2019年产业债评级变动：上调下调为哪般？

　　来源：国信固收研究

　　截至2019年8月9日，9.5成以上公募信用债最新评级日期为2019年，2019年的跟踪评级工作基本结束。本文梳理2019年至今产业债的评级调整情况。整体来看，和2018年类似，今年产业债评级同时关注利润表和现金流。

　　2019年产业债评级下调总结

　　截至8月9日，2019年下调主体评级的产业债发行人有100个（剔除重复主体，不包括中小债发行人），下调数量属于近些年同期高位。

　　整体来看，2019年产业债评级下调的主要理由包括：（1）经营亏损；（2）债务逾期，偿债压力较大。2019年上半年社融增速企稳小幅反弹，但是民企外部融资环境改善有限，评级下调占比持续高位。

　　下调理由之一——净利润亏损

　　2019年首次出现评级下调的59家企业中，有22家存在2018年年度亏损的情形。比如南京中电熊猫，新世纪评级调整公告主要内容有：（1）行业环境明显弱化和重要项目严重不大预期；（2）主业经营大幅亏损且短期内较难扭转；（3）刚性债务偿付压力大和债务融资对实际控制人的支持依赖显著加深。

　　下调理由之二——债务逾期，偿债压力较大

　　与2018年类似，债务逾期和偿债压力较大也是产业债评级下调的重要原因。从企业属性来看，主要是民营企业。我们认为，这是“金融去杠杆”背景下的典型现象，民企处于融资量末端，外部流动性收紧对相关企业负面影响较大。

　　下调理由之三——担保比率偏高

　　担保比例偏高也是近些年评级下调的一个重要因素，其中民企对外担保明显多于国企。

　　下调理由之四——实际控制人可能变更

　　除了前三个理由外，今年评级下调的企业中，实际控制权变更出现的频率也较高。部分民营上市公司控股股东高比例股权质押，随着上市公司股价快速下跌，容易发生控股权变更。

　　评级下调主体中民企占比持续偏高

　　从企业性质来看，被评级下调的发行人中，2019年民企占比保持在高位。2017年以来，宏观经济稳中向好，但是坚定去杠杆，外部流动性收缩，民企外部融资环境恶化多于国企，评级下调占比明显提升。

　　银行和机械设备是评级下调较集中的行业

　　从行业划分来看，2019年银行和机械设备是两个评级集中下调行业。

　　2019年产业债评级上调总结

　　评级上调数量继续减少

　　对比来看，2019年产业债评级上调个数明显少于2018年同期。2018年至今经济增速小幅回落，同时外部融资环境未出现明显改善，对企业经营存在负面影响。

　　评级上调行业特点

　　从行业分布来看，2019年银行、房地产、建筑装饰行业的发行人主体评级上调个数较多。

　　另外，与2018年对比来看，银行、非银金融和有色金属行业评级上调占比明显下降，建筑装饰、交通运输和建筑材料2019年评级上调占比提升较多。

　　关注获现能力偏弱行业的债券估值风险

　　根据我们的统计，建筑装饰行业，特别是小类园林工程、装修装饰等获现能力长期偏弱。以A股上市公司为样本，装修装饰和园林工程子类获现指标连续3年为负。考虑到去杠杆对民企的融资环境影响更负面，重点关注相关企业。2019年至今，被首次下调评级的建筑装饰行业发行人包括安徽外经、丽鹏股份、洪涛股份和广厦控股，均为民企，其中安徽外经已经出现债券实质性违约。

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责任编辑：李铁民