改变股市悲观预期只能靠改革

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 王汉锋

　　周期性政策工具作用空间不大、对市场边际的帮助可能也不会很大，唯有方向正确而坚定、力度有力的改革框架才能够扭转目前市场对中国相对悲观的预期，才能够降低目前正在上升的风险溢价。

改变股市悲观预期只能靠改革

　　昨天A股的走势让很多投资者再次大跌眼镜。早盘还有一些投资者在讨论抄底博取反弹机会，但A股在早盘冲高后回落，全天上证指数下跌2.42%，收在3000点指数关口之下，创业板指数下跌4.09%，两市成交收缩至5176亿。

　　我们快评如下：

　　多方因素交织下的下跌。尽管人民币汇率近日有暂时企稳，但在中国增长前景不明的情况下，其中期趋势仍不明朗、经济增长前景近期也无明显改善迹象、大股东股份解禁压力仍在，外围趋势也存在不确定性，这些因素仍在限制A股的反弹。而且整体上看，A股除了少数大盘股之外，即使在下跌之后，估值依然偏高的个股论数量依然是大多数。

　　在股份供给增加的预期之下，估值仍面临压力。在去年年底市场讨论“资产荒”、“钱多”等问题之时，我们与市场观点最大的差别就在于，我们认为2016年市场流动性边际改善会大幅小于过去两年，这使得A股的估值很难继续扩充。这也是我们对2016年市场走势不乐观的主要原因之一。到目前为止，虽然市场已经快速下跌了较多，市场也可能会出现阶段性反抽，但这些因素依然是成立的。

　　值得关注的新情况。一个是股权质押的情况（如下图所示），一个是融资风险开始浮现，还有就是大股东的减持。目前随着市场的调整，股权质押的风险也在局部暴露。虽然整体风险暂时可控，但一些个股已经开始暴露风险，融资平仓的风险也在开始显现。

图：当前触及理论质押警戒线、平仓线情况

图：质押市场概况

　　而近期大股东宣布通过大宗交易减持的案例非常活跃，这也在一定程度上加剧悲观的气氛。综合这些情况来看，以及考虑到A股累计下跌的幅度，我们不排除A股在未来几个交易日出现反弹的可能，但反弹的持续性和高度需要更深层次的积极因素配合。

　　还有什么可以期待？ 穷则思变。2010年至今中国经济增长是持续下滑的，2010-2013年A股的逐级下跌与增长趋势相吻合，而2014-2015年尽管增长趋势是在继续下滑，但市场表现却与增长走势相背离，这其中最核心的支持因素就是政策放松的预期以及实际的大幅放松。到了目前，政策宽松程度已经接近甚至超越历史最宽松的时期，周期性放松政策的空间已经大幅减小，市场可以预期的扭转趋势的因素相比两年前已经明显减少，而且当前还有人民币贬值压力阴霾存在。在这种情况下，我们还有什么可以期待？

　　我们认为，周期性政策工具作用空间不大、对市场边际的帮助可能也不会很大，唯有方向正确而坚定、力度有力的改革框架才能够扭转目前市场对中国相对悲观的预期，才能够降低目前正在上升的风险溢价。周期性政策工具使用已经基本“穷尽”，唯有铁下心、迎难而上坚持执行落实正确和体系性的改革框架，中国才可能渡过当前的挑战。

　　可能性有多大？我们认为不能完全排除这种可能性，但目前仍需要持续观察。如果当前中国能够面对困难，贯彻和执行一揽子改革框架，包括土地、户籍、财税、国企以及社会保障体系等五大方面的综合性和体系性的改革方案，这将是涉及到几亿人口的大事，不仅将纠正当前存在的制度性扭曲、不公，而且能够激发个体和增长活力，力保中国在未来5-10年内再次实现中高速的持续增长。2015年年底的中央经济工作会议已经或多或少地涉及到这些问题，未来我们需要持续观察政策与改革的动向，是否在朝着这个方向演进，这是我们能够对中国市场变得持续乐观的条件。

　　(本文作者介绍：在中金和高盛等金融机构从事市场和经济研究。)

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