外资可能借股改控股青啤 公司冀望监管层施援手

　　“我们可能成为排在股权分置改革最后一家的上市公司。”

　　本刊记者 李恒春/文

　　在股权分置改革的鼓点下，三年苦心孤诣的股权安排犹如“马其诺防线”，青岛啤酒(资讯 行情 论坛)(600600；168.HK)国资大股东微弱的持股优势顷刻间将化为乌有。中国 啤酒业最大企业面临着被外资控股的可能，而敌手却来自今日的盟友——美国安海斯-布希公司(简称:A-B公司)

　　在私有化了中国第四大啤酒企业哈啤之后，这家全球最大啤酒厂有望借助中国股权分置改革推进的契机，再将青啤收入囊中。而青啤却在惊呼声中，拖延和希冀监管部门、国资大股东能够施以援手已成为无奈之选。

　　最后一家股改公司

　　“我们可能成为排在股权分置改革最后一家的上市公司。”青岛啤酒证券事务代表张瑞祥对《证券市场周刊》表示。“青啤持股结构十分特殊，有H股，国资第一大股东和外资第二大股东持股比例十分接近，而正在进行股改试点是没有这样的。”

　　今年4月11日，青啤最新股本结构显示，第一大股东青岛国资委持39982万股国有法人股(占总股本30.56%)；第二大股东A-B公司持有35321.92万股流通H股(占总股本27%)，两者仅相差4660万股。

　　恰恰由于两者的持股性质不同，可能将国资在青啤多年来精心构筑的持股优势防线毁于一旦，这家中国啤酒第一民族品牌有可能被洋化为外资在华的一颗棋子。造成今日这种局面，是青啤当初始料未及。

　　“股权分置改革的确是我们没有考虑到的。”张瑞祥表示，这是证监会、国资委全力推动的，青啤也得按照有关政策进行，因为即使和A-B公司合作后，青啤也要从A股、H股市场再融资。

　　青岛啤酒正面临着两难的困境，不进行股权分置改革就意味着再融资等重大事项得不到监管层批准，对公司经营发展产生不利影响；而如果进行全流通，则意味着青岛国资委要和流通股股东进行对价，可能造成持股比例的下降。一旦下降到某一程度，国资第一大股东的地位就有可能被A-B公司取而代之。

　　脆弱的防线

　　隐患却是在三年前就已埋下了。

　　2005年4月12日，青啤发布公告说，董事会通过了公司向A-B公司发行的第二及第三批可转换债券转股及其相关事项的议案。A-B公司将转换价值共计11.35亿港元的债券转换为青啤向它的控股子公司新发行的24821.92万股H股股份。股份自相应配发日起禁售锁定期为两年。

　　由于这次债转股，青啤总股本增至13.08亿股，同时，A-B公司在青岛啤酒的持股比例一跃升至27%，成为仅次于青岛国资委之外的非政府单一大股东。不过，按照相关协议，A-B公司将其中7%股份的表决权委托与青岛国资委，两者的持股表决权分别为20%、37%。

　　对A-B公司来说，这是一个长达三年的故事结局，也是12年耐心等待的结果。

　　上世纪90年代初，A-B公司要求控股青岛啤酒，这与当时不许外资进入国企的政策相悖，合作未能达成。1993年，青啤发行H股时，A-B公司作为战略投资者定向配售4500万股，拥有青啤5%的股份。后来，由于青啤在A股上市，A-B公司持股被稀释至4.5%，但A-B公司一直将其攥在手中，它成为后来更深入资本合作的基础。

　　2002年10月21日，青啤与A-B公司在纽约签署《战略性投资协议》，A-B公司将有条件地向青啤分三部分认购总值为14亿港元可转换债券，这批可转债可以强制性转换成30821.92万股青啤H股。

　　这是双方妥协的结果，青啤由原来的“绝对控股”到“相对控股”，但坚持了“国有控股地位不可动摇”、“A-B公司的品牌扩张不得借助青啤的渠道和网络”两张底牌。而A-B公司则愿意甘当“配角”，同时放弃部分股份表决权以示诚意。

　　随后按照协议，先后于2003年4月和10月，青啤向A-B公司指定的A-B国际分别发行了第一二批、第三批可转债，至2005年4月11日，所有向A-B公司发行的可转换债券已被全数转换成青啤新的H股。A-B公司持股比例最终上升至27%，与青岛国资委仅相差3.56%。

　　青啤显然也意识到来自A-B公司的威胁，总经理金志国和董秘袁璐都曾表示：“A-B公司永远不当第一大股东，这是双方对谈判原则的理解。”但这并不牢固，因此在协议签订之初，对A-B公司出种种限制，以期免除来自它控股要求的威胁。其中关键的两条限制分别为委托表决安排、收购H股的限制。

