四季度债券基金仓位分析：受转债走弱拖累(表)

　　在加息周期笼罩、货币市场基金挑战两方面因素影响下，债券市场的操作思路仍将以回避风险、谨慎操作为主。不过，管理层对企业债和资产证券化可能的实质性推进，将有效增加债券市场的高收益品种，进而为债券基金的操作提供更多的机会

　　受股市拖累，去年四季度转债市场走势明显弱于国债和企业债市场。截至去年年底，申万转债指数相对去年三季度末下跌了4.57%。受此影响，在去年三季度增仓转债和转债仓位 较重的基金净值出现了较大的下跌。

　　规模与净值一起缩水

　　从整体来看，截至去年四季度末，16只债券基金共有份额149.07亿份，比去年三季度末减少了20.23亿份，赎回比例为11.95%，比三季度有所缓和，但绝对赎回比例仍较高。从绝对规模来看，如果不考虑期间新发债券基金，则去年年底债券基金的规模只有前年三季度的一半左右。

　　形成以上一些特征的原因，主要有以下几点：首先，债券市场未来将持续在升息周期或升息预期环境下运行，是投资者整体看淡债市、进而将资金撤离债券市场的根本原因；其次，去年下半年以来货币市场基金的蓬勃发展在很大程度上吸引了债券市场的资金；其三，债券市场基金持续不佳表现，也在一定程度上削弱了其吸引力。

　　与去年三季度债券基金整体净值上升不同，去年四季度16只债券基金整体的季度累计净值增长率出现了2.106%的下跌。考察日均净值增长率的波动情况可以发现，偏债型基金的波动幅度最大，其次是指数型、债券型和保本型。这种波动特征与各类型基金的投资特征是基本一致的。

　　业绩归因分析

　　我们将基金实际收益扣除相应市场平均收益后，可以得到基金相对市场的超额收益。由于基金投资组合在不断调整，这部分收益实际是综合度量了选择效应和资产配置效应这两种投资策略效应。业绩归因分析便是将基金的总绩效分解到导致绩效产生的选择效应和资产配置效应这两个方面，以得到这两种效应对基金绩效水平的贡献程度，也即为对基金经理品种选择能力和市场时机把握能力的评价和度量。

　　第一层分解：大类资产收益分解。我们采用了股票、债券和货币性资产之间的收益分解，配置比例分别为8.02%，84.07%和7.91%。

　　1、相对我们所选的市场基准和配置比例，16只基金中只有国泰金龙和银华保本高于市场同期平均收益，说明相对选定的基准和配置比例，这两只基金在去年三季度末的组合有效性较高；

　　2、中融融华、银华保本和南方避险的资产选择效应为正，说明这三只基金对大类资产的选择能力较强。

　　第二层分解：债券品种收益分解。我们采用了国债、金融债和可转债之间的收益分解，配置比例各为22.94%、36.30%和40.76%。

　　1、相对整体平均配置比例，各基金的品种选择收益仍然是资产选择收益的主要来源。

　　2、同期中融融华、银河收益和国泰金龙三只基金的品种选择收益为正，且明显高于其他基金，说明相对我们所选择的比较基准和配置比例而言，这三只基金的债券品种选择能力较强。

　　债券基金仓位分析

　　仓位配置差异明显。从基金公布的资产组合情况看，整体债券仓位的比重仍然控制在较高的水平，同时股票投资也相对较低，但各类型基金之间的具体配置却呈现出明显的差别。

　　从大类资产配比来看，债券型基金的债券比例要高于其他两类基金，其债券配比为90.95%，而保本型、指数型和偏债型的债券仓位分别为79.64%，76.98%和71.31%。另一方面，主动性较强的偏债型基金对股票资产的配比在四类债券型基金中最高，为16.05%，而债券型基金的股票配比最低，只有2.36%。

