标 | 数值 |
| 基础指标 | 营业收入 | 28.12亿元 |
| 扣非净利润 | 0.11亿元 | |
| 盈利能力 | 毛利率 | 28.83% |
| 净利率 | 0.8% | |
| 加权净资产收益率（ROE） | 41.11% | |
| 成长能力 | 营业收入增长率 | +115.1% |
| 扣非净利润增长率 | +110.2%（扭亏） | |
| 偿债能力 | 资产负债率 | 98.2% |
| 现金流负债比例 | 0.1 |
（注释：类别指标为新浪财经依据日常投资者所关注的财务标准而分类设定）
利润8成来自理财 主业盈利仅够支付利息
首先引起新浪财经注意的是公司明显畸形的利润结构。
*ST紫学年报显示，当年来自“银行理财产品”项的投资收益1931万元，占到公司净利润高达80%之多，利润已经基本依赖理财了。那么公司主业到底赚不赚钱呢？
细翻年报后能够发现，作为公司主业的教育培训业务，在2017年其实还是有利润的。资料显示，控股子公司Xueda Education Group即学大教育，2017年营收27.8亿元，占公司总营业收入的99%，净利润1.06亿。
既然控股子公司学大教育贡献了1个亿的净利润，为什么公司净利润仅2000多万，“消失”的利润哪去了？
详读年报分析可知，ST紫学有一笔23.5亿元的借款，虽然已归还5亿元本金，但剩余的18.5亿一年仅利息支出就高达8000多万（4.35%的年利率），由此可以看出学大教育贡献的1个亿利润基本都用于偿还贷款利息了。
看到这里我们不禁要问，公司停牌前总市值才27亿，单这一笔借款就高达23.5亿，这巨额的借款是从何而来呢？
“不辞辛劳”为保壳：踏上“另类发展之路”
ST紫学更名前为银润投资，2015年净利润亏损， 2014年净利润也仅不到200万，更值得关注的是 2014和2015两年公司审计报告都出现了罕见的“无保留意见+强调事项”的字眼。其实是紫光集团投资收购的壳资源改成：公司“壳属性”愈发凸显。
对于主营业务的惨淡，银润投资（ST紫学）选择了一条“另类发展之路”——持续收购。
2015年7月，银润投资发布定增预案，拟募集资金55亿，其中23亿用于收购从纳斯达克退市的学大教育。为尽快收购海外私有化退市的学大教育，*ST紫学向控股股东紫光卓远借款23.5亿元以筹得收购资金，并计划通过此前公布的定增计划进行偿还。然而该笔定增于2016年12月最终流产，直接导致*ST紫学面临较大的利息支出和极高的负债率，就是我们文章前面看到的2017年高达98.2%的资产负债率。
2016年6月成功收购学大教育后，银润投资更名为“紫光学大”。由于公司原有业务亏损、向控股股东支付大额借款利息、缴纳中介机构费用，以及并表时间不满一年等原因，2016年紫光学大的净利润依旧为负，并且亏损增至9868万元。由于连续两年亏损，紫光学大被戴帽成“*ST紫学”。
在2017年一季度，由于历史包袱在2016年已基本卸清，在学大教育“给力”的业绩贡献下，公司整体净利润开始扭亏转正。
然而令人匪夷所思的是，就在业绩刚刚好转之际，当年5月，公司《关于筹划重组停牌期满申请继续停牌的公告》，宣布拟以现金方式出售其所持有的Xueda Education Group及北京学大信息技术有限公司全部股权。既然保壳已现曙光，为什么又要急于卖掉“下金蛋的鹅”学大教育呢？
出售或是无奈之举 资本运作没完没了
这要追溯到2015年，当时银润投资公布定增方案复牌后，股价从停牌前的22元，最高翻了4倍创下90元的历史新高，与此同时，证监会陆续公布了一些定增新规，对定增价格和增发比例等做了严格限制。
在此情况之下，定增方案被迫终止，导致上市公司无法绑定学大管理层、原股东和核心员工，管理层和员工得不到有效激励，经营和管理脱节，如果放任不管，很有可能会出现员工迅速流失和业绩大幅下滑。不得已，公司才有了上述出售学大教育和北大信息的公告，并转而筹划收购台湾上市公司大众投控间接控制的Prime Foundation Inc．（PFI）51%股权。
然而事情没有这么简单。
仅一个月后，2017年6月，公司再次公告“综合考虑国内证券市场环境、政策等客观情况及投资风险等因素，原筹划方案条件不够成熟，不再继续筹划收购PFI的51%股权，以及出售公司所持Xueda Education Group及北京学大信息技术有限公司等全部股权事项”，转而调整为“拟以现金方式出售厦门旭飞房地产全部股权”。
然而，新浪财经查阅年报后发现，厦门旭飞仅是一家净资产1.27亿、净利润200多万的小公司，光靠卖他的股权显然不能解决18亿多的债务，以及学大教育内部治理问题。
果不其然，在这之后公司又先后公告筹划全资收购软通动力和天山铝业。然而收购软通动力由于“需要进行内部整合，涉及的尽职调查工作程序复杂、工作量大”等原因，又遭流产。
与2017年度报告一同披露的“关于申请撤销退市风险警示的公告”，似乎昭示了大股东紫光基本已经得偿所愿。但如何妥善处理手里厦门旭飞和学大教育资产，以及如何避免之前屡次定增和重组失败、顺利迎来天山铝业，将是对公司的更大考验。
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| 贡献税费 | 高管人均薪酬 | 高管人数 | 员工人均薪酬 | 员工人数 | 政府补助 | 招待费 | 广告费 | 货币资金 |
| 1.3亿 | 20.2万 | 12人 | 11.6万 | 15227人 | 209万 | 619万 | -- | 8.8亿 |
（说明：贡献的税费=支付的各项税费-收到的税收返还+期末应交税费-期初应交税费）
（公司观察 文/丁昊）
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责任编辑：张恒星 SF142
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