去哪儿网4季报利好 评级增持目标价38美元

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　　文/新浪财经专栏作家 JG Capital分析师郭琪[微博]

　　我们重申，对去哪儿股票的评级为增持，目标价为38美元，后者相当于给出8倍企业价值/销售比率，这一估值倍数相对其他线上旅游服务公司有温和溢价。考虑到去哪儿在这一市场的独特战略地位、来自百度的流量支持、长期增长率，这样的估值溢价是合理的。

　　投资者应重视的两大利好因素：业绩增势强劲；

　　对百度[微博]知心的依赖度持续下降

　　概要：去哪儿网发布了强劲的2014年四季度财报，营收和每股利润都超过华尔街平均预期和公司目标。2015年第一季营收预期的中值约为1700万人民币，好于市场目前的普遍预期。虽然市场竞争加剧和利润率压力在近期内可能继续压制去哪儿网的股票，但我们认为该公司在市场处于良好位置，这主要是基于去哪儿网商业化有望进一步提升的潜力(佣金收费比率方面)，以及公司在过去几个季度的投资(带来市场份额增长)。不仅如此，我们看到去哪儿网对知心合作关系的依赖度降低，表明公司的商业模式稳固，此外我们认为知心合作关系的潜在股份稀释作用应会明显低于预期。我们重申对去哪儿网的股票评级为增持，目标价维持在38美元。

　　正面因素：(1) 来自百度知心合作关系的流量明显下降，内生性移动流量在去哪儿网流量中所占的统治性地位持续增长。我们认为，这一趋势对去哪儿网有利，因为知心合作关系对股份的稀释作用将明显低于预期。(2) 四季度营收同比增107%，增速与2014年三季度基本持平，但前者同比增长的困难度高出16个百分点，这体现了业务的强劲增长势头。(3) 2015年第一季营收预期范围的中值为1700万人民币，超市场预期，但我们认为这一预期可能被事实证明是较保守的。(4) 虽然竞争加剧，四季度的预期旅店房间总量同比增108%，明显超过2014年三季度的85%，这表明旅店市场份额在持续增长。(5) 机票营收同比增104%，与三季度的104%持平，预期机票总量(TEFT)同比增62%，每TEFT产生营收同比增34%。(6) 移动继续强势增长，第四季在营收总额中占比为50%，超过2014年三季度的40%。

　　不利因素：四季度的运营支出(非美国通用会计准则，即non-GAAP)相对营收总额的比率为128%，此前一个季度为127%。至于2015年第一季，去哪儿网的管理层预计这一比率约为120%。我们认为，去哪儿网去年四季度和2015年第一季的利润率可能处在最低谷水平。

　　财测调整。我们决定，调降去哪儿网的营收预期以反映公司最新的营收展望，同时调降每股盈利预期，后者的主导因素是公司最新的人力总数预期。我们对去哪儿网2015年营收的预期下调4%，从31.449亿人民币降至30.26亿人民币，将non-GAAP每股业绩预期从亏损1.63美元降至亏损1.64美元。

　　评级和目标股价。我们重申，对去哪儿股票的评级为增持，目标股价为38美元，后者相当于给出8倍企业价值/销售(2015年预期营收)比率，这一估值倍数相对其他线上旅游服务公司有温和溢价。考虑到去哪儿在这一市场的独特战略地位、来自百度的流量支持、长期增长率(我们认为未来3年其业绩增长率将超过60%)，我们认为这样的估值溢价是合理的。(立悟/编译)

　　(本文作者介绍：JG Capital投资机构分析师，专注于分析中概股在美国市场的表现。)

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