摘 要：
美豆方面：在过去的三个月，美豆主力合约期货价格已经下跌近20%，主要的利空是来自中美贸易摩擦下关税的威胁使得中国买家几乎全部从巴西采购大豆。美豆主力合约期货价格暂难有持续性的反弹，后期关注美豆主力合约800美分关口支撑情况，预计整体处在800-900美分区间震荡前行。
连粕方面：国内油厂开机率下降，豆粕库存后期可能出现减少，但需求端清淡以及未来大豆到港量存在一定变数，短期豆粕价格下行后有反弹需求，但持续性或不佳，难有持续性的反弹。此外，短期市场情绪在猪瘟事件的发酵影响下，豆粕需求端或受到影响，利空豆粕期货价格，对其形成压制。因此，豆粕在三、四季度难有持续性行情，除非中美贸易摩擦继续升级以及猪瘟持续极端发酵，否则整体M1901难逃2900-3400区间震荡格局。
操作策略：
预计短期内豆粕维持震荡格局，上方压力位3400和底部支撑位2900相对有效，因此，可以卖出这两个行权价的期权来赚取权利金。此外，鉴于前面的分析，对于豆粕1901期货价格下跌到下方2800和2850的概率较小，因此，可以卖出M1901-P-2800和卖出M1901-P-2850来赚取权利金收入。
具体交易计划如下：
一、外盘基本面分析
1.1美豆处在低位震荡格局，反弹空间相对有限
图表一：CBOT美豆主力合约日k线图 （单位：美分/蒲式耳）
数据来源：wind
在过去的三个月，美豆主力合约期货价格已经下跌近20%，主要的利空是来自中美贸易摩擦下关税的威胁使得中国买家几乎全部从巴西采购大豆。据悉，近几年美国和中国的行业人士每年都要举行多达三次的采购签约仪式，但是自去年11月份北京举行类似仪式以后，再也没有举行过。2017年7月份在美国举行的签约仪式上，中国采购了1250万吨美国大豆，创下历史上第二大的单笔采购生意。
此外，市场预计未来几周将开始的收割的美豆作物产出可能将创新高，但需求端仍存在较大的不确定性。最近一周（8月27日-9月2日）出口销售接近70万吨，但是远远低于此前一周的水平，而国内大豆现货基差报价较差，也将进一步利空进口大豆的采购。此外，中国爆发非洲猪瘟，可能最终放慢豆粕需求，也对大豆市场构成进一步的下跌压力。另外，后期厄尔尼诺天气如果较为严重也将成为市场炒作的因素之一，虽然美豆目前难改弱势局面，但中期来可能有一波小幅的反弹行情出现，但反弹持续性还有待考究。就目前来看，美豆主力合约期货价格暂难有持续性的反弹，后期关注美豆主力合约800美分关口支撑情况，预计整体处在800-900美分区间震荡前行，这也将使得短期国内豆粕价格难逃区间震荡格局。
1.2美新豆单产及产量大幅上调，期末库存增量超预期，8月供需报告呈现利空影响
图表二：美国农业部（USDA）8月大豆供需平衡表
数据来源：USDA
8月11日凌晨，美国农业部（USDA）公布了8月供需报告，数据显示，报告中2017/18年度美豆种植及收割面积保持8960万英亩不变，新美豆单产51.6蒲式耳/英亩，高于7月报告的48.5。2017/18年度美豆产量45.86亿蒲式耳，也高于7月及此前市场预期的43.10亿蒲式耳。出口方面，美豆出口略增至20.60亿蒲式耳，7月的出口数据为20.40亿蒲式耳；而压榨量20.60亿蒲式耳也高于7月的20.45亿蒲式耳，2017/18年度美豆结转库存430百万蒲，低于7月的465百万蒲，低于此前市场预期的460百万蒲。而2018/19年度美豆期末结转库存785百万蒲，高于7月的580百万蒲，也高于此前市场预期的641百万蒲。
总的来说，美新豆单产及产量均大幅上调，虽然出口和压榨量均高于上月数据，但期末库存还是大增至7.85亿蒲，远高于预期，本次报告呈现利空影响。
1.3 全球大豆产量增加，南美新豆产量预估数据维持不变，全球期末库存大增
图表三：美国农业部（USDA）8月全球大豆供需表（单位：百万吨）
数据来源：USDA
此外，报告中全球大豆供需情况也备受市场关注。报告显示，2018/19年度全球大豆产量预计为3.6710亿吨，高于7月预估的3.5949亿吨；南美方面，巴西新豆产量维持7月预测的12050万吨不变，阿根廷产量也维持7月预测的5700万吨不变。2018/19年度全球大豆进口需求为1.5483亿吨，略高于7月的预估值，压榨需求为3.0867亿吨，低于7月的预估数据。而2018/19年度中国的进口预估值维持在9500万吨不变；出口方面，增加至1.5796亿吨，略高于7月预估的1.5732亿吨。2018/19年度期末库存增加至10594万吨，高于7月预估的9827万吨。
