韩强：高溢价形成的原因与股价分置

　　韩强

　　长期以来A股市场的“高溢价”发行新股，造成了流通股与非流通股利益的矛盾，所谓“高溢价”是指合理溢价之上的高价，由于A股市场没有形成评估系统，只有参考H股，才能近似地找出评估系统！高溢价形成的原因是：

　　第一、A股市场的封闭，如果允许内地投资者买香港股票，中石化、华能国际A股的高溢价发行根本行不通，因为能低价购买相同的或同类的股票，谁也不会买高溢价的A股。

　　第二、《公司法》、《证券法》含糊其辞，只说可以按票面金额，也可以超过票面金额，但不得低于票面金额。 什么是溢价，也没有明确的解释。

　　例如《公司法》第一百三十条:股票的发行，实行公开、公平、公正的原则，必须同股同权，同股同利。同次发行的股票，每股的发行条件和价格应当相同。任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支付相同价额。

　　第一百三十一条：股票发行价格可以按票面金额，也可以超过票面金额，但不得低于票面金额。以超过票面金额发行股票所得溢价款列入公司资本公积金。股票溢价发行的具体管理办法由国务院另行规定。

　　所谓“同次发行的股票，每股的发行条件和价格应当相同。”并没有明确规定公司上市之前的发起人股、参股与新股发行认购者之间的关系，但是按照发行前三年必须盈利的标准，发起人股、参股与新股发行认购者之间显然处于不同时间。这就给非流通股谋取利益造成了机会。

　　第二、股票发行由证券监管部门审批或审核，这个“行政许可”是《证券法》、《公司法》设定的。所以“证监会”审批、核备A股融资行为是依法行政行为。就其行为的发生看表面上是依法的、合法的。但是，并没有详细规定证监会的权限，客观上造成了证监会权力过大。同时，也为承销商和上市公司高溢价发行新股提供了广阔的空间。表面上看是合法的，实际上是行政部门的潜规则，“有股、法人股不流通”盛行了12年。

　　第三、《公司法》、《证券法》并没有明文规定A股“全流通”或“半流通”，所以现在A股市场上有“三无概念”的“全流通”股票。造成这种情况的是1993年的救市政策，国有股、法人股“暂不流通”，一“暂”，“暂”了12年，客观上形成了默契，形成了潜规则——国有股、法人股不流通，成了A股的游戏规则，这就改变了市场的评估方法，推动了新股发行的高溢价。

　　综上所述，客观上形成了潜规则——国有股、法人股不流通，成了A股的游戏规则，应该由政府部门负责——潜规则是1993年直到现在历届证券管理部门主导的，改变规则，必须给股民补偿。12年的事实是广大股民用血汗钱为A股市场做出了巨大的贡献，这个贡献是在国有股、法人股不流通的潜规则下形成的。所以改变规则，必须给股民补偿。

　　股价分置、市场分割是A股市场的本质。所谓A股流通股与非流通股(指不在二级市场流通的股票)的分置，并不是真正意义上的“

股权分置”，而是“价格分置”，高溢价发行流通股，让流通股为非流通股增加净产值做贡献，我们看到很多公司发行新股之后净产值翻倍的增加，比从事生产来钱还快，所以跑上市已经成了当前经济领域的一大景观。

　　由于市场割裂B股、H股购买的股票远远低于A股投资者的成本，客观上就形成了A股投资者为B股、H股做贡献的效应。形成了同股同权不同价的局面。因为所有的持股者都有参加股东大会的权力，投票权和分红权都是一样，并没有因为A股的认购者和二级市场的购买者出钱多，可以一票变两票，分红可以增加一倍。结果形成A股非流通股、B股、H股享受与A股流通股同股、同权，不同价的不公平。这就是股价分置。

　　股价分置，使持有流通股的广大股民的血汗钱，演变为A股非流通股、B股、H股的即得利益。这种不公平的局面必须改变，所以只有A股流通股的持有者才有要求补偿的权利，决不允许A股非流通股、H股的即得利益者再次与A股流通股争夺利益，更不能允许法人股不付任何代价就直接到A股市场上进行所谓的“全流通”。

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