玩转了资本杠杆却玩丢了支点

　　孙森林

　　短短两年内，华意压缩走马灯似的换了三个东家，第一个是张海，第二个是顾雏军，第三个是严介和。现在，严介和也谢幕了。华意压缩是不幸的，因为它相了三次亲，最终还是没能找到一个“如意郞君”；华意压缩又是幸运的，因为它毕竟躲过了一劫，没有成为第二个健力宝或是科龙电器。但是人们有理由担心，下一次，华意压缩还能躲过去吗？

　　在回答这个问题之前，还是让我们先看看这些资本游戏者是怎么“玩”的吧，循着他们游戏的轨迹，或许可以找到解决问题的药方。无论是张海、顾雏军，还是唐万新兄弟，甚至是严介和，我们都无法确切地了解他们的发家史，当我们从媒体上知道他们的时候，他们已经是资本大腕了。但是他们发达之后走过的路径，还是依稀可辨。

　　张海通过自己控制的凯地公司，先入主了中国高科，成为中国最年轻的上市公司董事长，随后，“凯地系”在股市频频出击，须臾之间，“凯地系”的资本链上的总市值已超过百亿元。凭借这些，张海进入了健力宝，进而展开了更大规模的收购活动，直到被捕的那一刻，张海还在继续着他的扩张梦。顾雏军的发家史更让人看不清，因为他说他的钱有国际背景，但他的游戏套路与张海如出一辙。通过格林科尔，顾雏军先后染指

科龙电器、美菱电器、亚星客车、华意压缩、ST襄轴，一时间，在资本市场上傲视群雄。而唐万新兄弟更可谓是资本游戏的个中老手，其打造的“德隆帝国”，就是靠控制新疆屯河、合金投资、湘火炬三驾马车支撑的。

　　先收购一个相当规模的企业，然后以该企业为平台，套取大量银行资金，再进行下一个收购动作，……如此重复，资本的雪球越滚越大，而一旦资金链断裂，游戏也即宣告结束。投机—转型—扩张—危机—溃败，这就是资本游戏的路线图。在这个路线图中，最重要的一步是“扩张”，也即是一系列令人眼花缭乱的收购活动。在这些收购活动中，资本的杠杆作用被发挥得淋漓尽致。

　　以杠杆收购完成产业整合，在海外不乏成功案例，可在中国，却鲜见成功的案例，这是为什么？是中国资本市场的水太浅，还是中国人的智慧不够？都不是。真正的问题出在支点上。杠杆收购没错，杠杆原理也没错，错在“杠杆心态”。资本玩家在大张旗鼓地进行收购时，只看到了杠杆的作用，却忽略了支点的坚实性。顾雏军通过虚增收入、少计费用等多种手段虚增利润，骗取银行贷款，通过大量的关联交易，转移上市公司资金，用于收购扩张；张海以做假账、虚增库存、虚增销售等方式挪用、抽走、转移、侵吞健力宝7亿多元资金，用于产业扩张；而德隆则通过各种担保、委托

理财，玩着拆东墙补西墙的游戏，旗下的上市公司对外担保额超过了净资产的数倍。最终，脆弱的支点被压碎了，资本大厦轰然倒塌。遗憾的是，在德隆、凯地系、格林科尔倒下之后，我们仍然能看到一座座类似的资本大厦拔地而起。

　　潮起潮落，一个个资本

神话迅速产生，又一个个破灭，这其中既有我国法制建设、经济政策、金融体制、历史文化等外部环境因素，也有企业盲目多元化、公司治理不完善和诚信缺失等内在原因。资本游戏中，需要我们思考的问题真是太多太多了。