　　从债券资产的配比来看，金融债占据了相对重要的地位，在债券型、偏债型、保本型和指数型四类基金中分别占比23.69%、26.91%、53.85%和56.16%。虽然债券型基金的债券比例最高，但在其债券品种的配比中，可转债占了最大的比重；偏债型基金对各类债券资产的配比比较均匀；而保本型基金对风险较大的转债配置比例最低，只有7.22%。

　　债券资产配置：减持转债。与前三季度一个明显的不同之处是：因转债出现较大跌幅，债券基金整体在去年四季度对转债仓位进行了减持，同时增加了一些国债仓位。

　　大品种集中度：略有提高。经过去年四季度的调整，各基金前五大品种所占整体市值比例又有小幅上升，前五大品种的集中度略有提高。并且经过此次调整，四大类基金的平均集中度首次整体超过了50%。集中度的再次上升显示各基金的谨慎投资心态。

　　在16只基金累计持有的10大品种中，增加了浮息券20国债10、晨鸣转债、侨城转债(资讯 行情 论坛)和04国开11。由于加息的出现，使得具有调息优势的20国债10和晨鸣转债吸引力上升，并一举进入前10大品种。

　　五大品种久期略有缩小。虽然去年四季度后期的反弹行情为各基金提供了较好的操作环境，但经过升息之后，各基金的操作思路进一步趋于谨慎，大部分基金继续缩短久期，进而导致组合久期有所降低。

　　债券基金步履维艰

　　升息周期伴随，同时面临货币市场基金的挑战。在升息周期大幕逐渐拉开的大背景下，弱势将会是债券市场未来相当长时间内的主要趋势。另一方面，去年下半年以来货币市场的蓬勃发展分流了部分原投资债券市场的资金，更增加了债券基金的操作难度。

　　虽然在国家宏观调控的有效推行下投资和物价出现缓和，并推动债券市场走出了较强的上升行情，但在以上两方面因素影响下，债券市场的操作思路仍将以回避风险、谨慎操作为主。不过，管理层在今年对企业债和资产证券化可能的实质性推进，将有效增加债券市场的高收益品种，进而为债券基金的操作提供更多的机会！

去年四季度各基金债券品种仓位变化表
基金名称	国债	+/-	金融债	+/-	可转债	+/-
宝康债券	2.37%	-	4.04%	-	0.53%	-
招商债券	15.80%	+	-18.29%	+	4.83%	-
长城恒丰	6.57%	-	0.00%	+	-8.13%	+
嘉实债券	3.42%	+	5.51%	-	-13.01%	+
普天债券	18.22%	+	-16.01%	+	3.87%	-
长盛债券	-5.40%	+	4.66%	-	-3.65%	+
融通债券	-5.51%	+	3.48%	-	1.57%	-
大成债券	5.09%	+	-8.92%	+	5.52%	-
华夏债券	1.27%	+	-1.71%	+	12.38%	+
富国天利	1.17%	-	13.34%	+	-2.11%	+
国泰金龙	3.01%	-	12.11%	+	-21.52%	+
南方宝元	2.34%	-	-1.49%	+	1.93%	-
银河收益	2.86%	+	16.49%	+	-3.78%	+
中融融华	8.56%	+	-5.94%	+	-2.68%	+
银华保本	0.52%	+	-0.25%	+	-0.37%	+
南方避险	13.03%	+	-29.78%	+	4.14%	+

16只债券基金所持十大债券品种变化表
去年3季度			去年4季度
名称	持仓基金数	备注	名称	持仓基金数	备注
国电转债	5		02国债14	4
03国开18	4	浮息	20国债10	4	浮息
04国开10	4		03国开18	4	浮息
02国债14	3		04国债1	3
04国开12	3		20国债4	3	浮息
邯钢转债	3		晨鸣转债	3
04国债01	2		国电转债	3
04央票30	2		侨城转债	3
04央票43	2		04国开10	2
20国债4	2	浮息	04国开11	2
数据来源：上海证券报　申银万国证券研究所 赵峰