如何看待中国出口数据急剧恶化

2014年03月10日 09:41  作者:周文渊  (0)+1

  文/新浪财经专栏作家 周文渊[微博]

  国内采取的是“汇率贬值+利率下降”的政策组合,2月中下旬的国内金融市场基本在这一框架下运行,收益率出现明显回落。这一政策框架有无持续性,因汇率持续贬值不具有可持续性,关键看在汇率较为稳定的条件下,利率如何波动?

中国经济恶化中国经济账户恶化

  2月份贸易和物价数据出来之后,对宏观经济政策放松的预期再次强化;特别是政府将2014年国内生产总值目标增长率确定为7.5%和财政赤字比原计划增加500亿元之后。

  2月份出口金额1140亿美元,同比下降18%;中国对几乎所有重要的出口目的地均同比出现大幅下跌;而同期进口增加了10%至1370亿美元,2月份出现230亿美元的大额贸易逆差。

  出口数据出现急剧恶化,一个方面是季节性因素,2月份是2014年春节所在月份,对企业进出口都产生较大影响;其次,同比增速下滑有明显基数效应,2013年1-2月份进出口贸易因套利资金进出而出现超高速的增长;第三,人民币名义汇率在2月中旬开始出现明显贬值,汇率贬值对于套利资金的流动进行了明确的预期引导,一定程度上限制了大规模套利资金的流入,降低了进出口贸易中的虚增成份。

  当然,更为重要的是,中国的可贸易部门竞争力趋势性下降也是进出口贸易,特别是出口增速下滑的根本原因。

  中国可贸易部门竞争力趋势性下降一是因为产业结构转型较慢,目前劳动密集型产品的出口占全部出口额的比重仍超过50%,而人口结构的趋势变化对劳动密集型的冲击在持续上升;

  其次,人民币的实际有效汇率持续升值。2007年人民币实际有效汇率升值4.5%,2008年升值了13.4%,2009年小幅贬值5.35%,2010年至2012年连续升值4.4%、6.2%、2.1%和7.85%;汇率改革以来,人民币实际有效汇率升值了35%;

  其三,可贸易部门在钱荒中受到的冲击最为直接;因为可贸易部门往往是存在硬约束的部门,而大量的软约束部门成为经济资源的黑洞,当货币条件趋于紧张的时候,经济资源会流入软约束部门,这会加剧硬约束部门的困境。

  观察2011年四季度之后的出口数据,可以很明显的看到在持续货币紧张之后,出口增速在四季度出现了跳降。可贸易部门竞争力下降预示着经常账户的逆差是经济转型过程中的一种必然,如果不是一贯采取人民币名义汇率升值措施和资本管制,经济账户的持续逆差可能早已经成为常态。

  对于经常账户的突然恶化,经济政策并无必要采取刺激政策。其一,进出口贸易的重要性在下降。

  这里有两个原因,一个是净出口贸易顺差占GDP的比重从最高的8%左右下滑至3%左右,其对宏观经济的拉动作用已经较为有限;关税收入占税收的比重也从6%下降至2%左右;其次,政府对于经济国际环境的认识出现明显变化,最近的政策表述是:“在国际环境方面,在世界经济进入深度转型调整期的形势下,面临的机遇,不再是简单纳入全球分工体系、扩大出口、加快投资的传统机遇,而是倒逼我们扩大内需、提高创新能力、促进经济发展方式转变的新机遇”,这显示拉动经济增长的重心在国内而非简单的刺激出口;从具体措施来看,政府工作报告提出:“从战略高度推动出口升级和贸易平衡发展。

  今年进出口总额预期增长7.5%左右。要稳定和完善出口政策,加快通关便利化改革,扩大跨境电子商务试点。实施鼓励进口政策,增加国内短缺产品进口。”进出口目标下降的同时,明确强调要实施鼓励进口政策,这有很强的政策指示意义。

