东阿阿胶品牌口碑稳定 但钱没有以前那么好赚了

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　　来源：whichrich的雪球原创专栏

　　1．渠道领域

　　1.1许多药店零售商通过通过降价东阿阿胶产品吸引顾客，并借机推荐其他毛利高的或者OEM产品。

　　这个信息是从渠道商口中听说的，许多药店看似主推东阿阿胶，搞促销活动，但药店工作人员却会对被吸引而来的顾客销售其他毛利高的产品或自家oem产品（许多药店也有卖自家的药）。

　　这首先说明了药店商们认为东阿阿胶这个品牌强，可以引流。其次也说明了阿胶这个行业对于药店这种OTC渠道的把控力还是比较弱的。

　　并且即使是东阿阿胶这种偏奢饰品的商品，其毛利率也未必能战胜其他友商。据我私下调研了解，福牌阿胶在有些药店的毛利率并不比东阿阿胶低，原因可能有两点：1．药店进货价低，公司让利渠道；2．返利高，补贴渠道，加强推销倾向。

　　不过我个人倒不认为这是个多大的威胁，毕竟这种在渠道层面的“价格战”，只会对东阿阿胶造成短期的销售分流，却无法威胁到东阿阿胶最核心的领域——品牌。而东阿阿胶却可以把赚到的钱投入新的渠道建设或者新品打造上，如果东阿阿胶能应对好友商的进攻，反而有可能转守为攻。

　　1.2 渠道调整动作

　　选择性分销，选择最有实力的商业去覆盖一个市场，不允许同一地区超过两家商业覆盖

　　做精渠道，这个措施有助于减少同一地区经销商之间的无效竞争，提升渠道效率。而且顺应马太效应，留下强者并把此前竞争对手的肉让给他吃，也增强了渠道与公司间的关系。

　　公司对河南市场OTC分销渠道进行的改进：在保障一、二级批发商数量不变的前提下，降低一级分成比例，提高二级分成比例。形成制造商——一级批发商——二级批发商——零售商——客户的渠道模式一级批发商主要是地方市场的主要医疗单位、零售药房及品牌连锁店

　　公司在河南市场的渠道管理具有代表意义，估计在其他省份也是采取类似的管理方式。这个举措核心是提升二级渠道的分成比例，我个人认为这是公司做的一次渠道利润分配的优化，有助于二级渠道的工作积极性和渠道下沉的意愿（也说明了公司对一级渠道的把控力较强，有信心）。

　　公司自2017年下半年开始进行渠道调整，要求下游经销商进行库存系统对接。

　　这也是去年以来，公司渠道调整工作中很重要的一个环节，库存系统对接有助于工作真实准确地了解市场库存水平，协助公司进行市场规划，也能让公司知道，渠道清理工作合适能圆满完成。

　　2． 驴（皮）

　　2.1 各地方政府对养驴的补贴或支持：

　　政府支持政策各地不同，像内蒙养基础母驴第一年补贴1500元，第二年补2000元。聊城市5年内拿出资金，打造15万头规模，其中养300头以上的补贴10万、600头以上的补贴20万，1000头以上的补贴30万。另外贷款上也有一些优惠政策。

　　这个信息来自秦总在调研时说的，可以看到驴产业的扶持不仅仅东阿阿胶在做，还有政府在帮忙（主要是北方那几个省份），这也可以看出政府对阿胶产业的关注和重视，而且阿胶发展起来了对当地GDP也有帮助。

　　2.2 公司计划再2020年实现驴皮自给自足。

　　东阿阿胶在国内建立了20个养驴示范基地，建立原料收购网络。布局聊城、蒙东辽西两个百万头养殖基地；与当地养殖场合作，公司提供冻精、技术支持等，对基层人员进行培训；与当地政府合作，将毛驴养殖与精准扶贫相结合。

　　在2020年实现驴皮自给自足这句话是秦总多次在公开场合提到的，至于能不能实现我个人是比较谨慎的，虽然公司确实做出了一系列努力，但目前我还没看到相关数据可以证实公司这个计划（也可能我没去跑驴产业调研）。不过最近统计年鉴公布的毛驴存栏量在2017年出现了难得的上升，这也许是一个值得期待的信号。

