【信用】20191122摘要合集

来源：兴业研究

【公司研究】第185期—北京东方雨虹防水技术股份有限公司

行业：建材  区域：北京

北京东方雨虹防水技术股份有限公司（以下简称“公司”）为国内防水行业龙头企业，实际控制人为李卫国。公司在2009年至2018年连续十年位列中国建筑防水材料行业销售额第一名，持续保持着在行业内的领先地位。截至2018年底，公司防水卷材加权平均产能2.63亿平米，防水涂料年加权平均产能89.25万吨，行业内排名前列。近年来，随着环保监管越来越严厉，以及主要原材料沥青价格有所波动，防水行业小企业退出速度加快，行业集中度有提升趋势。但防水行业目前仍旧较为分散，公司市占率仍较低。此外，公司受下游房地产行业影响较大，在房地产资金紧张周期中经营获现能力趋于下降。

防水材料增长迅速，“重点工程专业户”，同时开拓下游地产和基建市场。公司主要业务为防水材料（卷材及涂料）和防水工程，2016-2018年防水材料收入CAGR达到42.22%，占营收比重约8成，毛利率约40%，公司产能利用率较高，2016-18年防水材料产能利用率均超过100%。公司销售采取直销与渠道销售相结合的方式，其中直销比例约60%-70%，公司对代理商推行“合伙人制度”进行激励，大幅增加经销商积极性。公司直销业务信用期一般为2-4个月较长；在渠道销售方面公司主要采用现销的方式，对于家装和工装公司，公司一般会给予45-60天的信用期。公司2018-2019年度均入选中国房地产开发企业500强首选品牌，具有良好的品牌知名度。防水工程领域公司主要承接重点工程如铁路、轨道交通等基建项目的防水专业工程，毛利率在27%-30%左右，订单收入比较高。公司工程施工业务下游主要为基建企业和政府部门，收款相对较好，订单质量相对较高。

自由现金流存缺口，资产质量一般，盈利能力强。公司下游主要为房地产和基建企业，其中房地产占比较高（约50%-70%），公司历史上经营性现金流均为正数，但近2年随着房地产企业资金愈发紧张，公司收现比有所下降，此外公司近年来加大产能扩张力度，投资性活动持续净流出，自由现金流缺口有加大趋势。公司资产以货币资金、应收账款及票据、其他应收款、存货、固定资产和在建工程为主，应收账款账龄不长，坏账计提较为充分但周转率有下滑可能，存货有跌价损失可能，整体来看资产质量一般。公司盈利能力突出，但2016-18经营净现金流/EBITDA分别为0.44、0.01、0.46较低

偿债能力一般，再融资能力较强。截至2019Q3公司资产负债率为55.13%，全部债务资本化比率41.99%，负债程度一般，公司有息债务规模为68亿元，其中短期有息负债48.9亿元，占比72%较高，账面货币资金对短期有息负债覆盖倍数0.34较低，存在一定债务滚动压力。截至2019Q3，公司受限资产11.6亿元，占总资产和净资产比例分别为12%和6%，存在较大再融资空间。截至2019H1，公司共获得银行授信112.9元，尚未使用61.2亿元，公司无对外担保，未涉及重大诉讼。

综合考虑公司经营、财务状况以及未来信用趋势，我们对北京东方雨虹防水技术股份有限公司进行了主体评分（评分结果暂不披露）。

（作者：兴业研究信用研究委员会）

面板企业：千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金—产业债信用研究系列报告之五

面板行业内主体公司存量债券余额315.1亿元，整体存量债券规模尚属较大。目前发债主体有6家，包括四家面板生产企业以及两家控股主体公司，债券到期规模未来三年逐年增加。跟踪业内相关主体公司的经营情况，企业营收持续增长，但利润周期性波动较大，毛利率、净利率与净资产收益率起伏较大，存货周转天数尚属良性，应收账款周转天数逐年递增。相关企业保持较大规模对外投资，固定资产与在建工程占比较高，整体债务规模较大，但债务结构尚属良好。

对面板行业主体公司进行经营基本面评价时候，需要重点关注“显示周期”、技术革新变化以及面板企业资本支出情况。充分的市场竞争导致面板价格处于波动下降的趋势，但价格的下行并不连续，在“显示周期”当中，供给端产能的收缩和扩张波动会导致面板价格相应波动，对相关主体企业的盈利带来较大影响。过去十多年发展过程当中，中国大陆的企业已经从相对于日韩、中国台湾地区企业落后的局面逐步实现赶超，而海外部分企业已经难以承受高世代线连续的巨额投资，国内相关企业市场份额持续扩大。面对技术变革，企业需保持较大规模的资本开支以维持核心竞争力，如果企业在产品性能跟技术创新领域不能保持竞争力，很容易在显示周期的下行期陷入困境，相关企业的信用资质也会受到影响。

（作者：兴业研究信用研究委员会）

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