东方电机：合理股价为32.4-34.8元

　　彭继忠 国泰君安

　　公司公布东方电气集团整体上市方案为：

　　向东方电气集团购买其在东方锅炉股权分置改革后持有的68.05%股权和东方汽轮机100%股权，总价值约为119亿元。

　　向东方电气集团发行3.67亿股A股作为购买上述资产的部分对价，对价余款将以现金延期支付。发行股票价格为每股24.17元，拟发行的3.67亿股股票折合总价值约为89亿元。

　　同时东方电气集团将向东方锅炉无限售条件的流通股股东提出收购要约，以上述取得的东方电机部分A股收购其持有东方锅炉股票，比例为1:1.02，即东方锅炉无限售流通股1股可换取东方电机1.02股。

　　公司拟收购资产的详细数据尚未披露，但我们估计2006年东方锅炉和东方汽轮机合计净利润约为12.5亿元、净资产约35亿元(东方锅炉68.05%股权按相应比例计算)，即此次收购的PE和PB分别为9.5倍和3.4倍。考虑到这锅炉和汽轮机业务显著的周期性特征，我们认为此估值水平并不低。即便是汽轮机公司所拥有的风电和光伏业务，其盈利前景能否弥补周期性下滑以后的空间我们认为并不确定。此前东方电机停牌时股价为27.1元，相对07年PE为13.6倍。收购资产和换股完成后，公司总股本将扩大到8.17亿股，2007年净利润我们估计为22~24亿元，EPS为2.7~2.9元。由于其周期性将显著增强，因此我们认为估值应降低到12倍07年PE较为合理，即在收购和换股完成后合理股价为32.4~34.8元。但当前市场整体估值偏高的情况下，市场短期内完全有可能给出更高的估值水平。