  其次,2014年的国际经济环境存在一定有利因素,美国、欧洲、日本、英国的经济在缓慢复苏,全球贸易有望持续回升。如果看1-2月份累计出口数据同比,实际上对欧盟国家、日本、英国、巴西的出口同比增速从2013年的负增长在稳步回升,这也显示出口完成全年目标是有希望的。

  然而值得关注的是,2月份以来汇率政策出现了明显的变化,增强弹性也好,趋势性贬值也好,人民币汇率的波动率迅速上升,在岸和离岸人民币汇率均贬值;而2月份出现的贸易逆差使得众多机构预期,因为要刺激出口,汇率的贬值可能会延续下去;与汇率贬值配套的利率政策选择可能会继续放松;这种政策框架的概率是较小的。

  首先来看,汇率不会持续贬值。其一,正如上述分析,我们认为基于刺激出口的汇率贬值是没有必要的;其二,汇率的持续贬值对于资金的流向是不利的,中国基础货币的创造机制依赖于外汇占款,如汇率形成贬值预期,资金外流会造成基础货币收缩,对实现13%的M2增速不利。因此,人民币汇率维持弱势有一个时间窗口,这个时间窗口即从当前至联储退出步伐再次加快之时;在此之前,人民币汇率会保持弱势震荡格局。

  其次,利率会不是继续下降。汇率贬值+高利率不具有可持续性,因为其会对打击套利政策形成对冲,而且这一政策是新兴市场国家危机中的政策,2013年三季度普遍出现这一政策组合,但实际效果不好。

  因此,国内采取的是“汇率贬值+利率下降”的政策组合,2月中下旬的国内金融市场基本在这一框架下运行,收益率出现明显回落。这一政策框架有无持续性,因汇率持续贬值不具有可持续性,关键看在汇率较为稳定的条件下,利率如何波动?

  利率有无继续放松的可能性,需要判断政府对增长与债务风险的最新态度。政府的目标是7.5%的增速,但又要降低债务率,这里存在矛盾。为化解这一矛盾,政策会对在杠杆率进行结构性调整;即政府的杠杆可能会继续提升,而居民和企业的杠杆率则会采取限制性措施。具体策略上,财政的投入会较2013年更为积极,而民营企业的定点破产和产能淘汰政策会强化。

  这预示政府投资性需求依然会旺盛,而民企的紧缩会较2013年加快,这会造成信用的部分收缩,综合来看,信用需求对于利率的冲击可能是中性偏紧。总体看,既要保增长,又要降杠杆,利率不会持续性紧张,更不会普惠性的降低。因此,我们判断3月中下旬之后,政策框架将进入汇率和利率都相对稳定的阶段,利率并不具备趋势性机会。

  但是,杠杆结构调整的状态也并非稳态,政府杠杆上升但创造现金流能力较弱,而现金流创造能力较强的企业、居民,杠杆面临下降;经济体总的现金流创造会继续下滑,因此需要重点观察财政收入的增速情况,如增速下跳幅度较大,不排除政策将出现明显放松,此时利率会下降。

  (本文作者介绍:国泰君安证券固定收益业务资管管理人、固定收益部研究主管。)

  本文为作者独家授权新浪财经使用,请勿转载。所发表言论不代表本站观点。

  欢迎关注官方微信“意见领袖”,阅读更多精彩文章。点击微信界面右上角的+号,选择“添加朋友”,输入意见领袖的微信号“kopleader”即可,也可以扫描下方二维码添加关注。意见领袖将为您提供财经专业领域的专业分析。

意见领袖官方微信

文章关键词: 周文渊汇率贬值账户

分享到:
保存  |  打印  |  关闭
73%的新三板挂牌企业一年利润买不起深圳一套房 绩效主义让中国企业陷入困境 揭秘“恐慌性”购房八大推手 华人温哥华拆房为何引发抗议 关于多层次资本市场体系的十点思考 预售制是房地产去库存拦路虎 中投为啥从加拿大撤走千亿投资? 统一金融监管体系不会一蹴而就 政府和地产商都不愿意房价涨 2016年换美元小心踏错节奏