张化桥：金融科技——新瓶装旧酒

　　意见领袖丨张化桥（知名金融、投资研究专家）

　　从创业开始，亚马逊的董事长贝索斯就立下军规：整个公司永远不准做PPT文件。为什么？他说，花里胡哨的PPT容易掩盖逻辑思维的严肃性，而且一页一页的PPT容易脱节，导致思想不连贯。那怎么办呢？他坚持要每个项目建议书必须是六页纸的文字，遵守他定的格式。这样你就不太可能喊口号、不太容易扔新的词汇。

　　我们认为，他太高明了。在全世界，用PPT和新词汇是一个通病，掩盖了思想的欠缺和逻辑的跳跃。不实在，甚至不诚实。

　　在普惠金融、小微信贷和金融科技领域，空洞无物的词汇太多了。银行行长们、创业者们、科员们无不趋之若鹜。这是懒惰的表现。如何从A到B、C，这是不可能用新词汇来塘塞的。

　　今天的金融科技可以分为：

　　（1）信贷科技，

　　（2）支付科技，

　　（3）保险科技，

　　（4）理财科技，等。

　　但是，最大的一部分还是通过对大数据的分析搞次贷，即，在信用分数比较差和根本尚无信用记录的人群中找到好的借款人，也就是在烂苹果中找好的；在青苹果中找不那么涩的。

　　最近，某大型银行的副行长在央行的刊物上大谈以金融科技有效破解小微融资难题。这种文章非常多，在各种研讨会上热情奔放的论述也不少。但是我们认为这只是一个理想。过去十年的实践证明，这个理想无法实现。它就是新瓶装旧酒。

　　一个助贷公司的CEO说，“数据和科技固然可以帮助银行提高效率和风险识别能力，但是不能改变小微企业整体风险较高的实质”。我们很赞成。但是，他接着说的话，我们并不赞成。

　　他说，“如果没有风险定价的市场机制，再多的政策激励和科技也还是没法解决问题”。他认为风险定价很重要。也就是说，他认为低风险的借款人应该享用便宜的钱，高风险的借款人应该付高利率。

　　“风险定价”听起来似乎有道理。它确实也被当作金融业的最高真理，在信贷、债券、投资等领域的运用十分广泛。可是，它真的正确吗？有用吗？高利率显然会加大借款人的负担，把本来就危险的客户往火坑里推。它把借贷关系变成了赤裸裸的互相伤害。他的意思是36%的利率上限妨碍了他的定价，但我们觉得高利率更加危险。从长期来看，高利率无法覆盖高风险。

　　如果有质押品、抵押品，那么，信贷机构就必须问这样几个问题：能够有效执行吗？质押品、抵押品够覆盖信贷损失吗？如果大量处置抵押品的话，这个生意还能持续吗？ 如果是纯信用贷款，那么高利率会不会很快导致违约？怎么催收？

　　应该提倡冷静期？

　　有人倡导，信贷资金只应该有一个固定的利率。而信贷人员只需要做一个决定：贷还是不贷。

　　智能手机、APP、微信支付和网上银行是最近十年的创新。它们确实给生活带来了方便。但是任何信贷（当然包括小微信贷）绝对不会因为你用智能手机、或者APP就变得更加安全。恰恰相反，信贷因此变得更加危险！

　　原因包括：

　　（1）信贷机构在强调速度的同时，容易忘记大多数借款需求并不是那么急。“两小时审批、两分钟审批”听起来很酷，但是真的很必要吗？借款人的头脑发热，是否需要一点冷静期？有些欧洲教会劝年轻人在婚前不要发生性关系，采用了这个口号：Good things come to those who wait。好事可以等。我们的消费信贷、小微金融也应该提倡冷静期。

　　（2）一笔贷款会不会变坏，首先取决于借款人的还款能力和意愿。但这只是微观因素。宏观因素就更多了，包括经济的景气、劳动力市场、共债、金融体系的健康状况、监管、催收政策、处置能力等。这些因素往往比微观因素更重要。

　　（3）对于中小企业融资，对借款人的商业模式和前景的判断，是无法用机器来替代的。

　　早在2017年9月，中欧国际工商学院的芮萌教授就在Eurobizonline 撰文说，大家不要被AI， 大数据和金融科技所迷惑，它们只是加快了支付和信贷的速度，因此只是小微信贷的新瓶装旧酒。

　　不过，他说，AI和区块链会在保险和财富管理领域有重大突破。这一点我们是有疑问的，因为这两个领域与信贷所碰到的挑战是一样的。科技手段只是让过程缩短了，可是慢一点有什么大问题吗？保险和财富管理是一个很急的事吗？