　　2.3 公司说：按照可靠数据，公司对驴皮资源的掌握可能是超过80%，其实资本市场圈子比较小，所以公司是能够了解行业情况的，并且掌控行业动态的。

　　其实目前我还是不知道这个掌握驴皮资源的口径是什么，总之经常听到公司说掌握了8成资源，反正意思就是公司对上游的把控力很强，对行业有着极大的话语权。

　　3． 临床试验：公司的周祥山周总，负责技术开发这块的，他正在领导一个百万人体验计划这两年已经启动了产品疗效的临床实验，动物实验已经完毕了，动物实验效很好。17年有480项双盲测试的临床实验。

　　这个信息是一位投资者在2017年股东大会（今年5月份召开）上记录的。

　　首先申明下，我是不信任中医中药的，不是否定所有中医中药的内容，只是对我国中医中药这种通过归纳法总结出来的智慧经验，采取较为保守谨慎的态度。不排除不少中医药是有效的，但却几乎都不知其所以然。

　　很多中成药虽然效果不错，但其实是其中，西药成分在起绝大部分作用，而且这类中成药对药理、不良反应都是很模糊的，我个人是比较小心对待的。

　　所以对于阿胶（复方阿胶浆等）这类中医药产品，我也是没建立起信任的，至于周总说的这个临床试验，目前也还只是处在说说的阶段，在没出成果以及通过FDA等权威机构的认同之前，建议投资者都不必太当真。

　　不过我个人的态度不影响东阿阿胶开拓市场的，毕竟还是有大批的国人是坚信中医药的。

　　4． 终端店阿胶放空盒是因为防止被盗。

　　在终端渠道调研的过程中，我发现不少药店都会在店面显眼的地方陈列东阿阿胶的产品，不过拿起来看后发现，很多都是空盒。

　　一开始我误以为是因为不好卖，所以药店都不怎么进货（也有同事认为可能是太好卖了）。不过在我询问下，我发现真实原因更可能是因为店员们担心东阿阿胶放在显眼的地方容易被偷，所以才采取空盒措施（之前就发生过类似事件，毕竟一盒就1499元啊）。

　　扯远点，这也给了我以后调研一个经验，有时候对于行为性的疑问现象，最好的方式是直接抓源头——问行为执行者原因，减少复杂推理，链条越多越容易出错。

　　5． 2011年起ROE不断下行，公司估值也因此下行

　　从公司的历史数据我们可以看到，东阿阿胶自从2011年开始ROE便开始持续下行，从27.47%下降至22.46%。与此同时，公司的估值也相应地下行，从64倍PE估值跌至12倍。

　　估值是个很个人又很复杂的工程，也许就是因为估值是很个体化的，所以才这么复杂。

　　投资者在分析一家公司的估值时，不能简单地对比着历史去看静态PB，PE估值，也不能只根据业绩成长性去看PEG估值，还得考虑这家公司本质上的一些变化。

　　ROE=净利润/净资产（所有者权益），所以对于股东来说，ROE就代表着商业模式的好坏，代表着生意是否好做，是否划得来。在理论上，如果两家公司的其他因素都相同，但如果A公司ROE高过B公司，那么毫无疑问，A公司的估值水平一定是要高过B的。

　　所以对于东阿阿胶来说，如果其ROE从27%下降至22%，背后的意思是说公司的盈利能力在下行，这笔生意还是很赚钱，但没有以前那么容易和好赚了，那么理论上，公司其他因素不变的情况下，ROE的下行必将带来估值的下行（至于为什么ROE会变化，就得结合之前基本面研究文字里提到的那些因素去思考）。

　　因此，如果投资者希望其能够实现估值修复，那就得跟踪其基本面是否能够迎来拐点（当然情绪上的利好可能短时间也能提升估值，但这里只考虑基本面），而想偷懒的投资者也可以直接跟踪结果指标——ROE（不过也会滞后或者出现偏差）。如果未来东阿阿胶的ROE水平开始回升时，我们有理由期待公司将迎来估值修复。

