外管局叶海生:我国外债结构继续优化

　　作者 国家外汇管理局资本项目管理司司长

　　进一步健全宏观审慎管理框架下的外债和跨境资本流动管理体系，在有效利用外债资源的同时，积极防范外债风险，促进国民经济持续健康发展。

　　3月29日，国家外汇管理局（以下简称“外汇局”）公布了2018年末我国全口径外债数据，引起了社会各界的关注。为此，笔者对2014年以来我国外债规模变动、结构变化及潜在风险进行了分析，认为当前我国外债规模可控，结构不断优化，总体风险可控。未来，外汇局将进一步健全宏观审慎管理框架下的外债和跨境资本流动管理体系，在有效利用外债资源的同时，积极防范外债风险，促进国民经济持续健康发展。

　　外债规模有所增长，结构继续优化

　　截至2018年末，我国全口径（含本外币）外债余额为19652亿美元（不包括香港特区、澳门特区和台湾地区对外负债，下同）。其中，短期外债余额为12716亿美元，占65%；中长期外债余额为6936亿美元，占35%。2018年，我国外债变动呈现以下主要特点。

　　外债总规模有所增长，但增速趋缓。2018年末，我国全口径外债余额较上年末增长2073亿美元，同比增长12%。2018年四个季度，全口径外债余额环比变化分别为7.5%、1.5%、2.7%、-0.2%，增速总体趋缓。

　　中长期外债增幅稍高，外债期限结构有所优化。2018年末，中长期外债余额和短期外债分别较上年末增长809亿美元和1264亿美元，同比增幅分别为13%和11%。短期外债占比（即短期外债余额占全口径外债余额的比例）从2014年末的73%下降至2018年末的65%，较2013年的峰值（78%）下降了13个百分点；中长期外债占比相应上升8个百分点至35%。

　　本币外债增长较快，外债币种结构有所改善。2018年末，本币外债和外币外债余额分别较上年末增长882亿美元和1191亿美元，同比增幅分别为16%和10%。截至2018年末，本币（人民币）外债余额折合6394亿美元，占全口径外债余额的33%。由于人民币外债偿还时不存在货币兑换问题，不会对外汇市场和外汇储备产生影响，且对企业而言，无汇率风险担忧，故风险相对较小。

　　债务证券余额上升较快，债务工具结构更趋稳定。从债务工具看，2018年末，债务证券、货币与存款、贸易信贷与预付款余额增长较快，分别较上年末增长912亿美元、477亿美元和415亿美元，同比增幅分别为27%、11%和12%，合计占外债总规模增幅的87%。随着我国境内金融市场不断开放，境外投资者持续增持境内人民币债券，债务证券占全口径外债余额的比重由2014年末的14%持续上升至2018年末的22%，上升了8个百分点。由于债务证券为“风险共担”型资本流入，可在一定程度上增强我国外债的稳定性。

　　深化外债管理改革，充分利用“两个市场、两种资源”

　　2014年末，我国全口径外债余额为17799亿美元。2015年下半年至2017年初，受国际国内经济金融形势的影响，我国外汇市场曾经历了一轮强冲击，人民币兑美元贬值较多，外汇资金较大规模流出，外汇储备快速下降近1万亿美元。在此过程中，我国外债也进入一个快速“去杠杆”阶段，并于2016年3月末达到近年来低点13299亿美元，规模下降4500亿美元，降幅超过四分之一。为防范国际收支风险，外汇局坚决贯彻落实党中央国务院决策部署，实施一系列“扩流入、控流出”管理措施，深化“放管服”改革要求，进一步深化外汇管理体制改革，稳步实施外债宏观审慎管理政策，在有效防范风险前提下，支持境内机构充分利用国际、国内“两个市场、两种资源”，便利其跨境融资，降低融资成本，积极助力境内企业特别是民营、小微企业解决“融资难、融资贵”。

　　实施并不断完善全口径跨境融资宏观审慎管理框架。2016年5月，外汇局会同人民银行在前期开展外债比例自律试点经验的基础上，在全国范围内推广本外币一体化的全口径跨境融资宏观审慎管理政策，取消外债事前审批，允许金融机构和企业在与其资本或净资产挂钩的跨境融资上限内，自主开展本外币跨境融资。2017年，进一步完善宏观审慎管理相关政策和操作，扩大境内机构跨境融资空间。

