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来源：方正证券研究
观点
帝欧由帝王与欧神诺组成：帝王是亚克力洁具龙头，业绩稳健增长，盈利能力强（18年营收6.3亿元，同比+17%）；欧神诺是瓷砖工程端龙头，业绩高速扩张，成长性凸显（18年营收36.8亿元，+53%；净利3.6亿元，+60%），并表协同效应显著。
瓷砖行业：需求端空间广阔（总市场5000亿元，城镇住宅市场1134亿元），稳定向上（18年销量+4%）；供给端产能过剩（利用率70%），格局分散（CR5不足5%），但随着杂牌被替代、全装修加速龙头扩张、环保压力淘汰落后产能，集中度提升。
欧神诺工程业务：（1）竞争优势：起步早、口碑好，先发优势显著；运营管理成熟，服务能力强。（2）未来看点：一线地产客户粘性强（公司占碧桂园/万科供货60%/42%），保障收入稳定；精装渗透率加速提升（由18年23%升至20年30%），腰部地产商精装需求大，带动欧神诺客户数+客户渗透率提升，贡献未来主要增量。（3）此外，瓷砖规模效应显著，工程业务SKU低、转产少，毛利率较零售高5pct，是最适合B端的品种。
欧神诺零售业务：（1）SKU丰富、产品优质、研发实力强，构筑护城河；工程优势强化口碑、提升服务、扩张产能，反哺零售。（2）未来，经销渠道招商加速，发力小B端加速零售扩张。
帝王洁具：（1）洁具行业：洁具市场成熟、稳定，城镇化推动规模向上，消费升级和环保促进集中度提升。其中亚克力洁具个性化、实用性突出，占比有望上升。（2）帝王：公司是亚克力洁具绝对龙头，差异化策略打开市场，延伸上游控制质量&成本。公司西南渠道强势，跨域扩张+改善同店，现金流&业绩稳定。
盈利预测：我们预计帝欧2019-2021EPS分别为1.40/1.64/1.77元，对应PE12.9/11.0/10.2X。我们看好帝王业绩稳健+欧神诺高速扩张，未来成长空间可期，首次覆盖给予强烈推荐评级。
风险提示：地产竣工持续快速下滑，零售端扩张不及预期。
评级说明
公司投资评级的说明:
强烈推荐:分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅;
推荐:分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅;
中性:分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动;
减持:分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。
行业投资评级的说明:
推荐:分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数;
中性:分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平;
减持:分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。
特别声明
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