张瑜：新冠疫情下 进出口衰退性顺差格局仍将延续

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　　2020年，新型冠状病毒引发的肺炎疫情席卷全国，自新冠疫情爆发以来，已经对国内及世界经济造成了严重的冲击，各行各业均受到很大影响，也明显影响了人民币汇率。

　　新浪财经“战疫”系列策划，邀请多位知名人士，从各方面分析疫情究竟对经济影响几何，对如何帮助小微企业恢复生产、度过难关建言献策。

　　【对话嘉宾】

华创证券首席宏观分析师 张瑜

　　张瑜，现任华创证券宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人，还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员。

　　摘要：

　　1、整体来看，疫情对进口的冲击将大于出口，衰退性顺差格局仍将延续。

　　2、整体来看，经常账户中商品贸易延续衰退性顺差、服务贸易逆差收窄+金融账户中直接投资影响不大，证券投资短期有波动但国内股市下跌后可能成为外资布局时机，且外资持续加码中国债市，以上共同影响下，跨境资本与外汇储备大体保持平稳，汇率会有交易因素的波动，但整体基本面仍然较为稳定。

　　3、考虑到外资以价值投资为主，因此预计外资并不会因短期的疫情冲击而大幅撤出中国市场，近期的数据来看外资也呈现净流入的格局，外资对人民币汇率的影响预计不会很明显。

　　4、未来汇率的主要影响因素包括了疫情缓和后的经济增长修复程度、中美下一阶段贸易谈判的进展，若上述事件不达预期，都将对汇率产生短期的较大冲击。

　　5、从全球资产配置的角度来看，疫情导致的全球避险情绪升温，会提高资本对避险资产的配置需求，而新兴经济体相对而言风险更高，可能会存在避险资金的流出。

　　6、疫情对美国一季度经济增长会产生一定的影响，主要体现在入境游人数的减少、以及原材料出口和商品进口量的减少。

　　7、美联储今年加息的概率不大。

　　【访谈全文】

　　新浪财经：新冠疫情会怎样影响我国的进出口数据？

　　整体来看，疫情对进口的冲击将大于出口，衰退性顺差格局仍将延续。

　　具体来看，出口方面，1）回顾SARS期间的经验，二季度全国出口增速并未受到疫情的明显冲击，但SARS疫情集中度较高，在疫情较为严重的广东省二季度出口增速下降了7个百分点，说明疫情严重程度对出口还是会产生一定影响。考虑到此次疫情覆盖全国范围，影响了各省市春节后的复工时间，因此此次疫情对出口的影响或将大于SARS的影响。

　　2）但由于出口受到外需的影响更大，若各地生产企业2月10日顺利复工，出口订单受疫情的影响不会很大，且2020年外部环境同比2019年处于改善的区间，因此在2019年低基数的背景下会对出口下行产生一定对冲。

　　进口方面，1）仅从SARS期间的经验来看，就能发现进口所受影响远大于出口，2003二季度全国进口增速下行14个百分点，疫情严重的北京市和广东省分别下行19个百分点和15个百分点；且从行业分布来看，原材料、能源、零部件进口均有下滑。

　　2）相较2003年的经济高速增长期，当前我国的经济增长本就处于向下寻找新的增速平台时期，受到疫情影响，企业生产、补库都将受到阻碍，短期对内需的冲击显著大于外需，受此影响进口下滑的幅度也将较出口更为显著，衰退性顺差仍将持续。

　　新浪财经：进出口受到冲击的情况下，外汇储备的变动会对人民币汇率造成怎样的影响？

　　我们从商品贸易、服务贸易和金融账户三个层面来理解疫情对外汇储备的影响。

　　商品贸易层面来看，疫情对商品进口的冲击将大于出口，因此衰退性顺差或仍将延续，经常账户中的货物分项顺差也将延续。

　　服务贸易层面来看，旅行分项是当前经常账户服务分项中最大的逆差项，每个季度的逆差额可达500-600亿美元，占经常账户服务分项80%以上，考虑到目前国家文旅部要求从2020年1月25日起，全国旅游社及在线旅游企业暂停经营团队旅游及“机票+酒店产品”，27日后所有旅游团队、包括出境游全部暂停，因此预计一季度旅行项目逆差将有大幅收窄，带来经常账户服务分项逆差收窄。

