证监会、国资委太极推手 全流通试点兵分两路

　　本报记者 丁靖蕊 北京报道

　　激活全流通大讨论的动因再次来源于狂泻不止的股指。

　　7月23日，沪综指退守1387点，直逼去年低点1307点一线，市场处于极度恐慌之中。

　　7月24日，由国务院发展研究中心金融研究所、中国银河证券主办的“股权分置与资本市场制度风险座谈会”在京召开，会上，监管部门、专家学者强烈传递出这样的信息：解决股权分置试点先行，势在必行。

　　证监会市场监管部主任谢庚在会上指出，现在解决股权分置问题的条件越来越成熟。并强调，在解决股权分置问题的思路上，一定要充分考虑市场各方利益。

　　同样的观点，数日前国资委主任李荣融也在公开场合提到。

　　值得注意的是，谢恰恰是今年初为落实“国九条”，由证监会和国资委成立的“股权分置专题研究小组”的召集人。尽管谢并未以这一身份出席会议，但市场却无法忽视谢在谈话所传递的信息。

　　“这本身就是一个积极的信号。”致力于推动股权分置问题解决的上海睿信投资公司董事长李振宁说。

　　不是让利于民，而是共赢

　　自2001年国有股减持失利到近日股指逼近去年低点，有关全流通的讨论走过了集思广益，分散决策，再到专门小组研究的过程。其间，深沪股市震荡跌宕，屡创新低，无论是券商、基金，还是中小投资均折损不菲。

　　当这个市场上的大多数参与者都沦为利益受损者的时候，他们的观点和态度也超乎寻常地趋于一致。或许，这就是各方所认为的解决问题的良机。

　　与此前的大讨论相比，此次讨论中，前次“让利于民，向非流通股股东要补偿”的主流思路已不再被提及，取而代之的是“共同分享全流通以后产生的流通溢价，以及兼顾市场各方利益”的说法。

　　谢庚在讲话中表示，现在，越来越多的人逐渐认识到，只有承认市场现有的利益格局并兼顾市场各方的利益，才能确立更具操作性的解决思路。

　　越来越多的事实表明，在非流通股股权性质多元化的现实条件下，流通股股东要从全流通中得到大股东的补偿几乎是奢望。或许，恰恰是因为股权分置，让这些非流通股股东在股市瑟瑟寒冬中依然能够屹立潮头，坐看风云。对他们而言，延缓解决问题与拿钱补偿小股东当然前者更轻松。

　　据说，此前曾热衷于谈论“让利于民”的人士曾得到监管部门某现任领导的点拨，被告诫最好不要只谈补偿，这样，反而无益于改革的推进。于国于民都有利才是改革最持久的推动力。

　　理论界最终摒弃了向大股东要补偿的不现实思路，7月24日会上，各路市场参与者似乎都在向决策部门阐述，在股权分置的利益上，并非是一个“零和”游戏，流通股股东的获益并非必须以牺牲非流通股股东现有利益为前提，而是一个“帕累托改进”，流通股东和非流通股股东都可从增量收益中获益。

　　联系李荣融与谢庚的讲话，可以看出在解决股权分置的问题上，在决策层面上，已达成共识：首先，这个问题必须及早解决；其次，解决的思路必须兼顾市场各方利益主体。

　　据透露，“股权分置专题研究小组”召集人谢庚出身财政部，与该小组同样出身财政部的国资委官员在认识上比以往任何时候都有了更多的默契。但研究小组成立数月以来，至今并未有实质性进展。只是在解决问题的思路上达成了共识。正如李荣融所说，在解决股权分置问题上，无论大股东、小股东利益都应该保护，但寻找利益平衡点不太容易。

　　国资委与证监会太极推手

　　在解决股权分置的大思路上，中国证监会规划发展研究中心主任李青原博士表示，全流通意味着上市公司第二次改制，解决问题的思路应该由证监会确定，但政府最好的做法就是不做任何具体方案。具体涉及某一家公司的方案应该由董事会提出并通过股东大会表决。

　　然而，证监会可以置之度外，说市场的问题让市场自己去解决，让股东自己去协商博弈。而国资委却无法回避矛盾，“你总得有一个原则吧？”燕京华侨大学校长华生表示，股权分置的问题核心还是定价，这不是分散决策所能解决的。他说，比如，国资委对不同上市公司的股权，什么样的定价算合适？如果定价不合适，是否会有政治上和市场的双重风险？