　　这十年左右，我们发现英国、美国、中国和香港等地的很多大银行都在科技方面做了大量投入，它们的技术水平绝对不比金融科技行业的创业企业差（即使在一个狭小的领域），而且它们更加安全。作为一个消费者，我们没有太多抱怨。我们认为，大银行之所以这样做，部分原因是大银行之间的竞争，但是，更主要的原因是大银行的高管们快被金融科技的吹鼓手们的潮水般的唾沫淹死了。这些吹鼓手除了金融科技人员之外，还包括政客，和媒体人。

　　2020年2月，英国互联网银行Revolut融资5亿美元，估值55亿美元。在此之前几个星期，英国另外几个创新银行也获得了大额融资：Starling从现有股东融6000万英镑，Monzo 和Monese 也正准备融一亿英镑。

　　这些新型银行的客户数从2018年的770万人涨到了2019年的1960万人。但是它们的存款额都很小，人均存款从350英镑降至了260英镑。管理这种小额账户，银行一定要亏钱。这类账户的平均规模只有猴年马月才能长大，因为它们本来就是可有可无的， 而不是必需的。

　　而且这些创新银行或者金融科技企业天生就很脆弱。2020年初 Revolut融资后，新冠肺炎危机就来了。网上曾谣传它有生存危机。它在立陶宛获得了一个银行牌照，但是小国能支撑一个大型的跨国银行吗？反洗钱问题、创始人的父亲还在俄罗斯石油公司就职等都是事情。这些创新金融科技企业一般不是被传统银行打败， 往往是被自己打败： 商业模式的缺点， 分赃不均， 合规的缺点。

　　在美国，整个金融科技的领袖是Capital One （第一资本信贷银行）。如果用一个词来形容它的话，那就是：它是一个消费信贷和中小企业融资机构，而且是以次贷为主。它与美国运通银行的高端客户群体完全不同。当然，第一资本信贷银行和美国运通银行都是超级成功的大机构，市值分别为270亿美元和760亿美元，过去二十年的业绩和股价表现都不错。但是，最近五年的它们的表现相差很大， 也说明，次贷走到一个饱和状态之后遇到了空前挑战：过去五年，运通的股价上涨了50%左右，而第一资本信贷的股价下跌了25%。这个差距太大了。什么原因？次贷的坏帐伤害了后者。

　　还是银行更加优越？

　　美国的 LendingClub成立于2007年，以颠覆传统银行业，降低金融媒介的成本为使命，专门服务次贷人群（次贷消费者和小微企业）。

　　作为一个P2P加助贷平台，它的手段是：（1）提高出资人的回报率，（2）降低借钱人的成本。它的居间费仅为融资额的1%。虽然它有蜡烛精神，但是创业之后的十二年，它依然出师未捷，而且最近向银行业投降了。

　　2020年2月份，它宣布花1.85亿美元收购波士顿的一个社区银行Radius Bank。公告一出，它的股价立即大跌15%。到七月份跌了近半。业界很多人喜欢波士顿的这个收购标的，但是人们增加了对金融科技的怀疑，因为这项收购等于变相承认：银行的牌照和商业模式更加优越。这让那些带着“金融民主”和“直销银行”情怀的投资者十分惆怅。

　　LendingClub 的平台上有20万散户投资者（自选投资项目）、80多个授权账户，60多个银行和90多个机构投资者。但是，资金成本高达4%。这显然很难跟传统银行竞争。LendingClub在宣布收购Radius Bank的公告中声称，在这项收购完成之后（估计要12-25个月的审批时间），它未来的资金成本将降低到1.8%。

　　我们对这种说法很怀疑。为什么？因为这只是LendingClub两个部门之间的转移支付，互相补贴而已。难道收购这个银行所花的钱不应该另有回报吗？这个银行是免费送来的吗？作为一个银行，Radius Bank 还将继续需要满足资本充足率等一系列监管要求。在纯市场化的前提下，LendingClub的资金成本应该是不变的，因为Radius Bank 不能白干，它可以把资金导给另外的P2P或者助贷平台，获取4%左右的收益。

　　一个相关的问题是：难道60多个银行和其它的那么多资金提供者都无法满足LendingClub的资金需求，它还需要收购一个小小的社区银行来补充？那么多的资金提供者为什么不能（或者不愿）提供更多的资金呢？2013年，LendingClub说，它助成的信贷额（发生额）为470亿美元，占美国的个人信用放款市场（unsecured credit） 的4%， 2018年涨到了1030亿美元，市占率达10%。虽然它的市占率和放贷发生额都有了不错的增长，但是这隐含了一个危险的信号：如果它的数字可靠的话，那么美国的个人信用放款市场的总规模在六年里不仅没有增长，还下降了13%！即，从11750亿美元下降到了10300亿美元。