　　金融账户层面来看，可进一步分为直接投资和证券投资。其中直接投资多为长期项目，受突发疫情的影响不大，回顾2003年SARS期间直接投资净流入也未受到较大影响。证券投资秉持价值投资风格料保持稳定，目前每季度陆股通净流入规模约500-1000亿元，境外机构持有人民币债券净流入量约1000-2500亿元，总计股权+债权净流入规模约2000-3000亿元（折合约300-450亿美元），考虑2018年权益大跌但外资持续买入的情况，短期市场冲击导致消费、旅游等优质资产股价出现下跌，但以价值投资为主的外资流入整体或将继续保持稳定，债市方面也会继续加码，因此证券投资或保持稳定。

　　因此整体来看，经常账户中商品贸易延续衰退性顺差、服务贸易逆差收窄+金融账户中直接投资影响不大，证券投资短期有波动但国内股市下跌后可能成为外资布局时机，且外资持续加码中国债市，以上共同影响下，跨境资本与外汇储备大体保持平稳，汇率会有交易因素的波动，但整体基本面仍然较为稳定。

　　新浪财经：新冠疫情与非典疫情对人民币汇率的影响有何不同？

　　主要的区别有两方面：

　　1）经常账户服务分项结构较2003年存在较大区别，2003年旅行项目为顺差，每个季度顺差规模约20亿美元，而目前旅行项目每个季度的逆差额可达500-600亿美元，占经常账户服务分项80%以上。因此此次疫情对旅游业的影响主要影响在于减小了服务贸易逆差，一定程度上可以缓和服务贸易的逆差。

　　2）金融账户中的证券投资规模也远大于2003年，因此外资的资本流动对汇率的影响变大。

　　新浪财经：新冠疫情对境外资本的冲击是否会明显影响人民币汇率？

　　就疫情目前的状况看，外资就疫情对中国经济的影响已经有了一定的预估，近期部分外资机构的研究也表明其对中国权益市场中长期走势仍较为乐观。考虑到外资以价值投资为主，因此预计外资并不会因短期的疫情冲击而大幅撤出中国市场，近期的数据来看外资也呈现净流入的格局，外资对人民币汇率的影响预计不会很明显。

　　新浪财经：新冠疫情目前仍在发展期，是否会持续影响人民币汇率？

　　如果疫情后续发展不进一步恶化，则人民币国际收支格局也不太会因疫情而出现大幅恶化，汇率基本面整体稳定，汇率在短期交易因素的冲击后基本能够企稳，出现持续性负面影响的可能性不大。

　　新浪财经：人民币汇率后市将如何走？还有哪些因素会对汇率造成较大冲击？

　　目前中美贸易第一阶段协议已经签署，疫情对汇率的影响预计也较为中性，短期来看汇率没有较大的贬值压力，并且根据第一阶段贸易协议的商定，未来的人民币汇率也将进一步的市场化、透明化。

　　未来汇率的主要影响因素包括了疫情缓和后的经济增长修复程度、中美下一阶段贸易谈判的进展，若上述事件不达预期，都将对汇率产生短期的较大冲击。

　　新浪财经：新冠疫情会怎样影响国际经济？是否会影响新兴经济体汇率？

　　疫情对国际经济的影响途径主要在进口需求的下滑以及出境游人数的减少。另外，由于多数国家的工业生产原材料对中国出口的依赖度较高，国内复工的推迟也会一定程度影响这些产业的原材料供应。

　　对新兴经济体的影响可能主要有两个渠道：一方面对于亚洲新兴经济体而言，其经济增长会受到中国疫情的影响，例如受到旅游业收入大幅下滑的影响，泰国财政部已将2020年实际GDP增速预期由3.3%下调至2.8%，这一层面的影响对此类经济体的汇率会产生负面冲击。另一方面，从全球资产配置的角度来看，疫情导致的全球避险情绪升温，会提高资本对避险资产的配置需求，而新兴经济体相对而言风险更高，可能会存在避险资金的流出。

　　新浪财经：新冠疫情是否会冲击美国经济？美联储今年会否加息？

　　疫情对美国一季度经济增长会产生一定的影响，主要体现在入境游人数的减少、以及原材料出口和商品进口量的减少。但美国经济结构较为多元，出口和制造业占经济的体量也不大，因此疫情对美国经济的冲击也是有限的。

　　但美联储今年加息的概率不大，一方面，美联储在1月议息会议声明中修改通胀目标的表述为“回归2%”，同时12月议息会议也表示将在看到通胀持续回升时才可能考虑加息，目前美国通胀表现持续低迷，这将是制约加息的一个重要因素。另一方面，2020年美国经济增长虽暂无衰退风险，但仍处在下行区间，在经济基本面不强的背景下，美联储也难以实施加息操作。

责任编辑：郭建