新股发行制度改革_新浪财经

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中石油A股发行的反思

　　最近揭露出来的瑞银事件，就是中国股市IPO所特有的这种“马桶效应”的充分显示。

　　而中石油的问题除了利益输送之外，最大的症结显然在于目前的IPO发行机制并没有改变它的圈钱本质。

　　由于发行机制基本上原封不动地复制着股改前利益输送模式弊端，高市盈率高定位高溢价的新股定价机制既满足了发行人的圈钱要求，同时也构成了发行人用配售特权同询价机构进行利益交换的行为定式。

现行新股上市管理办法

　　中国证监会于06年5月正式公布《首次公开发行股票并上市管理办法》，该办法自2006年5月18日起施行，标志着因股权分置改革暂停近一年的新股发行工作正式开闸。

　　【关注】中石油A股发行促使我们思考这样的问题：如此之多的资金追逐这样一个股票，是否是一件好事情？在这背后所反映出来的有关金融稳定与金融效率方面的问题，恐怕是不容小看的。而所有这些，都无法回避导致这一状况出现的制度性因素——现行的新股发行制度。在这里，人们确实有必要对它进行某种反思。

新股发行市场化可能性不大

在这种情况下，如果要谈一级市场的制度改革，可以随便找出一万个理由来支持，并且最后都可以被总结为具有各种历史意义……[全文][评论]

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小调查

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皮海洲：改进新股发行解决资金倒挂
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曹中铭：对新股发行制度改革提几点建议

叶檀：遭人唾弃的新股发行机制为什么改不了建议

现行新股发行制度的三大缺陷

缺陷一：询价环节流于形式

受到各种因素的制约，没有能够真正发挥应有的作用，询价流于形式。在海外市场，新股跌破发行价是经常有的事情，上市后如果涨幅过大，实际上是意味着询价机制没有起到应有的作用，这对于承销人来说是种失职。但是，这种状况在我们的市场中却是一直在发生。当然，新股上市后如果涨幅很大，也不能排除有市场方面的原因，但如果每个新股都这样，这只能说明询价机制有问题。而由此产生的“新股不败”现象，对于证券市场风险与收益的平衡是不利的。

缺陷二：发行有违公平原则

过度向机构投资者倾斜。由于发行分为战略配售、网下申购与网上申购三部分，而个人投资者只能参与网上申购，相对机构投资者来说，其中签的比例就低了不少，导致明显的不公，客观上还为权力寻租提供了空间。现在，虽然战略配售事实上已经停了下来，但机构仍然占据了进行网下申购的优势。如果说网下申购是与询价配套的一种做法的话，那么在询价基本上不起作用的情况下，继续这样做就没有必要了。否则，维护市场“三公”原则、保护中小投资者利益就成为一句空话。

缺陷三：导致巨额资金无序流动

就是新股发行过程中以资金量作为配售的主要依据，将大量资金吸引到认购新股的行列之中。加上新股发行在安排上并不过多考虑时间因素，节奏时快时慢，结果导致巨额资金在银行与股票一级市场之间无序流动。9月下旬，因为连续有大盘新股发行，使得市场资金极度紧张，而到发行结束又一下子松动下来。10月份中国石油发行前，14天回购利率一度超过15%，合理的资金价格体系因为脉冲式需求而被打乱。显然，当几万亿元的资金聚集在一级市场，为认购新股而忙进忙出，无暇进入到正常的生产与流通领域的时候，很难想象这个时候的金融体系运行是平稳的，这种资金的流向是合理的。如果说，从金融市场的角度来说，这至少降低了资金的使用效率；那么站在金融安全的角度而言，则应该承认这不能说是一个正面的、有益的因素。在大盘股越发越多的今天，现行新股发行制度对金融稳定的负面影响是在不断加大。

新股发行中的三类贫富不均

一级市场撑死二级市场饿死

据媒体报道，大机构大资金对一级市场新股发行形成了事实垄断，损害公众投资者利益。这样的发行机制形成的结果就是产生了中石油上市这样的怪异：11月5日隆重登陆A股市场的中石油，在资金追捧下开盘价达到48.6元，较发行价上涨190%，但其上市以来追高买入的投资者目前悉数套牢。为何新股开盘屡屡高价？究其原因，就在于打新的大资金强硬拉高所致。以至于中国股市的体质又重回“三高”：发行高市盈率、上市高价炒作、当日高换手率。对此，有专家指出，“成熟市场监管的一个重要原则是保护中小投资者的利益，而不考虑散户的利益是现在发行机制的一个大问题”。

机构富了散户穷了

新股发行成为机构投资者的盛宴，这已经是不争的事实。如果欲保证中签中石油，至少需投入86万元的资金，中国神华则高达155万元以上。况且，在启动了回拨机制之后，中石油的网下配售比例仍然高于网上中签率，呈现出倒挂的奇怪现象。如此格局，必将导致处于弱势的中小投资者中签更加困难。

股市满了银行空了

由于10月末大盘蓝筹股申购，银行存款“搬家”进一步升级。央行昨天发布的10月份货币信贷数据显示，金融机构人民币各项存款余额37.85万亿元，较上月下降4498亿元。统计显示，此次存款的急降，是继2002年2月以来，金融机构人民币各项存款出现首次下降，且降幅之大史无前例。

来自打新资金的三大质疑

对基金公司的质疑

基金持有上市公司流通盘不得超过10%，这是有规定的。但是在新股发行中，网上申购的上限则是可以全额申购网上的发行量(一般是发行总量的80%)。一些大机构完全有实力全额"吃下"发行的新股，那些中小板新股就更不在话下。虽然客观上新股发行不可能由哪家机构"统吃"，但这种申购上限的设定，实际上是允许机构可以无限额地持有上市公司流通盘。这显然与机构持股规定相矛盾。

对保险公司的质疑

保险资金入市是有一定比例的，请问进入一级市场"打新"的保险资金算不算"入市资金"？有报道说，保险机构"打新"资金超过7000亿元。如果"打新"的保险资金也是"入市资金"的话，那么动辄以几千亿元计的"打新"资金有没有打破入市比例而严重违规呢？

对银行的质疑

现在各家银行以"理财"的名义大做广告，并在许诺回报率的情况下，动员储户把储蓄的钱交给银行"打新"。银监会经常在查处银行资金"违规入市"，银行这种"打新资金"的入市是"正道"还是"歪道"呢？

来自市场的三种新股发行制度的改革方案

恢复市值配售

根治“新股病”除了对利益输送机制的“釜底抽薪”之外，没有别的特效药。在目前内地A股市场流动性非常充裕的情况下，不用担心资金会流出一级市场，而实行市值配售办法的实施反而有助于适当平衡资金过度向“打新”倾斜的不正常趋势，也有助于恢复市场应有的公平。

效法香港的“人手千股”

在英、美、中国香港等成熟资本市场，新股发行都首先保证中小散户申购。比如中国香港市场在新股发行上就采用了“一人一手”制。发行人为了照顾中小散户，不论其资金多少，保证每一有效申购账户都获得一定的新股，这是世界各地大型国有企业IPO时的一种通常做法。通常而言，给予“一人一手”优惠的公司上市前都是国有企业或政府资产。“一人X手”制有利于“更多群众”分享新股发行的低风险利润，拥有更多财产性收入。

变资金摇号为账户摇号

让每个账户都有权利获得相同数量的新股，这样做可以大大提高中小投资者的中签率，创造条件让更多群众拥有财产性收入。与此同时，由于所持新股相对分散，还能在一定程度上遏制恶炒新股的市场顽症，有利于新股发行及上市价格的合理定位。