　　实施企业外债资金意愿结汇政策。2016年4月，外汇局统一中、外资企业外债资金结汇管理政策，允许中资非金融企业借用的外债资金结汇使用。2016年6月，外汇局全面实施企业外债资金意愿结汇管理，允许企业自由选择外债资金结汇时机，统一并简化资本项目结汇管理政策，对包含外债在内的资本项目资金实行统一的负面清单管理模式并大幅缩减负面清单。此外，自2017年起，外汇局在部分地区开展资本项目资金（含外债资金）结汇支付便利化试点，进一步便利外债资金使用。

　　向境外机构全面开放银行间债券市场投资。2016年，外汇局会同人民银行发布政策，向境外机构全面开放银行债券投资。对境外机构参与银行间债券市场投资不设准入门槛，不设额度限制，境外机构投资者可在登记后直接在银行办理资金汇出入和结汇或购汇手续，不需要到外汇局进行核准或审批，便利符合条件的境外机构投资者依法合规投资银行间债券市场。2017年2月，外汇局允许符合条件的境外机构投资者参与国内外汇市场，在债券和外汇市场进行综合管理，对冲其投资银行间债券市场产生的外汇风险敞口，同时提升境内外汇市场对外开放水平。2017年7月，配合人民银行等开通内地与香港债券市场基础设施互联互通合作（简称“债券通”）。自2017年7月3日“债券通”（“北向通”）正式开通至2019年2月末，“债券通”项下累计成交金额达14328亿元人民币，净流入资金1926亿元人民币。

　　上述一系列政策实施，不仅有效解决了境内市场主体特别是民营、小微企业境外融资渠道问题，也有助于我国外债规模稳定和结构进一步优化。外汇局统计数据显示，我国外债规模自2016年第二季度开始企稳回升，于2018年3月末重返且超过2014年12月末的历史高点，并自此后保持稳步增长态势（见图1）。

　　外债风险总体可控，外债可持续性仍有较大空间

　　借用外债是一把“双刃剑”。适度利用外债资源有助于一国经济发展，但如果过度依赖和不合理使用外债，尤其是在国内经济增长乏力、经济结构不合理，以及全球经济下行、国际金融市场动荡等外部环境突然急剧变化的情况下，极易产生债务风险甚至引发货币和金融危机。上世纪80年代拉美债务危机、1998年亚洲金融危机、2008年国际金融危机以及近年来欧洲主权债务危机等无不与对外债务失控和外债风险相关。

　　横向比较看，我国外债风险总体可控。国际上用于衡量某一经济体外债潜在风险的指标主要包括两大类：一类是用于衡量一经济体外债偿付能力的指标，如负债率（外债余额/国内生产总值，反映一经济体外债规模与其经济实力之间的关系，其国际公认安全线为20%）和债务率（外债余额/货物和服务贸易出口收入，反映外债的可持续性，通常出口能力越强表明外债清偿能力越大，其国际公认安全线为100%）等；另一类是衡量一国是否有能力获得足够的流动资产以履行其短期外债偿付义务或是否面临流动性问题等潜在外债风险的指标，如短期外债与外汇储备之比（反映当一国偿还外债的其他支付手段不足时，可动用外汇储备资产来偿还外债特别是短期外债的能力，其国际公认安全线为100%）和短期外债占比等。

　　从部分发达国家和新兴国家2017年末外债风险指标的国际对比情况看（见表1），目前我国主要外债风险指标均在国际公认安全线以内，外债整体风险可控，外债可持续性仍存在较大空间。2018年末，我国外债负债率为14.4%，债务率为74.1%，偿债率（外债还本付息额/货物和服务出口收入，其国际公认安全线为20%）为5.5%，短期外债与外汇储备之比为41.4%，均在国际公认安全线以内，也远远低于发达国家和新兴国家整体水平。