　　况且，放款的促成额在六年才翻一番，这哪里算什么互联网速度？

　　LendingClub在2015年初在美国IPO之后，股价已经从146美元跌到现在的5美元。2019年它仍然亏损（2019年4Q盈利）。虽然全年调整后的EBITDA现金流和利润为正，但是，正如巴菲特所说，那些被“调整”掉的项目（比如，期权费用、折旧、摊销、减值损失），难道你指望tooth fairy （牙仙子）帮你支付吗？

　　从2007年的横空问世，到IPO时的万众期待，LendingClub今天仍然是一个小公司：市值不到4亿美元。这是不是全行业的问题？

　　全世界第一个P2P公司

　　全世界第一个P2P公司是英国的Zopa。它成立于2004年，现在有了16年的历史，依然健在，还比较健康，但是没有做大，也没有上市。今年六月份，它被英国的金融行为监管局FCA（The Financial Conduct Authority，相当于中国的银保监会） 授予了一张银行牌照，所以现在这家公司下边有两个板块，一个是Zopa P2P，一个是Zopa 银行。

　　他们把每个出资人的钱分成很多小份，贷给很多人，目的是分散风险。出资人的起点是1千英镑。借款金额上限可以达到好几万英镑。借款用途包括买车、结婚、归还其它贷款。但是，它不要求场景，属于现金贷。出资人的回报率为年化2.4%-5.6%，每月付息，每个出资人的回报率都是不一样的，平台不负责。

　　放款利率一般都在17%。借款的申请人必须提供过去三年的英国住宅证明。所有的审批均在网上进行。

　　Zopa作为平台，绝对不提供还款代偿，或者担保，或者兜底。它也不安排保险公司提供这项服务。我们看不到它在商业模式上与欧美另外的P2P公司的区别。毕竟商业模式不是专利，只要你的商业模式有道理，别人很容易学习。

　　在过去16年里，这家公司一共通过股权融资4.6亿美元。最近的数字是2018年的销售收入为4800万英镑，毛利率高达91%，但是净利润只有100万英镑，低于2017年的150万英镑。2013-16年的四年间，每年都有300-900万英镑的亏损。Zopa做了那么多股权融资，可是它的总资产只有2500万英镑，我不知道为什么。早些年的业务量和亏损额并不是很大啊！

　　Zopa 跟本国的竞争者Funding Circle 和美国的LendingClub 不同，它坚持不做助贷。2020年初，LendingClub 收购了波士顿的一个网络银行，正在等待监管部门审批，而Zopa 申请银行牌照的原因，我们认为可能是它强烈地感受到了P2P的商业模式的高成本。

　　2.4%-5.6%的资金成本，与17%的放款利率相比，为什么需要这么巨大的利差，才赚到这么一点点利润呢？显然，散户投资者的信心不足，回报率太低。可是，如果大幅提升这个回报率的话，又会推高17%的放款利率，伤害借款客户，加大风险。一句话，这个模式下，平台无法做大。

　　香港的互联网银行（虚拟银行）也面临着同样的命运。在银行如此之多，服务如此精细和优秀（而且不断改善的）城市，我们不知道互联网银行怎么生存。我们本人也在互联网银行开了户，也象英国的消费者一样，出于好奇和学习的原因划转了几千元港币到互联网银行，可是我们需要用它来完成什么交易吗？开户本身和学习一套新的操作流程都需要时间和努力。这本身就是障碍。而且，随着传统银行的不断改进，我们竟然无法找到一个使用互联网银行的理由了。

　　还是回到脱贫这个最重要的问题上。脱贫为什么最重要？因为如果从中长期来看，你的客户群体一直没有改善和进步的话，作为一个行业来说，你的价值创造就存疑了。如果这个行业没有价值创造，那么借贷双方的关系就只是互相伤害，而不是双赢。那么，这个行业就不是越大越好，就会通过经常的爆雷来摧毁一部分产能，以保持一个合适的规模。

　　在脫贫方面，中国的政策远远超过世界上其它穷国，比如：

　　（1）在民营企业还很弱的时候，政府部门承担了建设大工业、交通和基础设施的风险。

　　（2）政府部门建设了储蓄和保险的系统。

　　这些活动同时也创造了大量的、稳定的就业。

　　但是，另外的政策抵销了上述的一部分成就。比如：

　　（1）过去二十多年，政府一直严格限制上市公司的数量，把上市融资当作国企脱贫的工具，和选择性扶持企业、行业的工具。另外，政府长期鼓励老百姓参与股市，结果是股市长期高估、大幅波动，伤害了很多老百姓，特别是低收入群体。

　　（2）政府对财富管理行业（包括P2P）长期放任自流，不少低收入群体在完全不懂的情况下，迷恋于此类投资，亏损严重，受欺诈所累。而另有很多低收入人群沉醉于网络借贷，付出了惨痛的代价。

　　(本文作者介绍：知名金融、投资研究专家)