徐高：中性货币政策需把握四个平衡

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 徐高

　　在中性基调之下，货币政策需要在多方面拿捏微妙的平衡。货币当局需合理引导市场，避免单边紧缩或单边宽松预期的产生。

中性货币政策需把握四个平衡

　　自去年经济工作会议定调之后，货币政策基调已转向稳健中性，相比之前有所收紧。在短期经济增长和通胀形势改善，但长期前景仍不明朗的背景下，货币政策的这种调整是自然而必要的。为了在新形势下兼顾多个目标，中性货币政策需要把握好四个平衡。

　　第一，松与紧的平衡。日前，中国人民银行副行长易纲曾明确表示，中性就是不松也不紧。目前，宏观数据普遍向好，通胀数字也明显走高。PPI同比在今年1月已冲高至6.9%，接近了“四万亿”时期的高点。

　　在经济增长动能明显走强的背景下，货币政策不宜再维持宽松。不过，对经济前景也不可过于乐观。目前的经济复苏动能对地产投资的依赖较大，在地产调控之下恐难持续。而上游产品价格的上涨也已明显侵蚀中游行业的利润，PPI的上冲之势也很难维持。

　　目前，绝大多数分析师预测，今年我国GDP增长6.5%，增速略低于去年。在这样的前景下，货币政策也不宜走向紧缩。

　　第二，不动与动的平衡。所谓中性货币政策，就是货币当局不主动地刺激或紧缩经济。但这不代表货币政策无需作为。国内通胀的冲高回落，会导致真实利率的上升，而美联储加息和缩表的影响也会外溢至我国。货币政策需要对这些内外部冲击加以妥善对冲，方能真正营造中性的货币环境。

　　第三，金融与实体的平衡。货币政策经由调控金融体系的流动性，间接影响实体经济的融资可获得性。在这一货币政策传导路径上，有金融与实体两个流动性的“池子”。

　　金融作为实体的上游，其流动性如果过紧，那实体的流动性一定松不了。但如果实体的流动性投放不畅，而金融层面的流动性又太宽松，那就容易形成资金“脱实入虚”之势，推升金融泡沫和杠杆风险。因此，中性货币政策需要在金融与实体两个层面同时达成中性的态势，既保证社融的合理增长，又维持金融体系流动性的平稳。

　　第四，总量与结构的平衡。在中性导向下，货币政策在总量方面的回旋余地并不大。政策多目标的达成，有赖于流动性投放结构的优化。

　　一方面，为了抑制投资投机性住房需求，对地产融资要加以调控；另一方面，对于基建这样稳增长的重要引擎，以及三农这样的经济薄弱环节，货币政策还应加以扶持。不过，货币政策主要还是一个总量工具，其调结构的能力有限，结构性地运用需有度。货币政策终究无法取代结构性的改革举措。

　　总而言之，在中性基调之下，货币政策需要在多方面拿捏微妙的平衡。货币当局需合理引导市场，避免单边紧缩或单边宽松预期的产生。在调控上需以对冲内外部冲击，营造中性流动性环境为主。而在具体操作上，需要依靠灵活的公开市场操作工具，而慎用基准利率调整等“重手”。

　　货币政策传导路径需要畅通，平衡金融与实体两个层面的流动性。在金融层面，流动性要适中，不可过紧而成为社融增长的瓶颈，但也不可过松而推升金融风险。在实体层面，需要通过保证合理的社融增长来推动资金“入实”，并在结构上有保有压，以基建投资为主要支持对象，抑制房地产投资投机性需求。

　　(本文作者介绍：2011年5月加入光大证券股份有限公司，任首席宏观分析师。2014年任光大证券首席经济学家。 )