　　“这才是决策部门缓兵不动的真正的症结所在。”他说。

　　一位接近监管部门的专家称，在股权分置的问题上，尽管国资委与证监会的态度已取得一致，但在试点工作的推进上肯定还会有一番较量。

　　“一方面，证监会希望试点最好从国有股东下手，捆绑国资委共同承担市场风险；而另一方面，国资委则认为，监管部门完全可以先找不含国有股的上市公司先行试点，以规避风险。”他说，这有一个行政决策风险问题在里面。“这需要气魄、胆识和智慧。”

　　对此，经济学家刘纪鹏主张，无国家股和国有法人股的上市公司宜先行试点。这样，可以简化矛盾，避开国资委和证监会两大部门烦琐的协调。

　　他认为，目前管理层只需要做三件事：第一，确立类别股东表决机制；二，根据股东大会决议和类别股东表决结果，批准其通过的全流通方案；第三，按照三公原则披露信息，监管其方案的执行。等试点取得成功后，再进行推广。

　　试点企业的两个突破口

　　既然在操作思路上已达共识，决策部门似乎已经没有任何可以推脱的理由了。

　　“上有‘国九条’，下有理论界与广大投资者的一致呼吁，监管部门再不行动，或许就不是‘无为而治’，而是‘问责制’了。”一位当日的与会学者称。

　　某基金公司代表称，此前，一提全流通我们就将之视为利空；而现在，不提全流通才就是最大的利空。他表示，股权分置问题如不及早解决，市场的下跌空间还非常大。对此，监管部门一定不要心存侥幸。

　　证监会有关人士称，就股权分置问题的复杂性，要先出台一个规则难度巨大，最好的方式是先试点，再总结经验进行推广，理论只能来源于实践。

　　不过，有关人士称，就股权分置问题国资委、证监会还是会出台一个操作原则。

　　早在两年前，监管部门针对没有一定之规的非流通协议转让市场，制定了《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》，要求非流通股转让原则上公开竞价。但由于担心市场的过激反映，加上“非流通股为何不能向流通股股东转让”质疑之声四起，而一直迟迟没有下发。

　　证监会暂停法人股场外转让一晃三年，其间，在法人股场外市场交易火爆时购进大量法人股至今却深陷其中的一些机构怨声载道，甚至传书证监会相关领导。然而，于监管部门而言，隐忧依旧挥之不去：如果非流通股一旦向流通股股东转让并流通，是否会给股权分置的解决增加复杂性；而从法理上来说，监管部门是否有权决定非流通股的受让对象也是值得商榷。

　　基于此，股权分置专题研究小组成立后，有关非流通股协议转让的办理规则被一并交到这个小组进行统一协调研究。

　　据称，为保护流通股股东利益，监管部门考虑在非流通股协议转让时，可以拿出一定比例，以协议转让价格20%为上限向流通股股东配售，锁定期满后可上市流通。

　　有关人士称，上述思路只是解决股权分置的一个步骤，但却极可能成为股权分置试点的一个突破口。

　　业内人士分析，这样一种过渡性安排，虽然不能一步到位全部解决上市公司非流通股的可流通问题，但整个市场的非流通的比重将逐步降低，暗合了决策层“稳步推进”的思路。方案的不尽完美之处很可能恰恰是全流通“软着陆”的一种较佳选择。

　　而现实条件下可能祭出的第二种方案，则是率先推出不含国有股的试点企业。这种方案之下，一方面民营控股企业不具有典型性，另一方面，流通股股东与追求利益最大化为目标的民营老板之间的博弈胜算几何尚难逆料，如果不是市场的力量，他们是很难作出妥协的。“这种谈判可能会变得更加复杂。”一位人士称。

　　而无论哪种方式，试点的前提首先要建立类别股东表决机制。4月初，证监会《上市公司就有关社会公众股股东重大事项召开股东大会的指导意见》已广泛征求社会各方意见，出台只是迟早的事情。

　　这几乎是一场只能成功不能失败的变革，决策部门的压力可想而知，而市场各方的理解与妥协在这场变革中则显得尤为重要。

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