　　发达国家主要外债风险指标普遍很高。2017年末，发达国家中，负债率最低的为美国（98%），最高的为荷兰（534%）；债务率最低的为德国（327%），最高的为英国（1086%）；短期外债与外汇储备之比最低的为德国（1098%），最高的为荷兰（2898%），均远高于国际公认安全线，但却未发生债务危机，表明发达国家的外债抗风险能力较强。一方面，发达国家货币是主要的国际结算和储备资产货币，其本币外债占比较高（如美国为93%），外债偿还受汇率波动影响小，还可通过发行货币的方式来偿还债务；另一方面，发达国家生产力和经济发展水平较高，金融市场相对发达，筹借资金的能力较强。

　　新兴国家外债风险指标分化较大。2017年末，新兴国家中，负债率排名前三的国家依次为土耳其（55%）、阿根廷（43%）和墨西哥（40%），较低的为印度（20%）；债务率排名前三的国家依次为阿根廷（323%）、巴西（265%）和土耳其（217%），较低的为印度（105%）和墨西哥（101%）；短期外债与外汇储备之比最高的国家为土耳其（122%），最低的为俄罗斯（12%）。其中，土耳其和阿根廷的负债率和债务率均远高于安全线，特别是土耳其，其短期外债余额超过了外汇储备，很大程度上可以解释2018年两国相继发生较严重货币危机的原因。

　　需要澄清认识上的几个误区

　　近年来，随着我国外债规模的稳步上升，业界也有不少热评，比较典型的是“外债威胁论”，片面夸大了外债风险。对此，笔者将根据个人工作实践，谈谈对这些观点的看法。

　　观点一：“外汇储备中一半以上是外债”。近些年，有不少业界人士甚至是有名的学者在质疑外汇储备规模和效用时，认为外汇储备“实际规模”=外汇储备规模-外债规模。这是对外债结构和统计的严重误解，且不说外汇储备资金来源和使用是多元的，单从外债统计角度看也是子虚乌有。一方面，我国的全口径外债统计中有三分之一是人民币外债，这部分偿还是不需要购汇的（与外汇储备没有关系）；另一方面，外债统计中外币外债有很大一部分也是无需购汇偿还的，如企业贸易信贷中预收货款（是以未来货物或服务出口来偿还），银行吸收的非居民存款（是以银行自有外汇资金来偿还），甚至银行从境外联行拆借的外汇资金（是以银行自有外汇资金偿还）等。实际上，真正需要以购汇资金偿还的外债规模非常有限。

　　观点二：“外债统计不全面，没有将中资海外机构发债统计进来”。其主要理由是，近年来中资机构特别是房地产企业海外发债规模增长很快，却没有体现出我们外债规模大幅增长。但实际上，我国目前的外债统计是按照国际货币基金组织数据公布特殊标准（SDDS）等最新国际标准，以“居民”（或称之为“境内主体”）原则来统计的，而中资海外机构是“非居民”（属于境外注册的机构，或称之为“境外主体”），其对外负债按照居民原则不应被纳入外债统计，因此我国外债不存在统计不全面的问题。此外，从相关跨境资金流动看，中资海外机构境外发债资金不能直接回流境内（若其以借款形式贷给境内主体使用，必然会统计在外债里），其债务偿还也不直接涉及境内主体，债务风险主要由境外主体承担。当然，对于中资海外机构的债务最终风险可能会传递到境内机构这个问题，外汇局也一直在密切关注和监测。

　　观点三：“短期外债占比很高，风险很大”。目前，我国短期外债规模占比达到65%（高峰时曾达到78%），远远超出国际公认安全线（25%）的标准。对于这个问题我们应当从多角度客观审视。首先，相较于同等经济规模国家，目前我国外债总体规模还是偏低。其次，在统计方法上，贸易信贷等被动型负债统计在短期外债项下，而贸易信贷又因我国是贸易大国其规模比较大。这样在计算短期外债占比时，分子（贸易信贷等短期外债）比较大而分母（外债总规模）比较小，必然会导致占比较高。此外，因贸易信贷、非居民存款等一般无需购汇偿还，短期外债偿还风险也较小。

　　结合历史经验，针对当前我国外债形势，外汇局将按照党的十九大关于“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”和“守住不发生系统性金融风险的底线”等相关要求，进一步健全跨境资本流动“宏观审慎+微观监管”两位一体的管理框架，坚持服务实体经济与防范金融风险并重，在继续便利有条件的企业开展跨境融资的同时，加强外债风险防范，维护国家经济金融安全。■

责任编辑：张译文