　　6． 双十一销售数据（数据来自网友双色杜梋统计）

　　2018年17：52销售额突破3000万

　　2017年14：25销售额突破3000万

　　2016年双11销售额2120万，出现了倒退

　　2015年双11销售额2330万

　　2014年缺数据

　　2013年双11销售额733万

　　2012年双11销售额407万

　　其实这位投资者统计的这个双十一销售数据只是东阿阿胶旗舰店上的，而且口径每年都会发生变化（有的年份把双十一前的预售也记录进去），不过这也能大致代表每年双十一的销售情况（电商渠道占东阿阿胶营收占比还较小）。

　　可以看到18年虽然也达到3000万，但完成时间延后了3个半小时，虽然也不排除全天销售超过去年，不过至少今年数据不乐观。这或许与互联网红利接近尾声有关系，也与经济下行消费乏力有关，总之投资者可以把双十一数据当做一个参考吧。

　　7． 阿胶实际没有保质期，越陈越好，但国家食品局要求一定要加，所以就加了5年保质期。

　　这个小知识其实还是蛮冷门的，也许只有忠实消费者才知道这点，所以对于很多不太了解阿胶的消费者来说，还是喜欢新点的阿胶（送礼需求也喜欢新阿胶）。

　　而忠实消费者知道阿胶理论上没有保质期这个说法，而且还倾向于陈阿胶，因为中医里有个说法，陈阿胶不容易上火，更适宜服用。也正是如此，许多经销商们都喜欢囤阿胶，不仅为了提价预期，还为了满足这部分忠实消费者。

　　其实拍卖市场上甚至有陈阿胶拍卖会，许多二三十年前的阿胶块，如果保存完好，放到现在都可以拍出很理想的价格。我看到有场拍卖会，九几年产的250g阿胶块可以卖到近2万块，而东阿阿胶也曾发起过回购陈阿胶的活动，50年以上东阿阿胶以19998元一斤价格回购。

　　所以理论上，阿胶与茅台一样也具备储藏价值，但这还需要东阿阿胶继续发扬这部分文化和习惯。

　　8． 东阿阿胶消费者调查报告补充

　　之前分析定位时也分享过部分消费者调查报告结果，这里对此进行补充。

　　8.1 2000年消费者报告（亚商）

　　消费者印象

　　当年东阿阿胶在消费者的印象中，名气、包装、技术、口感方面是做的比较不好的，所以这些年来秦总一直在解决这些问题，到现在东阿阿胶的品牌度、技术信赖度、口感等因素反而成为了东阿阿胶的代名词，这体现出了管理层的经营成绩。

　　消费者满意度

东阿阿胶过去的满意度就已经很高了，也看得出那时候东阿阿胶这个品牌的潜力。

　　产品使用场景及痛点

　　问题：你会在那些情况下补血？ BASE：阿胶使用者909，阿胶非使用者900

　　从这份问卷中可以看出，身体虚弱是阿胶消费者的一个重要需求痛点，这也是后来管理层转变定位为滋补国宝的底气之一。不过这个问卷问题是问在什么情况下会补血，所以相信其实也有很大部分消费者的心智还是落在补血而不是身体虚弱上。

　　品牌知名度及影响力

　　品牌喜爱程度可以看出，东阿阿胶在当年并没什么优势，还是个竞争力比较弱的品牌。

　　品牌忠诚度

　　但是通过品牌忠诚度调查发现，虽然东阿阿胶知名度和普及率都比较低，但其消费者忠诚度却很高（经常服用的品牌的使用者有68%，有70%品牌认知者未来有购买意向）。

　　价格评价

　　而通过价格评价我们发现，其实早在2000年，消费者就认为其价格太贵了。所以即使到今天还有很多消费者认为东阿阿胶太贵，我们也不必过度解释，因为这不重要，重要的是公司定位自己是服务于哪个群体的消费者，并且是否能占据和部分消费者的心智。

