东湖高科巧妙绕过公司法 省下4.9亿元 | ||||||||
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| http://finance.sina.com.cn 2004年11月21日 14:49 和讯网－财经时报 | ||||||||
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和讯网特供 《公司法》第12条规定“对外投资额累计不得超过公司净资产的50%”。一个绝妙的故事刚在武汉落幕，一大群自然人终于费尽周折，绕过这个法规，买下目标公司，免得多掏4.9亿元出来
本报特约撰稿 吕爱兵 赵霞 本报记者 李峰 有这样一个故事：一位工程师为一家公司检修发生故障的设备，最终只换了一根铜线，却收了10万美元。公司不愿为一根铜线花费如此大的代价，就询问工程师收费的理由，工程师的答案是：铜线的价格，值1美元，但知道设备哪里发生了故障，值99999万美元。 发生在武汉东湖高新集团股份有限公司(600133，东湖高新)的股权收购，其实就是这样一个故事。一群自然人在将收购由直线换成曲线之后，至少为其节省了4.9亿元的成本。这是一群聪明人的游戏。 2004年11月3日，故事的大幕缓缓落下——东湖高新称，收购方武汉凯迪电力股份有限公司(000939，凯迪电力)和它的原股东红桃开集团股份有限公司(下称红桃开)签订了补充协议，安排收购过渡期间的事宜。 10月16日，红桃开刚与武汉市环泰投资有限公司(下称武汉环泰)解除股权收购合同，同时，凯迪电力作为武汉环泰的接替者出现，进入收购战。一起总价2.34亿元的收购案，在半个月的短短时间内迅速进入实质阶段，其速度之快足以令人咋舌。 但是，事实上，武汉环泰并未离去。只不过由原来直接收购东湖高新，变化为间接控股。这场化曲为直的目的，只是为了规避一条规定：《公司法》第12条规定“对外投资额累计不得超过公司净资产的50%”。 增资多米诺骨牌 这个曲折的收购故事始于7个月前。2004年4月12日，红桃开与武汉环泰签署协议，前者将其所持东湖高新8152万股(占总股本的29.58%)转让给后者，每股作价2.871元，转让总额为2.34亿元。 武汉环泰成立于2002年12月31日，主营业务为对环保、水处理、自动化等领域的项目投资。 但这是一起存在着变数的并购。到2004年4月15日，武汉环泰注册资本仅有2.6亿元，净资产2.594亿元。为了符合《公司法》对于公司对外投资的规定，双方约定，先由武汉环泰将注册资本增加至7.5亿元。 正是这个变数让交易发生了变化。 10月16日，东湖高新称，由于武汉环泰未能按照计划完成增资，使得其对上述股份受让无法实施。经与武汉环泰协商，双方决定终止本次股权转让。 拿出2.34亿元收购上市公司股权，武汉环泰在决策之前应当有过缜密的估算。但是，为何原本已经承诺可以实现必需条件，最终却不能达成，令交易功亏一匮？ 需要交代的是，此前的2003年12月18日，武汉环泰用自有资金收购凯迪电力13.398%的股权，收购总价款约为1.09亿元。而当时武汉环泰已投资2400万元持有武汉凯迪蓝天科技有限公司(下称凯迪蓝天)40%的权益。单这三笔对外投资，武汉环泰就要拿出3.67亿元现金，即使武汉环泰没有其他的对外投资，其净资产也必须达到7.35亿元，增资显然势在必行。 事实上，2004年4月2日，武汉环泰已经将注册资本从1.9亿元增加到2.6亿元。从增资后的数字来看，这次增资的目的显然是为了完成收购凯迪电力和投资凯迪蓝天。接下来的问题在于，如果武汉环泰接着收购东湖高新，能否再次增资？ 这将引发一个多米诺骨牌效应。 由于武汉环泰的股东是武汉环科投资有限公司、洋浦长江投资有限公司、成都龙威实业有限公司和成都启维科技发展有限责任公司。这四家公司的性质决定，如果要对武汉环泰投资进行增资，那么四家股东自身的净资产，也要符合对外投资总额不超过净资产50%的限制。 由于无法具体知晓这四家股东的净资产值，但两种极端情形可以推知：一是四家股东对外投资总额均在50%的线内，无需增资；一是四家股东此前对外投资总额均已接近50%，则增资武汉环泰的结果，就是其净资产必须增加9.8亿元。 