对于全球大豆供需平衡表来说，全球大豆产量增加，南美的巴西和阿根廷新豆产量预估维持不变，压榨需求略减少，出口小幅增加，但期末库存增量较大，或对大豆价格有所压制。
二、内盘基本面分析
2.1 开机率止降回升，未来到港量偏少，但中美贸易局势仍存不确定性
图表四：国内各地区大豆压榨占比情况
数据来源：天下粮仓
从最新的周度压榨情况来看，由于临近月底，油厂停机检修增多，最近一周（8月25日-8月31日）油厂大豆开机率继续下降，全国各地油厂大豆压榨总量185.84万吨，其中出粕146.81万吨，出油35.31万吨，较此前一周的压榨量下降3%，当周大豆压榨开机率（产能利用率）为53.20%，较此前一周下降1.64%。预计后期油厂开机率停机检修暂未恢复，开机或继续下跌，也将使得豆粕库存减少。
大豆库存方面：因部分油厂设备检修，近来油厂开机率出现下降，但整体压榨量仍处于190万吨以上的较高水平，导致最近几周大豆库存继续下降。国内沿海主要地区油厂进口大豆总库存量680万吨，较此前一周减少5%，但较去年同期增加19%。未来两周油厂压榨量将继续下降，但大豆到港量也在下降，预计油厂大豆库存降幅或将有所缩小。
到港大豆预估：2018年9月份国内各港口进口大豆到港116船737.2万吨，10月份初步预期750万吨，11月大豆到港初步预估维持700万吨，12月目前仅450万吨。11-12月大豆供应仍不足，但远期中美贸易仍存在不确定性，后期可能继续买入大豆。
所以，国内油厂开机率下降，豆粕库存后期可能出现减少，但需求端清淡以及未来大豆到港量存在一定变数，短期豆粕价格下行后有反弹需求，但持续性或不佳，难有持续性的反弹。
2.2 猪瘟持续发酵，豆粕需求清淡
图表五：生猪存栏与豆粕主力期货价格走势图 （单位：万头）
数据来源：wind
图表六：生猪存栏季节性分析（单位：万头）
数据来源：wind
继辽宁沈阳、河南郑州、江苏连云港与浙江温州先后确诊非洲猪瘟疫情，农业农村部新闻办公室9月2日发布，安徽省宣城市宣州区发生生猪非洲猪瘟疫情。截至目前国内发生的非洲猪瘟疫情，影响范围由东北扩大至华中及华东地区。虽然目前疫情仍是散点式出现，高危区域的养殖户可能会加速出栏节奏，同时降低养殖户外购仔猪育肥以及补栏后备母猪的积极性。生猪疫病或对8月猪价上涨形成一定阻力，短期猪价或面临回调。一系列非洲猪瘟疫情造成的恐慌情绪还在继续，养殖户整体出栏积极性较高。受疫情影响，屠宰企业收购需求还在下滑。但需要注意的是，非洲猪瘟并非人畜共患，对猪肉消费影响较小，猪价涨跌互现。生猪主要产区能繁母猪存栏自去年11月份持续减少，3-4月份母猪淘汰量偏高，7-8月猪价的快速上升已经说明猪源处于季节性供应偏紧的阶段，在疫情控制的情况下，9月份迎来开学，刺激猪肉的需求。加之仔猪存栏大幅减少，10-12月份猪价水平整体良好。但短期市场情绪在猪瘟事件的发酵影响下，豆粕需求端或受到影响，利空豆粕期货价格，对其形成压制。
2.3 豆粕期价贴水，仍处区间震荡格局
图表七：豆粕现货和期货价格走势图 （单位：元/吨）
数据来源：wind
图表八：豆粕主力合约基差季节性分析（单位：元/吨）
数据来源：wind
进入交割月9月份，豆粕近远月价差继续走扩，9-1 价差约145。6-9 月基差亏损严重，目前下游和贸易商谨慎居多。M9-1 价差在-50 的时候 9 月基差转 1 月点价，但是 M9-1 从-50 跌到了-100左右。采购低价现货，平摊高价基差成本，目前采购现货仍谨慎，担心二次被套，而且油厂库容不够催提。期现已经回归平水。
目前来看，油厂开机率目前下降，但后期有可能重新回升，且非洲猪瘟事件持续影响市场情绪，加上环保禁养等因素，豆粕需求仍偏弱，反弹力度受限。即使在短期利多刺激反弹后，仍可能再度回落。因此，豆粕在三、四季度难有持续性行情，除非中美贸易摩擦继续升级以及猪瘟持续极端发酵，否则整体M1901难逃2900-3400区间震荡格局。
三、豆粕期权卖出策略解析
3.1 M1901短线走势技术分析：盘面保持冲高回落格局，暂难有持续性行情
图表九：M1901 60分钟K线图 （单位：元/吨）
数据来源：wind