　　8.2 2018年消费者调查报告

　　2018年的这份报告是来自于陈宁，高尚，李祺在今年5月份撰写的《不同群体的阿胶类产品消费行为调查研究》，以下数据结果都出自该报告。

　　样本特征描述

　　调查采用方便抽样方法，通过微信群、朋友圈等各类渠道进行电子问卷调查。

　　回收有效问卷 287 份，问卷完成率 38%。

　　在有效样本中，男女比例为 3：7，较符合阿胶产品的消费人群特征。

　　在年龄分布上，以21-30 岁群体为主（57.14%），其次为 31~40 岁（21.6%）、41~50 岁（12.54%）。

　　受调查者以高学历为主（大学学历 86%）。

　　经济水平（学生为个人生活费）以1000-5000 元为主（60.6%）；

　　分布地域上所有地区均有涉及，以华东地区（40%）、华北地区（29.62%）、华中地区（15.68%）为主。

　　在购买和使用阿胶产品经历方面，42.86% 的受调查者有过自己购买和服用阿胶的经历，12.54% 受调查者有过购买经历但无自用经历，11.2% 受调查者没有购买经历但有自用阿胶产品经历，其余受调查者既无购买也无自用阿胶产品的经历，仅听说过东阿阿胶和同仁堂阿胶品牌

　　调查结果分析

　　性别

　　受调查者中，男性有过阿胶产品购买使用经历的比例为 50%，女性有过购买使用经历的比例为 57.7%

　　在有过购买使用经历的消费者调查中，69.8% 男性消费者有过自用阿胶的经历，女性这一比例则达 80.2%。

　　女性基于自身滋补保健需要而消费阿胶的比例（70.55%）明显高于男性（58.33%）；

　　而男性基于看重其滋补保健价值、将其作为送礼佳品的比例（30%）则是女性的两倍（14.11%）

　　年龄段

　　而对不同年龄段受访者的阿胶消费动机分析来看，中高年龄段（31 岁及以上）群体 75% 以上是出于自身滋补保健身体的需要，较低年龄段（30岁以下）群体中还有 20% 左右是出于看重阿胶的滋补保健价值、作为礼物送人。

　　价格敏感度

　　在仅提供包装信息时，多数受调查者选择了东阿阿胶（相对高价的阿胶）。而在增加价格信息后，多数受调查者纷纷改选同仁堂（相对低价的阿胶）或需要增加其他信息。

　　在有无价格信息前后低收入群体（3000 元以下）对价格非常敏感，近六成受访者直接由高价阿胶转为较低价的阿胶；

　　而中间收入（3000-5000 元）群体对价格的敏感度相对较低，但同样有近三成转为选购较低价的阿胶；

　　高收入群体（5000 元以上）对价格敏感度也有较为明显的波动，四成左右直接转为选购较低价的阿胶，一成左右转为谨慎消费群体，即需要更多信息进行评价和决策，这一比例显著高于其他经济收入水平受访者。

　　信息渠道

　　调查结果显示，相较于男性（37.21%），女性更多是通过“口口相传”（48.51%）获得阿胶产品的消费信息。

　　而相较于女性（21.39%），男性（33.72%）从“传统媒体”获知阿胶产品消费信息的比例更高。

　　从不同年龄段来看，40 岁以下受访者（47.41%）更多是从“口口相传”的渠道获知信息，而 41 岁及以上的受访者除了通过“口口相传”（35.45%）这一主要信息渠道外，更多是从“传统体”（28.18%）获知信息，这一比例略高于 40 岁以下的受访者（24.35%）。

　　此外，41 岁及以上的受访者还会更多通过体验式活动获知信息，这一比例高于40 岁以下的受访者比例，分析认为这与该年龄段受访者更关注健康以及有充足时间参与体验。

　　总结

　　总的来说，2018年的这份消费者调查报告更多是从消费者行为角度去研究的，并无法解决之前我留下的问题（消费者购买阿胶目的），但我们也能从这份报告数据中了解到，其实目前阿胶消费者当中有不少男性朋友，不过男性消费者有近四成是为了送礼目的购买的。

　　而且对于阿胶这个品类来说，口碑非常重要，东阿阿胶作为行业口碑最好的品牌，未来有望强者恒强。

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责任编辑：陈悠然 SF104