武汉环泰的两个主要股东——武汉环科投资和洋浦长江投资，似乎已经接近后一种极端情形。这两家公司的注册资本分别为1.58亿元和0.6亿元，分别持有武汉环泰60%和20%的权益。假设这两家投资公司的注册资本等于净资产值，即使其除武汉环泰之外没有任何投资，那么在武汉环泰增资到7.5亿元之后，武汉环科投资的股东必须增资7.42亿元(7.5×６0%×２-1.58)，洋浦长江投资的股东必须增资2.4亿元(7.5×２0%×２-0.6)。 然而，武汉环科投资的出资人是李劲风等37位自然人，洋浦长江投资的出资人有潘庠生等8人。按照《公司法》的规定，有限责任公司的股东和股份有限公司的发起人“可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资”，对于这两家投资公司来说，后四种出资方式与其业务并无太大并联，因此45位自然人唯一可行的出资方式，只有拿出真金白银。 但是，为了完成2.34亿元的收购，需要45位自然人拿出近10亿元的现金来撬动，拿出现金也许并不难，但从收购成本计，显然得不偿失。 一条线价值4.9亿元 能否另辟蹊径？办法当然有——改变控制线方向。 这正是武汉环泰目前选择的办法：先行控制凯迪电力，再利用后者的杠杆去收购东湖高新。但如此操作的前提，是必须获得凯迪电力的控制权，然后才能指挥凯迪电力按照武汉环泰的旨意完成任务。 事实上，早在2003年12月23日，武汉环泰准备收购凯迪电力的五家股东(北京中联动力技术有限责任公司、武汉市经济技术市场发展中心、高碑店济华电力设备有限公司、武汉东湖创业股份有限公司、武汉大学)所持有的凯迪电力股权。收购完成后，武汉环泰将持有凯迪电力总股本的21.628 %，成为第一大股东。 其时，凯迪电力的股权转让价格均为每股2.80元(以2002年底每股净资产为2.52元为基准，每股溢价0.28元)，收购上述股权需要1.3亿元，在4月份将武汉环泰增资到2.6亿元，显然是经过精心计算的。 但是，计划赶不上变化。一是凯迪电力业绩太好，2003年调整后的每股净资产为2.85 元／股；二是由于国有股必须溢价转让的规定，使得凯迪电力国有股从每股2.80元上调到每股3.00元，后来又涨至每股3.75元，如果以此价格还收购凯迪电力21.628%的股权，需要资金1.75亿元，因此武汉环泰在增资之后，对外投资总额还是将超过公司净资产的50%。 迫不得已之下，武汉环泰拿出了变通的应对措施：降低收购凯迪电力的股权比例，但又不能影响对凯迪电力的控制权。最终的结果，武汉环泰只收购凯迪电力第一大股东北京中联动力技术有限责任公司所持13.39%股权。 但第三个变化可能更让武汉环泰措手不及：东湖高新突然要出让控制权。对于处于同一城市的优质上市公司，武汉环泰自然不愿放弃，于是仓促之下，先让武汉环泰出面承诺收购，即使自身条件相差甚远，但通过约定的形式卡住位。 而就在武汉环泰退出、凯迪电力进入东湖高新股权之前的3天，武汉环泰收购凯迪电力13.39%的股权已经过户，并成为凯迪电力第一大股东。 通过凯迪电力，武汉环泰投资将同样获得东湖高新的控制权，并没有将注册资本从2.6亿元增资到7.5亿元。所以，一条控制线的变化，使武汉环泰的股东节约了4.9亿元的现金。
东湖高新的魅力 即使反复跳转腾挪，武汉环泰获得东湖高新控制权的意愿始终不屈不挠，东湖高新哪来这么大的魅力？ 有分析认为，成立仅两年的武汉环泰出手如此迅疾，可能是为了打造以凯迪电力和东湖高新为架构的“环泰系”。而更有媒体指称，由于武汉环泰的自然人与东湖高新之间存在着种种关系，这可能是一起曲线MBO。 事实上，武汉环泰收购凯迪电力应当是一个不错的选择。凯迪电力是一个不错的融资平台(见表1，它具有再融资的资格)，且两家公司的主营业务都是以电力环保为主。在成为凯迪电力大股东之后，武汉环泰对凯迪电力的业务并没有作任何调整。收购相同行业的上市公司，既获得优质资产，还得到融资平台，这笔买卖当然划算。 东湖高新的情形则有所不同。它的业务，是从事科技工业园开发建设和高新技术产业投资经营。但根据它2003年年报披露的信息，所谓的“科技工业园开发建设”，也就是房地产，这一点与武汉环泰的主营相去甚远。 