从60分钟级别的行情来看，M1901合约在8月中旬以来进入一个震荡下行的趋势，60分钟短期均线掉头向下，随后60分钟60日线开始跟随。从幅度上看，与7月初的掉头斜率相识，但短期均线斜率更大，说明短期下杀的力度是大于7月初的那次调整的。那么从目前来看，M1901合约多条均线进入一个黏合区间，说明后期变盘的可能性较大。方向而言，60分钟60日线在上方仍旧是一个反压，而从瀑布线上看，PBX6线在8月31日当天已经对M1901合约的上涨形成了较大力度的压力，导致M1901合约盘中冲高未能延续。再者，60分钟MACD红柱继续缩短，说明多头上攻意愿不高，除非后期多头继续发力形成空中加油的技术形态，否则极有可能再度走出死叉后走弱的趋势。所以短期而言，继续卖出上方的近期虚2-4档看涨收取权利金，做空波动率策略，胜率较高。
3.2 M1901中期走势技术分析：保持300点的区间震荡，后期波动率或降低
图表十：M1901 日K线图 （单位：元/吨）
数据来源：wind
从日线级别技术指标看，M1901合约均线在2018年3月至今基本保持一个3000-3300点区间宽幅震荡的走势，短期均线围绕长期均线做来回震荡，仅有的几次上攻行情，都走出了一个高开走低，波动率短暂提升后迅速回落的走势，说明从技术面上看，M1901合约上方压力较大，短期的脉冲式突破都不能激发多头持续性的看涨热情，而这种时常冲高回落的走势也会加深人们对于M震荡走势的一个预期，反过来也会对未来预期当中的冲高带来一个锚定心理。对于M1901中期走势而言，M1901合约大概率将继续保持之前的300点宽幅震荡的走势，日线RSI保持在50附近的位置，也同样说明市场多空均衡的一个状态。如果没有极端基本面行情的转变，技术形态上不支持大涨大跌的走势。所以，从中期来看，也符合前面分析的短期操作策略，即M1901合约可采取做空波动率的策略。另外，后期大幅下跌且跌破2800、2850的概率也较小。
3.3 上有压力，下有支撑，适合做宽跨式卖方策略
图表十一：豆粕1901日K线图 （单位：元/吨）
数据来源：国贸期货、文华财经
随着时间的流逝，对于期权卖方而言比较有利，而类似豆粕这样的区间震荡行情是有利于期权卖方。若上有压力，投资者觉得上方的价格不会被突破，价格涨不过压力位，则应卖出该压力位行权价的看涨期权；反之，若下有支撑，投资者觉得底部的价格不会跌破，则应卖出该支撑位行权价的看跌期权。但需要注意的是，随着到期日接近而加速时间价值消耗速度，这对卖方有利的同时需谨防到期前的波动率变大情况的出现。
因此，对于目前豆粕期货这个上有压力，下有支撑的盘面走势来说，可以选择宽跨式卖方策略，即卖出M1901-C-3400和卖出M1901-P-2900。作为卖方，可以有稳定的权利金收入，只要豆粕期价不超出此范围（2900-3400），权利金就可以稳稳落入卖方口袋中。整体而言，时间的流逝，对于在这个震荡区间做卖方的投资者来说，可以获的稳定的权利金收入。除了利用豆粕的区间内震荡用价差收租，根据我们前面的分析，对于豆粕1901期货价格跌倒下方2800、2850价格的概率较小，还可以将这两处行权价的虚值期权做卖出，即卖出M1901-P-2800和卖出M1901-P-2850，从而达到拥有稳定的收益和现金流。
四、策略综述
操作策略：
预计短期内豆粕维持震荡格局，上方压力位3400和底部支撑位2900相对有效，因此，可以卖出这两个行权价的期权来赚取权利金。此外，鉴于前面的分析，对于豆粕1901期货价格下跌到下方2800和2850的概率较小，因此，可以卖出M1901-P-2800和卖出M1901-P-2850来赚取权利金收入。
具体交易计划如下：
五、风险控制
作为卖方，该策略面临如下可能出现的风险点：
1．波动率增加风险：若M1901发生剧烈波动，超出2900-3400区间，或当豆粕连续下跌且跌破2800、2850行权价的时候，卖方面临被行权的风险；
2．保证金风险：因为期权的卖方承担义务，是需要缴纳保证金的，若行情往不利的方向发展，是需要追缴保证金来继续满足持仓；
3．流动性风险：期权合约可能面临没有对手方而无法平仓的风险；
应对策略：无论是突破上方压力位，还是跌破下方支撑位，当有风险事件发生时，卖方应及时平仓离场，或者在无法平仓的情况下，可选择及时通过买权或买入期货对冲已持有的卖权头寸。对于期权的卖方，如果能建立止损思维，触及心理止损线就提前平仓，是可以一定程度避免巨额亏损风险的。
国贸期货期权队
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