中海基金许定晴：这是最好的时代 也是最坏的时代

　　中海基金许定晴：“这是最好的时代，也是最坏的时代”

　　中国基金报

　　作者系中海基金投资副总监、基金经理

　　“这是一个最好的时代，也是一个最坏的时代”，“这是信仰的时期，这是怀疑的时期”——狄更斯在小说《双城记》开篇写下的这些话，也是A股市场现阶段最鲜明的写照。

　　2018年，A股市场的指数表现欠佳，在面对“世界百年未有之大变局”时，资本对中国发展前景的担忧，也上升到新的高度。对内我们必须经受改革转型的阵痛，无论是供给侧改革、金融去杠杆，还是财税体制改革、经济结构调整，都不可避免地对实体经济产生各种冲击；对外中美贸易战的爆发突显了中国在产业升级、技术发展和经济转型的过程中，不得不越来越多地承受来自发达国家更加激烈的竞争和压制。目前，全球经济进入分化与博弈的新阶段，我们面临的国际环境更加严峻复杂，这将使得中国经济增速继续承压、企业盈利可能进一步恶化，但对资本市场而言，也意味着最坏的局面已经呈现在眼前，即便不清楚下一轮周期何时能启动，但至少可以判定，目前已处在周期的底部区域。因此，面对未来几年的投资计划，我们可以更加积极和从容地去布局和应对。

　　展望2019年，我们预计A股市场的整体环境相比2018年会有明显改善：

　　一是政策底已经明确。2018年，面对经济放缓的压力，政府部门并未袖手旁观，从财政、货币、民生到资本市场，全面出台了各类稳定增长的政策，尽量把出现系统性风险的可能降到最低。

　　二是以美国为代表的发达经济体复苏进入中后期，美联储的货币收缩也随之进入尾声，中美金融周期的错位效应逐步消除，市场的整体流动性有望显著改善。除了国内货币政策宽松外，外资的持续流入也将有力地助推A股市场走稳。

　　三是中美之间的竞争和矛盾已充分显现，未来更多是寻求新时期竞合关系下的妥协与平衡。在美国经济放缓的大背景下，冲突一定程度上得以缓解，将是大概率。

　　四是尽管盈利还有继续下滑的空间，但A股市场的整体动态估值已回落到历史相对低位。

　　在行业配置和主题选择上，介于目前市场处于大周期的底部区域，我们建议更加积极地去做一些长时间维度的战略性配置。在中国经济转型和产业升级的大背景下，除了对经济拉动作用不断增强的消费板块需要积极配置外，引领中国经济新动能的创新科技领域则有必要重点关注和布局。伴随中国人口红利的逐步消失、城镇化工业化的逐步完成，以资源投入为主要推动的劳动生产率提升必将放缓，中国制造的国际竞争力也会慢慢削弱，未来必须切换到科技创新的发展轨道上来，才能实现经济的继续可持续增长、提升国际竞争力、跨越中等收入陷阱以实现我们的强国富国梦。先进制造、新能源汽车、5G通信、人工智能、生物医药、量子计算、空间探索……这些政府重点发展的新兴产业，正在或者即将步入我们的生活，它们所能创造的产业价值将不可估量。

　　历史上，A股上市的公司更加侧重盈利指标的考核，这也使得投资者们只能更多地参与那些相对成熟产业的投资，而无法涉足技术投资力度大、处于产业导入期的细分领域，相关的大量优质公司都只能去海外上市，这也让A股投资者错失了几轮新技术周期的投资机会。值得庆幸的是，去年习总书记提出了设立科创板并试点注册制的要求，以促进国内科技创新企业更好地对接国内资本市场，这不但有利于改善相关企业的资本环境和发展机遇，也给我们提供了更广泛地投资高新技术领域的机会。我们相信，伴随科创板的推出，A股市场将迎来更多优质的高新技术企业，这也是未来几年实现较好投资收益率的最重要机会。

　　“这是一个最好的时代，也是一个最坏的时代”，“这是信仰的时期，这是怀疑的时期”，狄更斯的这句名言同样贴切地反映了2018年债券市场的分化行情。

　　一方面地方政府隐性债务治理伴随着基建投资大幅下滑，地产周期受限贷限购以及调整棚改货币化安置政策等调控措施影响拐头向下，以及中美贸易摩擦带来的一系列经济下行压力促使央行提前采取逆周期调节政策，从2018年初开始共降准四次，并在2018年下半年开始放弃跟随美联储加息，货币政策全面转向以对冲国内经济下行压力为主，货币市场资金充裕，无风险收益率从年初开始一路下行，而这也正是利率债等避险资产最好的时代。

　　另一方面，持续推进的去杠杆措施改变了金融机构的行为模式，信托委贷等非标融资持续下滑，而银行贷款和发行债券等表内融资方式又因为宏观审慎监管政策影响难以完全对冲，导致社会融资规模一路走低，中低评级民营企业融资首当其冲。与利率债市场一路走牛形成鲜明对比的是，信用违约事件频频爆出，信用债市场分化严重，部分上市公司账面上大量现金却无法偿还到期债务甚至引发了市场对上市公司财务造假的怀疑，中低评级信用债面临最严峻的时代。

　　2018年利率债收益率下行幅度较大，从历史区间看，多数期限的利率债到期收益率处在均值以下1/4分位以上，而短端中高等级信用债仍然具有较好的配置价值。

　　展望2019年，中国宏观经济整体上将呈现降中趋稳的态势，基本面、资金面以及政策面对债市仍较“友好”，利率债走势短期会受到一定掣肘，但最终仍将回归到基本面上，信用债相对配置价值提升。我们对2019年的债券市场整体上保持着中性偏乐观的判断，策略上顺势而为。

　　2019，希望我们可以拨云见日，乘势而上。

　　一元复始，又启新岁。中海基金恭祝大家投资顺利、诸事顺遂！

责任编辑：常福强