然而，在原大股东红桃开的打理下，东湖高新的业绩虽呈下滑趋势，却在2003年获得了6.04%的净资产收益率，而此前两年，其摊薄后的净资产收益率分别为6.10%和7.743%，与凯迪电力一样，东湖高新也将于2000年配股之后，再次获得融资资格。 事实上，红桃开之所以在苹果就要熟了之时将股权转让出去，也是情不得已。红桃开自称是想做做实业，并无心去玩什么资本，而且公司要新上医药基地，流动资金不足。 但对于武汉环泰来说，东湖高新再融资资格的诱惑力显然不小。2000年，东湖高新曾以1999年12月31日的总股本25600万股为基数，按每10 股配售3股的比例向全体股东配售，每股配售价12元，实际配售1959.22万股，一举获得现金2.35亿元。 目前，东湖高新的总股本已增至27559.22万股，其中非流通股为19239.22万股，流通股8320万股。作这样一个推算：如果同样10配3，假设配股价为4元(2004年11月17日中午停盘时，东湖高新报收5.69元)，即使将来非流通股股东全部弃配，控制东湖高新之后的武汉环泰，手中就可多出9984万元(8320÷１0×３×４)；如果除武汉环泰之外的股东全部参与配股，则可收进23288万元(2759.22-8152)÷１0×３×４。 对于成立才两年、资金运作尚左右支绌的武汉环泰来说，像东湖高新这样的手边之食，自然是韩信点兵，多多益善了。 因此，当初让武汉环泰不计后果地出面直接收购东湖高新，在获得凯迪电力实际控制权之后再由后者接替完成收购，武汉环泰的变线，不仅节约了成本，更重要的是实现了收益的最大化。 一条铁律折腾了多少人 《公司法》第12条规定，公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产50%，在投资后，接受被投资公司以利润转增的资本，其增加额不包括在内。 公司通过转投资不仅可以扩大公司的利润来源，而且可以形成关联公司，组建公司集团，形成规模效应和协同效应，从而促进资本的有效配置，推动公司的迅速发展。但是，转投资行为也会产生消极影响：转投资会减少公司实际控制的经济资源，从而可能降低公司的实际偿债能力，增加公司债权人的风险；由于转投资额不仅表现为母公司的资产，也表现为子公司的资产，所以，转投资会使资产重复计算，从而导致社会资本虚增，有悖公司资本充实的原则。 为避免社会资本虚增，保障公司资本的充实，减少公司债权人的风险，公司的转投资行为应有一定的限制，不得超过公司法所规定的限额，这也是12条最初的立法本意。除中国台湾地区外，其他国家和地区则极少对公司转投资的数额做出限制规定，相比之下，中国《公司法》对公司转投资限制的规定是最为严厉的。 随着中国市场经济的发展，这条铁律所带来的弊端日益呈现，在实践操作过程中也有众多的“触线”案例，但收购者为了不违反规定，想了各种各样的办法，包括对投资者的增资、利用信托关系、个人直接投资等方法。 对投资者的增资。在对外投资额一定的情况下，要想保证对外投资不超过公司净资产的50%，只能提高投资者的净资产值。该方式的缺点非常明显，就是增加投资者的增资压力。采用这种方式完成的交易有金诚实业收购吉林敖东。 利用信托关系。由于信托投资公司属“国务院规定的投资公司”，对外投资不受12条的限制，只要投资方能将信托资金交付给信托公司，信托公司只是作为投资股权的名义持有人，投资者仍可享有实际权益。该方式的缺点是要另外向信托公司支付信托费用。全兴股份的大股东改制，就是采用这种方式完成。 个人直接投资。因12条是对公司法范畴的公司有所约束，对于个人来说并不受此限制。但这种方法的缺点是，如果被投资公司是有限责任公司，则股东人数不能高于50人；如果被投资公司是股份有限公司，股东众多且股权分散也不利于被投资公司的股权管理及股东会工作效率。安徽水利高管对大股东改制实现MBO，就是采用了这种方式。 据报道，在要求修改公司法第12条的呼声日益高涨的情况下，正在起草的《公司法》修正案已有将公司法第12条修改(降低比例限制)及取消的议案。如果能够实现，那么像武汉环泰这样在净资产与对外投资之间跳来跳去的情形，也许将不复出现。 |
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