　　委托表决安排规定，A-B公司承诺，其通过转换第三部分债券或任何其他交易而收购的任何青岛啤酒股份，超过青啤已发行股份总数(第三部分转债转股后)20%的部分的表决权都将委托与青啤大股东。

　　A-B公司还进一步对收购H股限制，向青啤承诺：A-B公司于青岛啤酒的持股比例达到27%时，将不再收购任何更多的股份，以免使A-B公司持股比例超过27%。

　　“各种可能出现的情况我们当时都有考虑并做出了安排，在协议中已经排除了A-B公司继续增持的可能性。”张瑞祥表示。

　　然而，分析人士表示，协议仅仅对A-B公司继续增持H股做了规定，对于A-B公司可不可以通过间接渠道吸收流通A股未做规定，而且并未对A-B公司一致行动人的行为做出限制。袁璐也曾承认，证券市场任何事情都有可能发生，即使A-B公司不再增持，通过二级市场的“举牌”也可以间接成为大股东。

　　从A-B公司在收购哈啤等一系列手法来看，它不会满足于仅成为青啤二股东。它有足够耐心，等待防线松动那天的到来。A-B公司并非孤军作战，在它背后还有盟友的身影时隐时现。

　　青啤在香港公布的2004年年报显示，除了A-B公司之外，持有H股最多的机构为The CapitalpuorgCompanies,Inc.(简称“The Capital Group”)，持有4122万股，占青啤转股后H股的6.29%，总股本的3.15%。

　　在2004年A-B公司与其主要竞争对手——世界第二大啤酒公司南非SAB争夺哈啤的收购战中，The Capital Group将其持有的6.9%的哈啤股份卖给A-B公司，帮助其战胜SAB。

　　这一幕会重演吗？

　　虽然青啤人士表示“我们对A-B公司的一致行动人也做出限制，而且除非国资大股东持股比例低于20%，否则A-B公司不得谋求第一大股东的位置”。但是，协议中并未对一致行动人做出规定，而且对于大股东持股低于20%的规定只适用于“不竞争承诺”。

　　寻求监管部门支持

　　张瑞祥表示，股权分置改革是一项重大战略决策，到目前为止，公司尚没有这方面的动作，主要还是关注股改试点的有关政策、信息。

　　6月27日，证监会主席尚福林在国务院新闻办的讲话中透露，要积极推进含B股、H股上市公司的股权分置改革，但从第二批改革试点企业名单来看，没有一家是含有B股或H股的。

　　“到底这类上市公司应该包括还是不包括在A股公司股权分置改革之中，政策一直没有一个明确的信号，但对此，我们觉得还是应该稳妥一些好。”张瑞祥说。

　　青岛市国有资产管理办公室产权管理处一位人士对《证券市场周刊》表示，对于青啤这样的企业，只能等政策面出现比较明确的说法，目前尚无方案。

　　对青岛国资而言，等也许是最好的办法，但这一沉重负担却得长期扛下去了。从目前已公布的股改试点方案看，最终的结果都是大股东持股比例下降。这不为青岛国资所乐见。

　　目前政策对含有H股的A股公司是否也要对H股股东支付对价并不明确，但，即使不向H股股东对价只向A股流通股股东对价，博弈中很可能就会造成青岛国资委持股比例的下降。

　　“有没有可能股本不动解决股权对价呢？在H股市场都是以现金分红的方式回报股东，只有在A股市场，才有送股、转增等情况。像青啤这种特殊的股权架构，我想证监会是不会一刀切的，对此会有所考虑的。”

　　“既然是对价，就有如何对价的问题和对价多少的问题，第二批试点企业的方案已经是各有特色，我们能不能在不动持股结构的情况下进行对价呢？”

　　分析人士表示，“这又是一个两难选择”，如果不动持股结构，就要多送现金，而资金短缺正是青啤和A-B公司合作的初衷之一，青啤的A股有2亿股流通股，由于历年的并购扩张，它近几年的资产负债率一直在60%一线，国内主要竞争对手燕京啤酒(资讯 行情 论坛)却只有30%。青啤现金从哪里来呢？

　　青啤不会坐以待毙，知情人说，它正积极向监管部门和国资部门协商，表达自己的担忧和意见。

　　张瑞祥透露，“我们已经向证监会青岛派出机构表达过这种意思，像青啤这种有国际声誉、国有股比例较低的上市公司对价怎么来定，希望监管部门能够充分考虑我们的特殊情况。”

　　“我们还是停一停，不着急。”