西南证券：从比价角度看中石油估值

　　中石油A股的强势超越了大部分人的预期。不过，尽管拥有A股大涨以及国际油价再创新高这两种利好因素，但中石油H股昨日依然以大跌8.2%收场。尽管整个H股市场因港股直通车缓行消息而出现不菲跌幅，但中石油H股下跌的原因显然不尽于此，如非此前遭遇市场疯狂炒作而颇有被高估的嫌疑，中石油H股在一般情况下是不会出现如此之大跌幅的。

　　最近两个多月以来中石油H股股价曾经出现高达1倍左右的累计涨幅，重磅股出现如此大幅度的波动行情，是非常少见的，足见数月来H股市场的炒作氛围并不逊于内地A股市场。这种疯狂的炒作行情显然是“股神”巴菲特所始料未及的，并且是成就中石油A股高股价的重要原因。非常明显，如果中石油提前两个月发行A股，那么其A股发行价可能只有12元人民币左右，上市后股价最多也只有20多元。如此中石油于两地市场的表现将是另外一种境地。如非最近两个月的市场炒作，中石油H股很难有目前的高股价，巴菲特的减持在一定程度上能够说明，长期持有这只股份可能已经难以获得持续的超额收益。

　　中石油目前H/A比价为0.398，低于中石化的H/A比价0.408，且远低于A+H股份的H/A比价平均水平。在A+H股份之中，这种H/A比价水平通常只会和一些质地欠佳的股份联系在一起，中石油H股出现如此程度的折价，令人难以想象。不过，需要注意的是，中石油H股的高折价是在H股股价经过炒作而大幅上涨的基础之上的，在如此低H/A比价的状态下，A股股价之高是不难想象的。如非H股于最近两个多月出现的疯狂炒作，中石油目前A股价格可能仅相当于不足0.3的H/A比价，是H/A比价最低的A+H股份(扣除

科龙电器、洛阳玻璃两只H股长期停牌的A+H股份)。而中石油目前的A股高股价，是两地市场接力炒作的结果。

　　中石油是两地市场最大的“白马股”，并且“白”到了几乎所有的投资者都能清楚看到并非常认可其优良投资价值的程度。但中石油的问题在于其未来不甚乐观的增长性：一方面，国内的原油储采比远远低于国际平均水平，中石油每年的原油生产量将保持最近多年来的低增长水平；另一方面，即便

国际油价上升至更高的水平，国内

成品油价格也不会无限制上涨，毕竟油价上涨对国内经济会带来较为严重的冲击，而对于自给率在80%以上的中石油而言，目前油价已经能够确保其获得高额的盈利。

　　中石油目前A股价格似乎并不非常适合长期持有：一方面，目前中石油A股价格对应的预期股息率水平不足1%，在市场中并无任何优势。另一方面，未来中石油H股的折价程度将逐步降低，这似乎很难通过其H股股价的再度大幅上涨来实现。