货币基金季报分析：规模加速扩张 收益理性回落

　　整体表现

　　今年一季度，资金的宽松和票据的大规模发行为货币市场基金的加速扩容提供良好的市场环境，市场利率的持续下行也使早期的货币市场基金出现了较多的账面浮盈，但是另一方面，市场利率的下降尤其是超储下调之后的大幅下降，使得具有明显滚动投资特征的货币市场基金收益率开始出现下滑态势。

　　1，规模持续上升。截至4月22日，货币市场基金总数达到了18只，比去年四季度增加了11只。

　　截至今年一季度末，11只货币市场基金的总份额为1240.96亿份，比期初增加了592.14份，上升比例为91.26%，所有的13只货币市场基金在一季度均为净申购。其中，7家老货币市场基金的份额增加明显，平均上升比例达到了93.18%，而4只新货币市场基金平均只有61.22%。

　　2，收益表现：集体跑赢基准，7日收益开始下降。根据各基金季报数据显示：所有11只货币市场基金的净值增长率均显著跑赢其业绩比较基准，净值增长率达到了0.7659%，简单年化增长率达到了3.0636%，显著高于7天回购收益率。

　　新老货币基金的7日年化收益率差别并不明显，但老基金的波动要明显小于新基金。另一个显著的特征是：在超储下调之后，整个货币市场基金的7日年化收益率开始逐步出现下降趋势，这也是货币市场基金短期投资、滚动操作的特点所决定的。

　　仓位分析

　　1，大类资产组合：债券资产占主导。在货币基金的大类资产组合中，债券资产占据着绝对的主导地位，其次是逆回购(买入返售证券)和存款等。平均来看，债券资产占比达到了77.05%，逆回购和存款与备付金占比分别为19.31%和5.34%。

　　具体来看，各基金则有较大的差别。不同的配置也反映出了各基金在操作中的思路差别：债券资产比重较高说明比较看好债券市场走势，逆回购比例较大则反映基金操作思路更为稳健，而存款与备付金比例较高则是基金更注重流动性与安全性的表现。当然，这种比例的短暂变化也有可能是基金出现净申购或者净赎回情况下的被动比例调整。

　　2，债券资产组合：配置趋同。在各只货币市场基金的债券资产配置中，具有明显的趋同特征：央行票据最多，其次是金融债券，两者平均的合计占比达到了80.93%，而国债和企业债则是绝对的配角。这种趋同特征主要是由当前的市场结构所决定的：当前的货币市场投资品种单一，滚动发行的央行票据成了货币市场基金的主力投资品种，而尚未实现余额管理的国债和倾向长期融资的企业债则甚少发行1年以内的短期品种，而金融债投资比例的上升则完全得益于去年以来发行的新型浮息债。因此也就形成了常规配置央行票据、新型浮息金融债提高收益、国债和企业债可有可无的简单配置结构。

　　3，组合期限：配置结构有差别，一季度有所降低。从各基金组合品种的期限分布可以看出：绝大部分基金所投资品种的组合期限在90-180天的比例最高，其次是180天以上的品种。这两种长期限的品种可以有效提高货币市场基金的收益，而30天以内的品种则为各只基金提供必要的流动性和安全性。

　　从整个组合的平均剩余期限来看，大部分基金都位于130-160区间内。

　　通过对具有可比数据的7家基金数据分析可以发现，除博时外，其他6只货币基金今年一季度的组合期限比去年四季度有明显的下降，这种下降主要原因是：在新规定实施前的一季度，各基金为符合新规定的要求，纷纷减持了这些品种，进而使得其期限出现了明显的下降。

　　4，放大操作：差别较大。虽然相关规定限制货币基金的正回购比例不得超过20%比例，但从季报数据来看，大部分货币基金并没有用足20%的比例，并且更有部分基金的正回购比例为零，完全规避了放大操作所带来的风险。

　　5，前5大仓位集中度。观察各基金前5大品种的出现频率可以发现：去年以来发行的新型浮息债备受青睐，是各基金持有最多的品种。其次就是去年12月左右发行的1年期央票，这些票据收益均在3.40%-3.60%之间，高于当前1年期央票140bp-160bp。这些高息票品种成为各基金的优良资产，纷纷大比例集中持有，并且成为各基金维持高收益和在货币市场利率下滑后抵御收益快速下滑的主力品种。

　　整体评价

　　当前货币市场基金整体特征趋同，纷纷通过持有高票息品种和新型浮息品种来提高收益、降低组合期限。通过各种方法提高收益并扩大市场份额成了各货币市场基金的主要目标，收益率指标也成了投资者评判货币基金优劣的唯一指标。这种思路从根本上偏离了货币市场基金流动性、现金管理的本质特征。从短期来看，这会促使各基金纷纷采用各种可能的方法，包括一些擦边球甚至违规操作来提高收益，不仅增加了基金运作者的压力，也将明显增加基金投资风险，但是从长期来看，这些做法将会给基金带来巨大风险，并有可能最终损害投资者的利益。

　　伴随新规定的实施，货币市场基金的运作将逐步趋于规范，其擦边球操作将明显减少。同时，进一步规范货币市场基金投资，引导投资者正确认识货币市场基金定位，逐渐引入科学、完善的第三方评级，以及逐步增加货币市场的投资品种等措施将有利货币市场基金的长远、健康发展，使其回归流动性、现金管理工具。(申银万国证券研究所 赵峰)