美凯龙：自营业务稳健 牵手阿里推进数字营销

原标题：美凯龙：自营业务稳健 牵手阿里推进数字营销 来源：东方财富网

收入增速保持稳定，业务结构变动至综合毛利率下行。2019H1公司整体毛利率66.97%(-2.36)，净利率36.89%(-13.5pct。)，其中19Q2毛利率63.64%(-)，毛利率相对较低的建造施工业务大幅增长至整体毛利率下行。上半年期间费用率(加回研发费用)33.98%(+6.2pct)。其中，销售费用率12.01%(+1.87pct，广告及促销费用提升；管理费用率(加回研发费用)9.28%(+0.85pct)，财务费用率12.69%(+3.48pct)，主要系有息负债增加及融资成本上升所致，公司预期提升长期负债占比优化债务结构。

自营业务：稳健增长，租赁商场19Q2收入大幅提升。2019H1公司自营业务收入39.52亿元(+11.8)，毛利率79.5%(+1.3，其中19Q2营收20亿元(+12.8%)；19H1自营商场(含合营联营)收入41.99亿元(+10.5%)，毛利率79.1%(+1.2pct。)，19Q2较19Q1环比向上。公司经营自营商场85家(+4家)，合计经营面积754.2万方(较期初+62.3万方)。其中，1)自有商场营收33.3亿元(+10.1%)，毛利率86.3%(+1.6pct。)，19Q2收入增长6.6，毛利率进一步提升。收入驱动因素拆分，自有商场经营面积较18H1增长21.3，面积增长贡献大于单位租金提升贡献。2)租赁商场营收6.23亿元(+21.9%)，毛利率45%(+2pct。)，19Q2收入大幅增长64.3，主要系门店及经营面积新增所致；3)合营联营商场营收2.49亿元(-7.4，毛利率67.9%，Q2收入增速下滑，盈利保持稳定。

委管业务：上半年开业项目略有下滑，商业咨询及招商业务取得进展。截止2019H1，公司经营231家委管商场(+3家)，特许经营家居建材店/产业街(不参与后续经营管理)开业27家(+5家)。19H1委管业务实现收入21.6亿元(+23.6%)，其中1)前期咨询委管收入5.45亿元(-14，毛利率81.1%(+)，上半年委管开业商场较去年同期有所下滑。2)年度咨询委管收入10.11亿元(+21.9，毛利率41.6%(+)。3)工程项目咨询收入6132万元(-57.6%)，毛利率92.5%(-)。4)商业咨询及招商佣金收入5.46亿元(+284，毛利率91%(+17.5pct。)。

建造施工业务助力增长，成熟门店同店增长率有所下滑。公司于2018年新增建造施工及设计业务，19H1该业务实现收入9.38亿元(+104)，毛利率31.5%(-9.1pct。)，拉动整体收入增长。商品销售和家装业务营收2.06亿元(+9.9%)，毛利率30.8%(+2.8pct。)，进口家具销售增加提升毛利率。自营商场出租率95%，较18年下滑1.2pct。，成熟门店同店增长率6.7，较去年同期有所下滑，委管商场平均出租率95，与18年持平。

门店运营紧随市场趋势，数字营销稳步推进。1)提升门店精细化管理水平，适应市场趋势调整品类结构。报告期内，门窗、电器、智能家居等品类经营面积均进一步提升。2)强化全渠道泛家居业务平台服务商定位。公司建立关键经销商数据库，为核心品类品牌企业提供经销商资源支持。3)数字营销体系稳步推进。公司与腾讯、阿里巴巴进行数据业务合作，目前IMP已在全国200座城市315家商场布局并上线。

投资建议：我们认为在全渠道泛家居业务平台服务商定位下，伴随委管项目渠道下沉和业务多元化，公司业绩有望持续稳健增长。我们预估公司2019-21年实现营收166.5、187.3、203.1亿元，同比增长16.9%、12.5%、8.4，实现归母净利润53.1、59.1、63.7亿元，同比增长18.5%、11.4%、7.8，对应EPS为1.49、1.66、1.79元，维持“增持”评级。

风险提示：地产景气程度下滑风险、委管项目拓展不及预期风险。